قیمت سهام NSE امروز با ارزشی بالاتر از نزدک عرضه شد؛ دلیل این موضوع

معاملات سهام NSE امروز، ⁦24/09⁩، در BSE آغاز شد و به انتظار نزدیک به یک‌دهه‌ای برای ورود بزرگ‌ترین بورس هند به بازار سهام پایان داد. 

قیمت سهام NSE در آغاز معاملات به ₹1,800 رسید؛ یعنی اندکی ⁦%0.84⁩ بالاتر از قیمت عرضه ₹1,785. سپس در ادامه جلسه تا ₹1,869 افزایش یافت که ⁦%3.83⁩ رشد نسبت به قیمت عرضه بود. نکته‌ای که این عرضه اولیه را واقعاً قابل‌توجه می‌کند، جهش اولیه قیمت نیست؛ بلکه نسبت ارزش‌گذاری سهام NSE است که از Nasdaq، Intercontinental Exchange و چند بورس بزرگ جهانی دیگر بالاتر است. این فاصله ارزش بررسی دارد و نباید آن را صرفاً کنجکاوی درباره یک تیتر خبری دانست.

امروز دقیقاً چه اتفاقی افتاد

عرضه اولیه عمومی ₹22,569 کروری (⁦$2.3B⁩) National Stock Exchange of India به دومین عرضه اولیه بزرگ تاریخ کشور تبدیل شد و تنها از عرضه ₹27,870 کروری Hyundai Motor India در سال 2024 کوچک‌تر بود. عرضه سهام در BSE، رقیب داخلی NSE، انجام شد و نه در پلتفرم خود NSE؛ این تصمیم ساختاری برای جلوگیری از تضاد منافع آشکار گرفته شد، چراکه شرکت عرضه‌شده خود گرداننده یک بورس است.

تقاضا برای این عرضه واقعاً چشمگیر بود. در برابر ⁦88.64M⁩ سهم عرضه‌شده، برای ⁦505.81M⁩ سهم سفارش ثبت شد؛ یعنی میزان تقاضا 5.7 برابر عرضه بود و ارزش کل سفارش‌ها از ⁦$10B⁩ فراتر رفت. یک هفته پیش از آغاز عرضه عمومی، NSE از سرمایه‌گذاران عمده ₹6,746 کرور (حدود ⁦$704M⁩) جذب کرد؛ از جمله Life Insurance Corporation دولتی هند، Goldman Sachs و Fidelity، در کنار صندوق‌های ثروت ملی مانند GIC Singapore، Abu Dhabi Investment Authority و Norges Bank.

چرا ارزش‌گذاری NSE واقعاً از نزدک بالاتر است

در اینجا مقایسه مشخصی وجود دارد که بررسی دقیق آن اهمیت دارد. طبق گزارش BusinessToday به نقل از داده‌های Bloomberg، در سقف بازه قیمتی عرضه اولیه، NSE به‌دنبالقیمتی معادل حدود 42.9 تا 43 برابر سود گذشته‌نگر خود بود؛ داده‌ها. این رقم به‌طور معناداری از نسبت ارزش‌گذاری همه بورس‌های بزرگ بورسی جهان بالاتر است: نسبت قیمت به درآمد Nasdaq حدود 26 برابر، Intercontinental Exchange حدود 21 تا 23 برابر، Hong Kong Exchanges حدود 25.2 برابر، London Stock Exchange Group حدود 29.3 برابر و Singapore Exchange حدود 34.3 برابر است؛ رقمی که پیش از عرضه NSE در میان همتایان بین‌المللی آن بالاترین بود.

این فاصله کوچک نیست. نسبت موردنظر NSE حدود ⁦%65⁩ بالاتر از نزدک و تقریباً دو برابر Intercontinental Exchange است. بر این اساس، NSE از برخی نظرها گران‌ترین بورس سهامی فهرست‌شده جهان بر مبنای سود به شمار می‌رود؛ بااین‌حال، ارزش بازار واقعی آن که در سقف بازه قیمتی حدود ⁦$46B⁩ برآورد می‌شود، همچنان از ارزش تقریبی ⁦$54B⁩ نزدک، ⁦$99B⁩ CME Group و ⁦$88B⁩ ICE کمتر است.

چرا سرمایه‌گذاران با این حال حاضرند این اضافه‌بها را بپردازند

تحلیلگران دلیل مشخص این فاصله را بیش از آنکه سود فعلی بدانند، انتظارات رشد عنوان می‌کنند. Shruti Jain، مدیر ارشد استراتژی Arihant Capital Markets، منطق این موضوع را مستقیم بیان کرد: «این اضافه‌بها به این دلیل نیست که NSE بورس بزرگ‌تری است، بلکه به این خاطر است که سرمایه‌گذاران آن را بر اساس فرصت بلندمدت بازار سرمایه هند و سلطه NSE ارزش‌گذاری می‌کنند.» او همچنین نکته‌ای را با بیانی روشن افزود: «به‌نوعی، سرمایه‌گذاران برای داستان رشد هند پول می‌پردازند، نه فقط برای NSE.»

این تمایز به توضیح این موضوع کمک می‌کند که چرا یک بورس کوچک‌تر می‌تواند نسبت ارزش‌گذاری بالاتری از همتایان جهانی به‌مراتب بزرگ‌تر داشته باشد. اقتصاد هند سالانه حدود ⁦%6⁩ تا ⁦%7⁩ رشد کرده است؛ درحالی‌که رشد بازارهای توسعه‌یافته‌ای که Nasdaq و ICE بخش عمده فعالیت خود را در آن‌ها انجام می‌دهند، معمولاً کندتر است. سرمایه‌گذاران فقط سودآوری فعلی NSE را قیمت‌گذاری نمی‌کنند؛ آن‌ها احتمال گسترش بازارهای مالی هند و جایگاه مسلط NSE در این بازارها را نیز در نظر می‌گیرند؛ رشدی با سرعتی که بورس‌های بازارهای توسعه‌یافته نمی‌توانند با آن رقابت کنند.

چرا جایگاه NSE در بازار نیز از این اضافه‌بها پشتیبانی می‌کند

افزون بر استدلال مربوط به داستان رشد، موقعیت رقابتی مشخص NSE در هند نیز لایه دیگری به توجیه ارزش‌گذاری اضافه می‌کند. NSE در کنار BSE در هند به‌صورت یک دوگانه‌انحصاری فعالیت می‌کند؛ بازاری به‌مراتب کم‌رقابت‌تر از بازار پراکنده‌تر بورس‌های آمریکا که Nasdaq یا NYSE در آن فعالیت می‌کنند. کسب‌وکارهایی که موقعیت بازاری قدرتمندتر و قابل‌دفاع‌تری دارند، معمولاً نسبت‌های ارزش‌گذاری بالاتری از شرکت‌هایی می‌گیرند که با رقابت مستقیم بیشتری روبه‌رو هستند؛ این منطق رایج ارزش‌گذاری در این مورد نیز مصداق دارد.

NSE همچنین در سال مالی 2026 سود ₹10,302 کروری ثبت کرد و سود هر سهم آن به ₹41.62 رسید. برای مقایسه مستقیم داخلی، BSE، تنها بورس بورسی دیگر هند، با نسبت حدود 54 برابر سود FY26 خود معامله می‌شود. بنابراین، نسبت موردنظر NSE با وجود گران‌بودن بر اساس معیارهای جهانی، در مقایسه با تنها همتای داخلی خود کمتر از مقایسه با بورس‌های بین‌المللی گران به نظر می‌رسد.

تحلیلگران همچنین به بهره‌وری عملیاتی NSE به‌عنوان توجیهی مشخص اشاره کرده‌اند. طبق گزارش Nirmal Bang Institutional Equities، هزینه‌های NSE که به حجم معاملات وابسته نبودند، در FY26 معادل ⁦%22.73⁩ درآمد عملیاتی بودند؛ این رقم در CME Group برابر ⁦%31.71⁩، در Nasdaq برابر ⁦%33.45⁩ و در LSEG برابر ⁦%52.06⁩ بود. این موضوع نشان می‌دهد پایه هزینه‌های NSE به‌طور معناداری از چند همتای جهانی بزرگ‌تری که با آن‌ها مقایسه می‌شود، کم‌هزینه‌تر است.

چرا این مقایسه همچنان با ملاحظات واقعی همراه است

بهتر است دیدگاه محتاطانه‌تر نیز مستقیم مطرح شود، نه اینکه توجیه مبتنی بر داستان رشد را قطعی فرض کنیم. برخی تحلیل‌ها مشخصاً اشاره کرده‌اند که نرخ رشد مرکب سالانه سود NSE در پنج سال گذشته «فقط ⁦%8⁩» بوده است. همچنین برخی اظهارنظرهای سرمایه‌گذاران احتمال می‌دهند سود امسال حتی کاهش یابد؛ نکته‌ای که روایت رشد مورد استفاده برای توجیه نسبت بالای ارزش‌گذاری را پیچیده‌تر می‌کند. با این نگاه، ارزش‌گذاری در محدوده بالای 30 تا ابتدای 40 بر مبنای P/E، بسیار پرتقاضاتر از چیزی به نظر می‌رسد که صرفاً روایت خوش‌بینانه رشد القا می‌کند.

نگرانی مشخص دیگری نیز درباره تمرکز درآمد وجود دارد. حدود ⁦%60⁩ درآمد کل NSE از بخش معاملات اختیار معامله تأمین می‌شود و بخش عمده‌ای از آن به‌طور مشخص به قراردادهای اختیار معامله هفتگی وابسته است. این تمرکز هم پرسش‌هایی درباره ریسک کسب‌وکار و هم ریسک نظارتی ایجاد می‌کند؛ زیرا هرگونه تغییر نظارتی آینده که مشتقات یا مشخصاً اختیار معامله هفتگی را هدف قرار دهد، می‌تواند در مقایسه با بورس‌های جهانی متنوع‌تر تأثیر نامتناسبی بر پایه درآمد NSE بگذارد.

این عرضه اولیه فراتر از بحث ارزش‌گذاری واقعاً چه معنایی دارد

جدا از اینکه خود این نسبت ارزش‌گذاری موجه است یا نه، عرضه امروز بار نمادین قابل‌توجهی دارد. عرضه اولیه NSE نزدیک به یک دهه به‌دلیل موانع نظارتی، از جمله مسائلی مرتبط با جنجال هم‌مکانی که سال‌ها بر برنامه‌های ورود بورس به بازار عمومی سایه انداخته بود، متوقف مانده بود. رفع این موانع و سرانجام ورود امروز به بازار عمومی، صرف‌نظر از اینکه سهام در هفته‌های پیش رو چگونه معامله شود، نقطه عطفی مهم برای بازارهای سرمایه هند است.

عرضه موفقی در این مقیاس همچنین می‌تواند NSE را از نظر ارزش بازار در میان باارزش‌ترین بورس‌های جهان قرار دهد؛ حتی اگر از نظر ارزش دلاری به بزرگ‌ترین بازیگران جهانی نرسد. این موضوع هم بازتاب‌دهنده مقیاسی است که NSE تاکنون به‌عنوان بزرگ‌ترین بورس مشتقات جهان بر مبنای حجم قراردادها به آن دست یافته و هم نشان‌دهنده داستان رشد گسترده‌تری است که سرمایه‌گذاران با پذیرفتن ارزش‌گذاری بالاتر آن روی آن حساب می‌کنند.

جمع‌بندی

عرضه امروز سهام NSE به فرایند پذیرشی پایان داد که نزدیک به یک دهه طول کشیده بود. قیمت سهام در آغاز با اضافه‌بهایی اندک باز شد و سپس رشد کرد تا تقریباً ⁦%4⁩ بالاتر از قیمت عرضه قرار بگیرد. پرسش‌های مربوط به ارزش‌گذاری این عرضه را باید از هر دو طرف جدی گرفت: نسبت قیمت به درآمد حدود 43 برابری NSE از همه بورس‌های بزرگ جهانی، از جمله Nasdaq، ICE و Hong Kong Exchanges، بالاتر است؛ اضافه‌بهایی که تحلیلگران آن را به مسیر رشد هند و جایگاه مسلط NSE در بازار داخلی نسبت می‌دهند، نه فقط به سود فعلی. موجه‌بودن این اضافه‌بها به این بستگی دارد که آیا رشد سود NSE به‌طور معناداری از روند پنج‌ساله اخیر ⁦%8⁩ فراتر می‌رود یا نه و آیا اتکای سنگین آن به درآمد اختیار معامله هفتگی در برابر نظارت‌های نظارتی آینده دوام می‌آورد یا خیر؛ پرسش‌هایی که خود عرضه امروز به آن‌ها پاسخ نمی‌دهد.

پرسش‌های متداول

1. چرا سهام NSE به‌جای بورس خود در BSE عرضه شد؟
ازآنجاکه خود NSE گرداننده یک بورس است، عرضه سهام آن در پلتفرم خودش تضاد منافع آشکاری ایجاد می‌کرد؛ بنابراین عرضه اولیه در بورس رقیب، یعنی BSE، انجام شد.

2. ارزش‌گذاری NSE در مقایسه با نزدک چگونه است؟
NSE به‌دنبال نسبت قیمت به درآمد حدود 42.9 تا 43 برابر سود گذشته‌نگر خود بود؛ این نسبت برای نزدک حدود 26 برابر است. یعنی نسبت سود NSE با وجود ارزش بازار کلی کوچک‌تر، حدود ⁦%65⁩ بالاتر است.

3. چرا سرمایه‌گذاران حاضرند نسبت به همتایان جهانی بورس‌ها اضافه‌بها بپردازند؟
تحلیلگران این اضافه‌بها را عمدتاً به مسیر رشد اقتصادی سریع‌تر هند و موقعیت دوگانه‌انحصاری مسلط NSE در کنار BSE در بازار داخلی نسبت می‌دهند. از این منظر، ارزش‌گذاری بیشتر شرط‌بندی روی رشد گسترده‌تر بازارهای سرمایه هند است تا سود فعلی NSE.

4. چه ریسک‌هایی می‌توانند ارزش‌گذاری بالای NSE را به چالش بکشند؟
رشد سود NSE در پنج سال گذشته به‌طور میانگین سالانه فقط حدود ⁦%8⁩ بوده است. همچنین شرکت برای حدود ⁦%60⁩ درآمد خود به معاملات اختیار معامله، به‌ویژه اختیار معامله هفتگی، وابسته است که نگرانی‌هایی درباره تمرکز درآمد و ریسک نظارتی ایجاد می‌کند.

5. عرضه اولیه NSE در مقایسه با دیگر عرضه‌های هند چقدر بزرگ بود؟
این عرضه با مبلغ ₹22,569 کرور (حدود ⁦$2.3B⁩)، دومین عرضه اولیه بزرگ تاریخ هند است و تنها از عرضه ₹27,870 کروری Hyundai Motor India در سال 2024 کوچک‌تر بود.