暗号資産信託産業、1年後に最も重要なポイントになる – タイガーリサーチ

Key Takeaways

• デジタル資産の信託市場は1年で急成長し、欧州のMiCA信託認可事業者が50社から230社に4倍以上増加した。
• 信託は預けた資産の価値に応じて保管料を受け取る構造であり、成長には限界があり、預けた資産を管理・運用できる信託が次のステップとして浮上している。
• 150年前の金庫会社とステートストリートも保管していた資産を基に相続・担保管理と運用に進出し成長しており、同じサイクルがデジタル資産でも繰り返されている。
• アンカレッジ・ビットゴはステーブルコインの発行・決済を行い、アゴラ・カタナは投資助言・運用を通じて信託銀行基盤の事業拡大を推進中。
• 今後、信託会社の競争力は保管規模よりも預けた資産の上にどのような事業を乗せるかによって異なると予想される。

1. 1年で急成長した信託産業

1年前、タイガーリサーチは「あなたが見落としていたカストディ産業の成長」レポートを通じて、信託がデジタル資産産業の核心基盤であると強調した。しかし当時、資産を保管・管理するカストディサービスは大きな注目を集めていなかった。

しかし、過去1年間で仮想資産信託市場に参入する企業が急増した。実際、欧州ではMiCA（欧州仮想資産包括規制）認可を受けた信託事業者が50社から230社に4倍以上増加した。さらに、スタンダードチャータード（Standard Chartered）が専門業者を買収し、シティグループ（Citigroup）が年内に参入を宣言するなど、グローバルな大手金融機関の参加も相次いでいる。

このような変化は、オンチェーン資産が着実に増加しているためである。RWA .xyzによれば、トークン化された実物資産（RWA）は今年だけで85%増加し、約398億ドル規模に達した。ステーブルコインも2025年の1年間で50%以上成長し、3000億ドルを突破した後、堅調な水準を維持している。トークン化された資産とステーブルコインはどちらも実物資産の保管が必須であるため、資産規模が大きくなるにつれて信託需要も自然に拡大した。

ただし、企業が単に保管サービスだけを目指して市場に参入するわけではない。信託事業は預けた資産に比例した保管料手数料が主な収益源であるため、成長には限界がある。そこで企業は、信託を通じて確保した顧客資産を基に信託事業まで領域を拡大し、収益性を最大化しようとする戦略を取っている。

結局、企業が信託市場に集中する理由は、短期的には増加した資産信託需要を吸収し、長期的にはこれを足掛かりに信託のような高付加価値事業に拡大するためである。

2. 信託と信託：保管料で終わるのか、それともその上に事業を乗せるのか

信託と信託は名前が似ているため、よく混同される。さらに、信託で財産を預ける側を「受託者」と呼ぶため、さらに混乱する。両事業の共通点は顧客の資産を預かる点だが、預けた後にできることが異なる。

信託は顧客の資産を代わりに保管するサービスである。資産の所有者は依然として顧客であり、信託会社は顧客が資産を保管することが全てである。しかし、信託は顧客（委託者）が信託会社（受託者）に資産を渡すと、信託会社は目的に応じてその資産を管理・運用・処分する。

ここで生じた利益は、顧客が指定した人（受益者）に戻る。家の財産を預かり、決められた時に家族に分配する執事に近い。信託会社は預かった資産を直接判断して動かすため、受益者の利益を最優先にする法的義務を負う。

結局、両事業は顧客の資産を預かる点では同じだが、その後に「保管」に集中するか「管理と運用」に集中するかの違いがある。

3. 過去サイクルの繰り返し：保管から信託へ

これまでほとんどのデジタル資産保管サービスは単に資産を安全に保管するカストディ役割に集中していた。初期市場では現物および先物取引のための保管需要が中心であったため、複雑な運用構造は必要なかった。しかし最近、実物資産（RWA）ベースの金融商品が本格導入される中で、単なる保管を超えて運用指示を実行し、複雑な投資構造を管理できる信託機能の必要性が急速に高まっている。

このような変化は、過去の伝統金融産業の発展過程と非常に類似している。1860年代のアメリカ南北戦争時に国債発行の拡大により債務証券の安全な保管需要が急増し、その後ファンド形式の集合投資構造が登場することで信託業務が専門的な信託産業に拡張・発展した。

3.1. 金庫会社：保管していた財産の相続と担保まで任せる

保管事業から始まり信託まで事業を広げた代表的な例がボストンとロチェスターの金庫会社である。両社の初期事業は顧客に保管箱を貸し出し、賃料を受け取ることだった。その後、信託業務を担うようになり、個人の相続財産を管理し、企業の債権担保を管理する事業まで広げた。

このように事業を広げることができたのは、顧客に資産保管だけでは解決できない問題があったからである。金庫会社は信託業務を行う権限を持つことで、個人と企業がそれぞれ抱える問題を代わりに解決できた。

個人顧客にとっては相続が問題であった。顧客が死亡すると、保管箱に入った証券を整理し、相続人に分配しなければならなかったが、保管箱だけを貸し出す会社にはこれを処理する権限がなかった。信託業務を担うことで金庫会社は死亡後の財産の管理と分配まで責任を持つことができた。財産を運用して配偶者に生涯収益を支払い、配偶者が死亡した場合には子供に元本を渡すように定める形である。

企業顧客にとっては債権担保管理が問題であった。複数の投資家に債権を発行すると、債権者たちの代わりに担保を管理し、債務不履行時に権利を行使する主体が必要であった。債権者たちがそれぞれ処理するのが難しいこの仕事を信託会社が担った。ボストン会社は1883年にアメリカンラピッドテレグラフの300万ドル債権発行で担保を管理する受託者となり、その後利息が支払われなかったため債権者たちの代わりに担保権の行使を請求した。

過去の事例を見ると、金庫会社は信頼される保管体制に法的権限を加え、顧客が直接解決するのが難しい仕事を代わりに担うことで成長した。

資産を安全に預けられるという信頼は管理まで任せるのに必要な基盤となり、信託権限は相続と担保管理に介入する根拠となった。保管しながら積み上げた能力を顧客の次の問題を解決するために活用したのである。信託会社の成長機会もここにある。預けた資産がどれだけ増えたかだけでなく、その資産を持つ顧客にどのようなことがさらに必要かを見る必要がある。

3.2. ステートストリート（State Street）：保管していたファンド資産を直接運用する

ステートストリート（State Street）はファンド資産を保管していたが、直接運用に乗り出した事例である。1924年にアメリカ初のミューチュアルファンド信託銀行を担い、1978年には機関投資家向けの運用部門を設立した。他の運用会社が運用する資産を保管していた銀行が、直接運用手数料を受け取る事業に進出した。

保管と運用を同時に担うことで、顧客に提供できるサービスも増える。顧客は資産を預けることと運用することを同じグループ内で解決できる。会社は保管サービスを利用していた顧客に運用商品も提案できる。顧客を新たに探すだけでなく、既存顧客により多くのサービスを提供しながることができるようになる。

最初の運用事業も既存の業務に近い分野から始まった。ステートストリートは初期にインデックス運用と現金管理に集中した。特にインデックス運用には、指数に合わせて資産を購入し、取引を処理し、保有状況を管理する能力が必要だった。信託銀行として行っていた業務を運用事業でも活用することができた。

その後、商品を販売できる顧客層も広げた。1993年、アメリカン証券取引所と共にアメリカ初のETFであるSPYを発表した。機関に提供していたインデックス運用を個人が取引所で簡単に売買できる商品にしたのである。保管から運用へ、運用から商品販売へと事業が続いた。

ステートストリートはファンド資産の取引・決済・記録を担当し、蓄積した経験をインデックス運用に活用し、その後ETFを発表して個人投資家まで顧客層を広げた。

デジタル資産の信託会社も、担当する資産と既存の顧客から次の事業を見つけることができる。顧客が保管以外に何を望んでいるのかを探り、得意なサービスから追加するのである。保管資産を増やすことと同じくらい、顧客がその資産を活用する方法を提供することが重要である。

4. デジタル資産の信託会社は信託としてどう変わるのか

デジタル資産の信託会社は単なる保管段階を超えて信託事業への拡大を本格化している。信託の認可を取得するか、申請手続きを進めながら、顧客向けのサービスや商品ラインアップを多様化する傾向にある。

代表的な企業としては、アンカレッジ、ビットゴー、アゴラ、カテナがある。アンカレッジとビットゴーはステーブルコインの発行と決済で事業を広げており、アゴラとカテナは投資助言と運用を準備している。事業の方向性は異なるが、保管していた資産から新たな収益源を探している。

4.1. アンカレッジ・ビットゴー: 保管していた資産の上に銀行業務を載せる

過去の金庫会社は保管していた財産の相続や担保管理まで担当し、事業を広げていた。デジタル資産では、アンカレッジデジタルとビットゴーが同様に事業を広げている。両社は機関のデジタル資産を保管することから始まり、顧客が預けた資産を運用するために必要な金融サービスまで提供している。

両社は信託だけでなく、信託事業を行うための環境を整えている。アンカレッジは2021年1月、ビットゴーは2025年12月に州政府の認可信託会社からアメリカ通貨監督庁(OCC)が監督する国家信託銀行に転換した。

その後、事業範囲もビットコイン・イーサリアムの機関商品からRWA、ステーブルコインまで広がっている。信託銀行と関連会社を通じて資産保管に取引・決済・担保貸付・ステーキングを加えている。さらに、ステーブルコインでは直接発行者として発行と償還、準備金管理まで担当している。

今や両社の競争相手は他の信託会社だけではない。デジタル資産事業に進出する伝統的な銀行とも機関顧客を巡って競争できる。すでに確保した顧客とデジタル資産取引を処理してきた経験があるからである。ビットコイン・イーサリアムの機関商品とRWA、ステーブルコイン市場が拡大するにつれて、両社は伝統的な銀行が担ってきた金融業務の一部を占める機会も増えていく。

今や両社はデジタル資産部門で伝統的な銀行と顧客を巡って競争できるほどの規模に成長した。

両社はすでに確保した機関顧客とデジタル資産金融業務を処理してきた経験が競争力である。伝統的な銀行がデジタル資産事業を拡大する間、両社は既存顧客の取引と決済、資金調達まで担当し、先に地位を確立することができる。銀行がこの市場に進出する際には、すでに両社が主要な競争者として位置づけられている可能性がある。

ビットコイン・イーサリアムの機関商品とRWA、ステーブルコイン市場が拡大するほど、両社が占めることができる金融業務も増えていく。過去の金庫会社が信託を経て銀行に成長したように、両社も保管専門の企業から機関のデジタル資産金融を担う会社に成長している。

今後、信託と信託で事業を拡大した者たちが将来的にグローバル銀行に成長する可能性もある。世界のどこでもデジタル資産を預けて必要な金融業務を快適に処理できるのであれば、私たちも国が運営する銀行のように利用できるだろう。

4.2. アゴラ・カテナ: 保管していた資産を直接運用する

ステートストリートはファンド資産を保管しながら蓄積した経験を運用に活用し、その後ETFで顧客層を広げた。アゴラとカテナも保管に投資助言と運用を加える事業を準備している。顧客の資産を保管するだけでなく、どこにどう運用するかを提案する。

両社は2026年9月18日にOCCから国家信託銀行設立の予備条件付き承認を受けた。しかし、資本金や運営体制などの開業条件を満たし、最終営業承認を受けなければ事業を開始できない。したがって、信託銀行を通じた助言・運用事業はまだ売上や成果を評価する段階ではなく、営業を準備する段階である。

承認後、アゴラは資産を預けた機関顧客に投資先と収益機会を推薦する計画である。最終的な投資決定は顧客が行う。カテナは顧客と定めた条件に従って直接資産を運用し、AIエージェントが企業を代わりに使用する資産も管理する計画である。方法は異なるが、両社とも資産保管に投資助言や運用を加えようとしている。

彼らのこのような産業初期の積極的な動きは、デジタル資産運用市場で市場を先に理解し、戦略を構築すること自体が強力な競争力となる。

DeFiでは資産を貸し出したり流動性を供給したり、さまざまなサービスをつなげて収益を上げることは、伝統金融とは構造が異なるため、収益がどこから生まれ、どのようなリスクを負うべきかを学ぶのに時間がかかる。既存金融で運用経験が豊富でも、この市場にすぐに参入するのは難しい理由である。

アゴラとカテナが先に投資機会を分析し運用戦略を準備すれば、後から参入する金融機関よりも優位に立つ可能性がある。営業を開始した後、実際の成果とリスク管理経験を積めば、この差はさらに大きくなる可能性がある。

両社が伝統金融機関よりも先にデジタル資産運用経験を積むことができれば、これを基に市場で確実な優位を確保できる。さらに、個人投資家も簡単に利用できる商品を提供すれば、伝統金融運用会社と対等に競争できるほどの規模に成長する可能性がある。

5. 信託は今や基本、次を準備しなければならない

デジタル資産を安全に保管することは信託会社の基本業務である。今後は預けた資産で顧客にどのようなサービスを提供できるかが重要になってくる。DeFiとRWA市場が拡大する中、資産を保管するだけでなく、投資や担保として使い、取引しようとする需要も増えているからである。

トークン化国債ファンドが一例である。投資家はファンドを保有し、収益を得るだけでなく、これを担保にステーブルコインを借りて他の投資に活用することもできる。一つの資産が複数の金融取引に使われるのである。金融機関にとっては新しい商品を作ることと同時に、既存商品を顧客がより多様に活用できるように支援することも重要になってくる。

信託会社にも事業を広げる機会が生まれる。機関がデジタル資産を投資や取引に活用するためには、安全な保管はもちろん、資産の移転や決済、担保管理も必要である。すでに資産を預けている信託会社がこれらの業務まで処理すれば、機関顧客の金融取引でより多くの役割を担うことができる。

信託はその中で資産の管理と運用まで任せる方法である。顧客が定めた目的と契約に従って資産を管理し、投資や支払いを行うことまで責任を持つことができる。前述の企業のように信託銀行と関連会社を通じてサービスを増やせば、銀行や証券会社、運用会社が行っていた業務の一部を共に提供する会社に成長する可能性もある。

ただし、認可を受けるだけではビジネスは成長しない。顧客に必要なサービスを提供し、資産を安全に管理し、実績を通じて信頼を築く必要がある。デジタル資産の運用と取引の経験を先に積んだ信託会社は、伝統的な金融機関との競争でも優位に立つことができる。

1年前には、信託業界の成長自体に注目していた。今は、その資産を預けた企業が次に何をするかを見るべきだ。今後1年は、信託業務を準備していた企業が実際のサービスを提供し、顧客を獲得する時期になるかもしれない。信託が基本条件であるなら、信託を通じてどのようなビジネスを成長させるかが次の競争力を決定することになるだろう。

コメント 0