Votre trade Bitcoin peut maintenant être liquidé à cause d'un effondrement boursier

Le volume mensuel des contrats à terme perpétuels sur actifs réels est passé de 85 milliards de dollars en janvier à un record de 799,5 milliards de dollars en août, les actions représentant 62,3 % de ce total sur les plateformes DeFi et centralisées, selon CoinMarketCap.

Les plateformes de trading s'éloignent de la marge sur un seul actif vers des comptes de portefeuille unifiés, où l'ensemble des avoirs d'un trader soutient chaque position à la fois, bien au-delà d'un simple dépôt de stablecoin.

Un compte absorbe tout ce que fait DeFi

Le trading DeFi a commencé par le dépôt de l'USDC, le posting comme marge, et le trading de perp crypto. La marge de portefeuille de Hyperliquid permet désormais aux soldes spot et aux positions perp de s'équilibrer directement, avec HYPE et BTC tous deux éligibles en tant que garanties non-stablecoin.

Backpack a ajouté des actions à ce même pool le 3 septembre, permettant aux actions de SPCX de soutenir les trades perp, les emprunts en dollars et les positions de marge spot au sein d'un compte unifié. Synthetix a construit un coffre de liquidité dédié cette année spécifiquement pour gérer les garanties libellées en ETH, le market-making et les liquidations ensemble.

Le PDG de Katana, Matthew Fisher, a déclaré que la marge unifiée ajoute du levier au système. Il a soutenu que cela permet également aux entreprises de trading sophistiquées de compenser le risque sur l'ensemble d'un livre, transformant le même outil en quelque chose qui peut soutenir une véritable couverture aux côtés de paris directionnels plus importants.

Un deuxième prix crée un deuxième moyen d'être liquidé

Un long Bitcoin avec marge en stablecoin porte le prix du BTC comme variable de risque. Le point de Fisher est que la garantie construite à partir de tout autre chose introduit un deuxième déclencheur indépendant.

Si le Bitcoin chute, la position perd de l'argent comme tout trader s'y attendrait. Si la garantie soutenant cette position chute à la place, le ratio de marge se détériore de lui-même, même avec le Bitcoin inchangé.

Fisher a décrit un trader qui peut se retrouver liquidé alors que le dérivé sous-jacent est encore rentable, uniquement parce que l'actif qui le soutient a chuté suffisamment.

Fisher cadre l'ajout de garanties génératrices de rendement comme la réconciliation de deux horloges séparées. Le rendement s'accumule sur un calendrier lisse et presque continu, tandis que le prix de l'actif continue de bouger tick par tick, et le moteur de marge doit rester précis sur les deux au moment où une liquidation pourrait être déclenchée.

Évaluer la garantie est la moitié du chemin

Chaque plateforme crypto peut déjà dire à un trader ce que vaut son or tokenisé, son ETH staké ou sa position en actions à tout moment donné, mais Fisher a noté que connaître le prix ne résout que la moitié du problème.

Il a dit :

"Le défi est essentiellement de liquider la nouvelle garantie en toute sécurité."

Même un actif aussi liquide que le Bitcoin ou l'or a besoin d'un chemin vers un actif de règlement stable qui fonctionne rapidement et sans glissement significatif une fois qu'une vente forcée commence.

Cette distinction entre savoir ce que vaut quelque chose et être capable de vendre suffisamment rapidement est là où le design de Hyperliquid devient évident. Sa documentation dirige les liquidations de marge de portefeuille à travers un liquidateur de soutien dédié, une voie différente de celle du processus de marché ordinaire utilisé pour les perp.

La garantie saisie se convertit par un prix moyen pondéré dans le temps avec une demi-vie de 10 minutes, car les carnets de commandes au comptant ont une liquidité moins cohérente que les marchés perpétuels.

Synthetix a construit son coffre de liquidité autour du même problème, lui assignant le rôle combiné de teneur de marché, liquidateur et convertisseur de garantie pour chaque actif non stablecoin qu'il accepte.

Une véritable cascade de liquidation dans DeFi a déjà testé cette faiblesse

La recherche de Galaxy sur un incident d'août a décrit une impression pré-marché à Séoul pour SK Hynix qui est tombée à 29,96 % en dessous de la clôture précédente et a alimenté directement un contrat perpétuel tokenisé margé en USDC sur Hyperliquid.

Cela a déclenché environ 60 millions de dollars de liquidations longues à effet de levier sur près de mille comptes. Galaxy conclut que la découverte correcte des prix n'est pas la même chose qu'un bon design de liquidation.

Fisher s'attend à ce que DeFi redécouvre finalement la même hiérarchie de garantie que la finance traditionnelle a construite au fil des décennies : d'abord la liquidité, puis la dette publique, le crédit de haute qualité, d'autres dettes, les actions, et enfin des actifs plus volatils ou illiquides.

Envelopper quelque chose dans une norme ERC-20 le rend transférable, bien que cela ne dise rien sur la façon dont cet actif se comporte sous un stress de vente réel.

Ce qui détermine la place d'un actif sur cette échelle reste les deux mêmes choses que la finance traditionnelle a toujours pesées : la volatilité et la facilité de vente une fois qu'une vente devient obligatoire.

L'analyse de Fisher sur le paysage concurrentiel va à l'encontre de l'hypothèse crypto habituelle selon laquelle DeFi innove toujours en premier et que la finance traditionnelle suit des années plus tard.

Les banques et les courtiers principaux acceptent des titres, de l'or et des parts de fonds du marché monétaire comme garantie depuis des décennies, avec des méthodologies de décote établies et des cadres de tests de résistance.

La tokenisation fonctionne comme une mise à niveau d'infrastructure d'une pratique que les institutions gèrent déjà, bien loin d'une nouvelle discipline qu'elles doivent apprendre de zéro. Les mouvements récents soutiennent cette lecture.

Nasdaq a accepté d'investir 100 millions de dollars dans Payward, la société mère de Kraken, pour aider à construire une infrastructure pour le trading d'actifs tokenisés en dehors des heures de marché conventionnelles, et l'infrastructure du marché américain s'étend séparément vers un règlement et une compensation 24 heures sur 24. L'infographie montre la croissance du volume des contrats à terme perpétuels RWA, le changement de parts de marché et comment la baisse des prix des garanties peut indépendamment déclencher des liquidations sous une marge unifiée.

La course aux garanties

Le scénario haussier prévoit une croissance continue du volume perpétuel RWA, des Trésors et des actions tokenisés construisant des carnets de commandes véritablement profonds, et des coffres de liquidation prouvant qu'ils peuvent convertir des garanties saisies de manière rentable à travers des événements de stress réels.

Dans ce cadre, les DEX ressemblent à des courtiers principaux sur chaîne, offrant des avoirs au comptant, des perpétuels, des prêts et une gestion des garanties au sein d'un seul compte. Bitcoin en bénéficie directement, car les traders peuvent le détenir au comptant tout en vendant des perpétuels à découvert ou en empruntant contre lui sans jamais le vendre.

Le scénario baissier présente un commerce encombré qui se renverse brusquement et des actifs de garantie qui chutent ensemble. Les carnets de commandes au comptant se révèlent incapables d'absorber les positions saisies près de leur valeur marquée par l'oracle, faisant écho à ce qui s'est passé lors de l'incident SK Hynix à une échelle beaucoup plus grande.

Ce risque est plus concentré que ce que le volume principal implique. La part des DEX dans le trading perpétuel RWA est tombée d'environ 45 % en décembre à seulement 13 % en août. Les marchés HIP-3 de Hyperliquid portent la plupart de la part restante de DeFi, avec un seul déployeur derrière presque tout ce volume.

Dans ce scénario, les lieux réduisent les ratios prêt-valeur, diminuent les plafonds de garantie et se retirent vers une marge axée sur les stablecoins. Bitcoin finit par absorber une grande partie du choc de toute façon, car les liquidations forcées dans des garanties moins liquides se règlent souvent par le marché des dérivés le plus profond et le plus liquide de la crypto, peu importe d'où vient le stress.

La question plus difficile pour DeFi maintenant est de savoir si elle peut vendre un actif tokenisé assez rapidement, à grande échelle, au moment où elle en a besoin.