« Ne pas changer la nature des obligations » vers la tokenisation, explication détaillée par M. Saito de Progmat

Les points clés de cet article

• WG, l'évaluation de la possibilité d'adopter le modèle de droit de créance est faible
• Commencer par une portée qui ne nécessite pas de connexion au système de la Banque du Japon

Mécanisme de transfert des droits

M. Tatsuya Saito, représentant de Progmat, a expliqué le mécanisme de la tokenisation des obligations d'État dans une note publiée le 22, concernant le rapport intermédiaire publié par le groupe de travail (WG) du consortium de co-création d'actifs numériques (DCC) dont la société est le secrétariat. Le rapport intermédiaire se concentre sur un modèle qui relie la gestion des enregistrements à la blockchain sans changer la nature juridique des obligations d'État.

La majorité des obligations d'État japonaises sont émises sous forme d'« obligations de transfert » qui n'ont pas de certificat papier et dont la propriété est gérée par des enregistrements comptables. Le modèle principal du rapport intermédiaire consiste à traiter ces obligations de transfert comme telles même après leur tokenisation. Comme le contenu en tant qu'obligation ne change pas, la valeur en tant que garantie reste la même, et il n'est pas nécessaire de revoir les régimes fiscaux tels que l'exemption de la retenue à la source. Ce qui change, c'est le mécanisme d'enregistrement, visant à permettre des transferts 24 heures sur 24.

Le modèle principal repose sur la création d'un nouveau « compte de gestion on-chain (compte OC, nom provisoire) » que les investisseurs ouvrent en plus de leur compte actuel. En transférant une partie de leurs obligations d'État vers le compte OC, un jeton correspondant est émis sur la blockchain, et lorsque les obligations sont transférées de nouveau vers le compte d'origine, le jeton disparaît. Sur le plan comptable, il ne s'agit que d'un échange d'obligations entre les comptes du même investisseur, sans création de nouvelles obligations.

Dans la procédure de transfert indiquée par le rapport intermédiaire, le jeton ciblé est d'abord verrouillé sur la blockchain pour ne pas pouvoir être utilisé dans d'autres transactions, et les signatures des deux parties ainsi que les soldes sont vérifiés. Les droits sont transférés au moment où les enregistrements du compte OC sont modifiés, et le déverrouillage et le transfert du jeton se font ensuite. L'ordre ne permet pas que le jeton soit déplacé avant les enregistrements.

Source : Note de M. Saito{#caption-attachment-744349}

Le rapport intermédiaire a proposé de placer les enregistrements (originaux) qui constituent la base des droits dans un nouveau système fonctionnant 24 heures sur 24. Si le système de gestion des comptes actuellement utilisé par les institutions financières est considéré comme l'original, la confirmation des transactions serait contrainte par les heures d'ouverture et les horaires de traitement par lots, nécessitant des rénovations majeures pour fonctionner 24 heures sur 24. Les raisons pour lesquelles les enregistrements de la blockchain ne sont pas considérés comme l'original incluent le problème de la diffusion d'informations personnelles telles que les noms nécessaires dans le registre à un large éventail de parties concernées.

La blockchain est positionnée comme une infrastructure commune où les parties prenantes partagent les mêmes informations et avancent automatiquement les règlements simultanés (DvP) des titres et des fonds. Le système de gestion des comptes existant est censé continuer à être utilisé pour des tâches traditionnelles telles que la prise de relevés de solde du nouveau système pendant les heures d'ouverture, le calcul des frais et des impôts, et la conservation des livres pendant dix ans. Cela constitue une répartition des rôles pour permettre des transferts 24 heures sur 24 tout en minimisant l'impact sur le système existant.

Source : Note de M. Saito{#caption-attachment-744350}

De l'établissement du groupe de travail en mai à la publication du rapport intermédiaire

Le DCC a établi le WG en mai 2026, avec la participation initiale de trois grandes banques et de BlackRock Japan, et le nombre d'organisations a atteint 69 au moment du rapport intermédiaire. Au début des discussions, M. Saito a expliqué que le modèle se concentrait sur la tokenisation des droits de retirer les obligations d'État tout en les maintenant dans les comptes existants. Il s'agissait d'un projet visant à emprunter des stablecoins en utilisant les jetons comme garantie, et il a estimé que la tokenisation des obligations d'État elle-même serait difficile en raison des problèmes d'interopérabilité des transactions entre institutions financières.

En août, le Mitsubishi UFJ Financial Group (MUFG) et ses trois filiales ont annoncé qu'ils commenceraient une preuve de concept pour traiter les obligations d'État sur la blockchain avec Progmat et Digital Asset des États-Unis. Le design vise à mettre à jour les enregistrements comptables en fonction des résultats des transactions sur la blockchain tout en préservant la nature juridique des obligations de transfert. Bien que ce soit un projet distinct du WG, M. Saito a expliqué que l'examen des systèmes et des pratiques menés par le WG était destiné à être vérifié par des systèmes concrets.

Le rapport intermédiaire d'octobre a comparé trois modèles selon quatre perspectives : l'effet de la tokenisation, les pratiques des participants du marché, et le fardeau des modifications fiscales et législatives. Concernant le modèle de tokenisation des obligations enregistrées, bien que les dispositions législatives soient relativement légères, il a été jugé difficile de concilier cela avec le marché actuel des obligations et le régime fiscal qui sont construits sur la base des obligations de transfert.

Source : Note de M. Saito{#caption-attachment-744351}

Les jetons de type droit de créance ne sont pas des obligations elles-mêmes, mais se limitent à des droits de demander la remise des obligations à l'émetteur, etc. Le rapport intermédiaire estime qu'il est essentiel que ces jetons soient considérés comme équivalents aux obligations pour être largement acceptés comme garanties dans les transactions de prêt. Les jetons de type droit de créance ne sont pas traités de la même manière que les obligations de transfert sur le plan fiscal, et pour revendiquer des droits auprès de tiers, des exceptions légales seraient également nécessaires, ce qui a conduit le WG à évaluer la possibilité d'adoption comme faible.

M. Saito souligne que la capacité de réaliser cela de manière flexible à court terme et le fait d'être largement accepté sur le marché en tant qu'obligation sont deux questions distinctes.

Proposition de commencer l'introduction au sein d'une seule institution financière

Le rapport intermédiaire envisage des transactions qui se complètent entre une institution financière ayant un compte direct à la Banque du Japon (BoJ) et ses clients ou institutions affiliées comme premier objectif de mise en œuvre. Les enregistrements des avoirs de ces clients sont regroupés dans les livres de la BoJ, donc si seuls les détails changent, les enregistrements de la BoJ ne changent pas, ce qui permet de commencer sans connexion au système de la BoJ.

Les transactions entre institutions financières ayant un compte direct à la BoJ nécessitent une modification des livres de la BoJ et sont soumises aux heures de fonctionnement du réseau de la BoJ. Le rapport intermédiaire envisage d'envoyer des données au système de la BoJ sur la base des informations de verrouillage sur la blockchain, tout en laissant la méthode de connexion spécifique comme un sujet à examiner. Avant la commercialisation, il sera également nécessaire de vérifier si les exigences en tant que livres peuvent être satisfaites avec la BoJ et les autorités concernées.

M. Saito considère que l'avantage d'une opération 24 heures sur 24 est particulièrement important pour les transactions avec des investisseurs étrangers. Les règlements des obligations se concentrent pendant la journée au Japon, et les investisseurs européens et américains doivent finaliser leurs instructions avant la fin de la journée de travail précédente. La seconde moitié du rapport intermédiaire traite de la tokenisation des transactions de prêt en tenant compte de ces circonstances, et M. Saito a indiqué qu'il expliquerait cela dans sa prochaine note.

Les détails des comptes OC et du mécanisme des originaux sont expliqués par M. Saito dans sa note avec des diagrammes. Il aborde également la structure du système au sein des institutions financières et le flux de traitement pour chaque transaction.