バンク・オブ・アメリカのハートネット氏：AIとABBの矛盾が引き金を引き、テクノロジー株の本当の解放ウィンドウは来年まで待たなければならない

著者：卜淑情、ウォール・ストリート・ジャーナル

AIの超大規模な資本支出の急増が債券市場の構造的圧力と正面衝突し、テクノロジー株のブル市場が圧迫されています。バンク・オブ・アメリカ・メリルリンチの最新の資金フロー報告書によれば、この矛盾は短期的には解消されず、本当のリスク資産の解放ウィンドウは2027年上半期まで待たなければならない可能性があります。

バンク・オブ・アメリカ・メリルリンチのグローバル投資戦略チームが10月29日に発表した『フロー・ショー』週報によると、AIの超大規模クラウドコンピューティング企業（ハイパースケーラー）の債務発行規模は2026年に1820億ドルに達し、2024年の170億ドルから急激に膨張しており、これに伴う債券供給の衝撃がテクノロジー債のパフォーマンスを抑制しています------米国の投資適格テクノロジー債は、全体の投資適格債券指数に対する総リターンが30年ぶりの低水準に達しています。

同時に、過去6ヶ月間で世界の中央銀行は42回の利上げを行い、ドルが強くなり、米国債の利回りが上昇し、テクノロジー株の先導的な上昇が明らかに阻害され、ナスダック100指数は30000ポイントの上限に達し、フィラデルフィア半導体指数は高値から20%下落しました。

バンク・オブ・アメリカのストラテジスト、マイケル・ハートネット氏は報告書の中で、政策立案者は債券利回りの無秩序な上昇が株式市場の富や銀行システムの担保を脅かすことを許さないだろうと指摘しています。利回り曲線の管理（YCC）や量的緩和（QE）の脅威は、債券利回りを効果的に抑制するでしょう。

しかし、リスク資産とAI株の本当の解放は、債券利回りの低下と金融条件の緩和に依存しており、この「解放弁」は最も可能性が高いのは2027年上半期に地政学的な平和の進展、原油価格の大幅な下落、そして利上げサイクルの終結によって実現されるでしょう。 今週、世界の株式資金は566億ドル流入し、中国株式市場には257億ドルが流入し、2025年4月以来の最大規模となりました。

AIの資本支出の急増、テクノロジー債が「見過ごされた低地」に

AIの超大規模企業の資本支出の拡大が債券市場の構図を再形成しています。

バンク・オブ・アメリカのデータによれば、関連企業の自由キャッシュフローは2024年の2400億ドルから2027年にはマイナス1800億ドルに急落する見込みであり、資本支出は2024年の2400億ドルから2027年の予測で1.2兆ドルに急増します。

この資金のギャップを埋めるために、超大規模企業は大規模に債券を発行しています。2026年の債務発行規模は1820億ドルに達し、同時期の株式発行規模は890億ドルであり、2024年の債務発行は170億ドルに過ぎません。大規模な株式資金調達は、大規模な株式買い戻しの時代の終焉を意味します------超大規模企業の買い戻し規模は2024年の1050億ドルから2026年には年換算で約140億ドルに急落しています。

バンク・オブ・アメリカは、**このような背景がテクノロジー債を「見過ごされた低地」（diamonds in the rough）にしていると考えています。**米国の投資適格テクノロジー債は、全体の投資適格債券指数に対する総リターンが30年ぶりの低水準にあります。具体的な利回りを見てみると、META、アマゾン、グーグル、NVIDIAなどのテクノロジー巨人の長期投資適格債の利回りは一般的に6%から8%の範囲にあり、一部の高利回り債券の利回りは9%から14%に達しています（表1参照）。バンク・オブ・アメリカは、投資家にこの相対的な価値の機会に注目するよう勧めています。

「ABB」とAIの構造的矛盾

バンク・オブ・アメリカは2020年代の資産配分のパターンを4つのスーパー・トレンドに要約しており、その中にはABB（Anything but Bonds、債券からの脱却）、ABD（Anything but Dollar、ドルからの脱却）、およびAI（人工知能）が含まれています。

現在、ABBとAIの間の内在的な緊張がますます顕著になっています。

報告書によると、ブラジルやフランスの社会的動乱から英国の予算争議に至るまで、世界の有権者は一般的に政府に対して不平等に対処するために支出を増やすよう求めており、政府は緊縮政策が社会的リスクを伴うことを十分に理解しています。政治的ポピュリズムと極化の傾向は逆転できない状況です。これは、資産配分者が債券を構造的に低配分し、利回り曲線の急勾配ポジションを維持する立場を取ることを意味します。

しかし、**まさにこの「ABB」論理によって押し上げられた債券利回りが、AI株のブル市場に制約を与えています------債券市場はAIの超大規模資本支出の急増に対する「規律の執行者」として機能しています。**バンク・オブ・アメリカは、政策レベルでのYCC/QEの脅威が債券利回りの無秩序な上昇を効果的に抑制する一方で、リスク資産とAI株の本当の反発には、債券利回りの実質的な低下と金融条件の緩和が必要であり、この条件の成熟は最も可能性が高いのは、地政学的な平和の進展による原油価格の大幅な下落と、世界的な利上げサイクルの終結に依存していると指摘しています------バンク・オブ・アメリカはこのウィンドウを2027年上半期に指し示しています。

今週の資金フロー：中国が1年ぶりの新高値、金が初の純流出

今週の世界の資金フローは明らかな分化を示しています。株式資金は566億ドルの純流入（その中でETFは759億ドル流入し、アクティブファンドは196億ドル流出）、債券は154億ドルの純流入、現金は34億ドルの純流入、暗号通貨は5億ドルの純流出、金は17億ドルの純流出となっています。

注目すべき具体的な流れには、**中国株式市場には257億ドルが単週流入し、2025年4月以来の最大規模となりました；**日本株式市場には68億ドルが流入し、2013年5月以来の最大の単週流入となりました；欧州株式市場は23億ドル流出し、2026年7月以来の最大の単週流出となりました；金は2026年7月以来初の純流出を記録しました；TIPSは11億ドル流入し、2026年6月以来の最大規模であり、インフレ期待の高まりを示しています。

セクター別では、テクノロジーセクターは5週連続で純流入（53億ドル）を記録し、素材セクターは12億ドル流出し、2026年7月以来の最大となりました。バンク・オブ・アメリカのプライベートクライアントの資産管理規模は4.6兆ドルに達し、株式の配分比率は66%、債券は17.5%、現金は9.4%です；過去4週間、プライベートクライアントは市政債、工業および医療ETFを継続的に購入し、必需消費財、新興市場債務および選択消費財ETFを売却しています。

ブル・ベア指標が低下、選挙リスクが浮上

バンク・オブ・アメリカのブル・ベア指標（Bull & Bear Indicator）は今週7.2からわずかに低下して7.1となり、現在の信号は「中立」です。指標の低下は、世界の株式指数の広がりの弱化、高利回り債およびサブバンク債の利差の拡大によって主に引き起こされ、一部は強力な株式資金の流入によって相殺されています。

政治リスクに関して、バンク・オブ・アメリカは、民主党の横掃（DEMスイープ）のリスクが市場に織り込まれているが、民主党が上院53議席を大幅に獲得し、債券利回りが上昇するシナリオは十分に織り込まれていないと指摘しています。選挙結果にかかわらず、有権者の「手頃さ」に対する要求はテクノロジー、銀行およびエネルギーの独占企業に対してネガティブな影響を与え、選択消費財セクターには相対的に有利です。

中国に関して、バンク・オブ・アメリカは、中国の債券利回りが新たな低水準に達し、人民元が過去1年間で台湾ドルに対して20%以上上昇し、中国のテクノロジー株（CQQQ）が6月以来32%下落していることを指摘しています。バンク・オブ・アメリカは、2027年上半期に原油価格をショートすることを推奨しており、その理由は平和の進展が供給を押し上げるからです。しかし、原油価格の下落がユーロや円の反発を引き起こさなければ、中国のデフレが世界の新たなネガティブ要因となる重要なシグナルとなるでしょう。

2026年の資産リターン：商品がリード、債券が底

年初から現在までの資産パフォーマンスを見ると、商品は91.6%の上昇率で首位に立ち、原油（WTI）の年内上昇率は79%に達しています。米国株は14%上昇し、世界株は9.6%上昇し、ドルは3.9%上昇し、現金リターンは3.1%です。高利回り債は0.5%の小幅下落、投資適格債は2.5%の下落、政府債は3.3%の下落、金は7.1%の下落、ビットコインは8.4%の下落となっています。

2020年代全体を見て、バンク・オブ・アメリカのデータによれば、10年物米国債の年化リターンはマイナス4%、金の年化リターンは15%、ナスダック指数の年化リターンは17%であり、ABB、ABD、AIなどの4つのスーパー・トレンドの持続的な有効性を裏付けています。

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