فهم مقاييس البيتكوين لكل سهم المتنوعة

تعتبر البيتكوين لكل سهم واحدة من أهم المقاييس لتقييم شركة خزينة البيتكوين. إنها تقيس مقدار البيتكوين المنسوب لكل سهم عادي. ومع ذلك، هناك عدة طرق لحساب هذا الرقم، وكل طريقة تقدم معلومات مختلفة حول اقتصاديات امتلاك الأسهم العادية.

فهم هذه الاختلافات أمر أساسي لتقييم هيكل رأس المال للشركة، وقياس الزيادة، وتحديد القيمة المنسوبة للمساهمين العاديين.

البيتكوين الخام لكل سهم

أبسط مقياس هو البيتكوين الخام لكل سهم (BPS).

BPS = إجمالي حيازات البيتكوين / الأسهم العادية القائمة

هذا الحساب يقسم حيازات الشركة من البيتكوين على أسهمها العادية القائمة. إنه يوفر مقياسًا مباشرًا لمقدار البيتكوين المنسوب لكل سهم قائم حاليًا.

القيود الرئيسية هي معالجته للتخفيف المحتمل. قد تمتلك الشركة خيارات، أو ديون قابلة للتحويل، أو أسهم مفضلة قابلة للتحويل قد تصبح في النهاية أسهمًا عادية. يحتسب BPS الخام فقط الأسهم القائمة، لذا فإنه يوفر صورة غير مكتملة لعدد الأسهم المحتمل في المستقبل.

البيتكوين لكل سهم مخفف مفترض

يتناول البيتكوين لكل سهم مخفف مفترض (BPADS) هذه القيود من خلال دمج الأسهم التي ستوجد إذا تم تحويل جميع الأوراق المالية القابلة للتخفيف إلى أسهم عادية.

BPADS = إجمالي حيازات البيتكوين / الأسهم المخففة المفترضة القائمة

نظرًا لأن عدد الأسهم المخففة المفترضة أكبر من أو يساوي عدد الأسهم القائمة، فإن BPADS دائمًا أقل من أو يساوي BPS الخام.

أصبح هذا المقياس شائعًا بدءًا من عام 2024، خاصة مع بدء شركات خزينة البيتكوين في استخدام هياكل رأس المال الأكثر تعقيدًا.

يوفر BPADS رؤية أكثر تحفظًا لملكية البيتكوين من خلال دمج التخفيف المحتمل من الأوراق المالية القائمة. يصبح هذا الأمر ذا صلة خاصة بالشركات التي لديها ديون قابلة للتحويل كبيرة، أو خيارات، أو أسهم مفضلة قابلة للتحويل.

ومع ذلك، فإن افتراضه للتحويل الكامل يمكن أن يكون متحفظًا بشكل مفرط.

قد لا تتحول الخيارات والديون القابلة للتحويل أبدًا إذا ظل سعر الأسهم العادية أقل من أسعار تحويلها أو ممارستها. قد تظل الأسهم المفضلة القابلة للتحويل دائمة قائمة إلى أجل غير مسمى إذا فضل المستثمرون تلقي توزيعات الأرباح المفضلة بدلاً من التحويل إلى حقوق ملكية عادية.

وبالتالي، يمثل BPADS سيناريو مخفف بالكامل بدلاً من توقع عدد الأسهم المستقبلية الفعلي.

البيتكوين الصافي لكل سهم

يتشارك كل من BPS وBPADS قيدًا رئيسيًا آخر: يقيسان حيازات البيتكوين الإجمالية دون احتساب المطالبات العليا على أصول الشركة.

تجلس الأسهم العادية في أسفل هيكل رأس المال. يتمتع حاملو الديون والمساهمون المفضلون عمومًا بأولوية على المساهمين العاديين وفقًا لحقوقهم التعاقدية.

تعتبر هذه المطالبات العليا مهمة لأنها تقلل من الأصول المنسوبة في النهاية إلى الأسهم العادية.

البيتكوين الصافي لكل سهم (Net BPS) يتناول ذلك عن طريق خصم البيتكوين المعادل للمطالبات العليا من إجمالي حيازات البيتكوين قبل القسمة على عدد الأسهم العادية.

الحساب الأساسي هو:

Net BPS = (إجمالي حيازات البيتكوين − المطالبات العليا / سعر البيتكوين) / الأسهم العادية

على سبيل المثال، تحتاج شركة لديها 1 مليار دولار من المطالبات العليا وسعر بيتكوين يبلغ 100,000 دولار إلى ما يعادل 10,000 بيتكوين لتلبية تلك المطالبات.

لذا، سيتم خصم تلك الـ 10,000 بيتكوين من حيازات البيتكوين الإجمالية عند حساب Net BPS.

يمكن أن يستخدم المقام إما الأسهم العادية القائمة أو عدد الأسهم المخففة المفترض. ومع ذلك، يجب أن تظل المعالجة متسقة: يجب إزالة المطالبات العليا المنقضية من الخصومات في البسط للأوراق المالية المفترض تحويلها إلى أسهم عادية. هذا يتجنب احتساب نفس الالتزام مرتين.

هل يجب تضمين النقد؟

هناك نهجان مفيدان لحساب Net BPS.

تطبق الطريقة الأولى النقد والنقد المعادل ضد المطالبات العليا قبل خصم الالتزامات المتبقية من حيازات البيتكوين.

صافي BPS = \[حيازات البيتكوين − (المطالبات العليا − النقد المطبق) / سعر البيتكوين\] / الأسهم العادية

هنا، يقتصر النقد المطبق على المبلغ المتاح لتعويض المطالبات العليا. تعكس هذه الطريقة حقيقة أن النقد يمكن أن يلبي الالتزامات، مما يحفظ المزيد من البيتكوين لمساهمي الأسهم العادية. هذه هي المنهجية التي تستخدمها الاستراتيجية لحساب mNAV الخاص بها.

تخصم الطريقة الثانية القيمة الكاملة للمطالبات العليا من حيازات البيتكوين وتبلغ عن النقد بشكل منفصل. على سبيل المثال، يمكن للمستثمرين فحص كل من صافي BPS والنقد لكل سهم. يوفر هذا الفصل رؤية أوضح لتعرض الشركة للبيتكوين إلى جانب احتياطياتها النقدية المستقلة، على مستوى السهم.

كلا الطريقتين مفيدتان. إن تضمين النقد ينتج مقياسًا أكثر شمولاً لقيمة الأصول المتبقية، بينما يجعل استبعاد النقد مواقف الشركة من البيتكوين والنقد مرئية بشكل منفصل.

يتغير صافي BPS مع سعر البيتكوين

تعتبر حساسية صافي BPS لسعر البيتكوين سمة مميزة له.

تعتمد BPS الخام وBPADS على حيازات البيتكوين وعدد الأسهم. يعتمد صافي BPS أيضًا على سعر السوق للبيتكوين لأن المطالبات العليا عادة ما تكون مقومة بالدولار.

مع ارتفاع سعر البيتكوين، يتطلب الأمر عددًا أقل من البيتكوين لتغطية التزام ثابت بالدولار، لذا يبقى المزيد من البيتكوين مخصصًا لمساهمي الأسهم العادية. عندما ينخفض سعر البيتكوين، يحدث العكس.

لذا يرتفع صافي BPS مع ارتفاع سعر البيتكوين وينخفض عندما ينخفض سعر البيتكوين، مع افتراض ثبات المطالبات العليا والحيازات وعدد الأسهم.

تخلق هذه العلاقة تحديًا وميزة مهمة.

التحدي: قياس الزيادة بشكل صحيح

التحدي هو أن التغيرات في صافي BPS بمرور الوقت تجمع بين آثار الإجراءات الشركات مع التغيرات في سعر السوق للبيتكوين.

يمكن أن يؤدي ارتفاع سعر البيتكوين إلى زيادة صافي BPS حتى عندما تدمر قرارات تمويل الشركة القيمة لمساهمي الأسهم العادية. على العكس، يمكن أن تؤدي أسعار البيتكوين المتراجعة إلى إخفاء فوائد المعاملات التي تزيد القيمة حقًا.

هذا يجعل مقارنة أرقام صافي BPS الملاحظة عبر تواريخ مختلفة طريقة غير موثوقة لتقييم قرارات تخصيص رأس المال للإدارة.

ومع ذلك، فإن BPS الخام وBPADS أيضًا مقاييس غير كافية للزيادة الاقتصادية.

اعتبر شركة تصدر ديونًا لشراء البيتكوين. أي مبلغ إيجابي من البيتكوين تم شراؤه بالديون يزيد من BPS الخام لأن حيازات البيتكوين ترتفع بينما تظل الأسهم العادية دون تغيير. هذا ينطبق بغض النظر عن سعر فائدة الدين أو التزامات السداد.

وبالمثل، فإن إصدار أسهم مفضلة لشراء البيتكوين يزيد من BPS الخام حتى لو تم إصدار الأسهم المفضلة بخصم كبير عن القيمة الاسمية وتحمل التزامات توزيعات أرباح باهظة.

تزيد هذه المعاملات من ملكية البيتكوين الإجمالية لكل سهم عادي بينما قد تقلل من القيمة المتبقية المخصصة لمساهمي الأسهم العادية.

الطريقة الصحيحة لقياس الزيادة الاقتصادية هي مقارنة صافي BPS قبل وبعد المعاملة مع الحفاظ على سعر البيتكوين ثابتًا.

هذا يعزل آثار التغيرات في حيازات البيتكوين، والمطالبات العليا، والنقد، وعدد الأسهم.

يكشف ما إذا كانت إجراء الشركة يزيد حقًا من المعادل البيتكوين للأصول المتبقية المخصصة لكل سهم عادي.

الميزة: صافي BPS كمقياس لقيمة تصفية الأسهم العادية

ربما تكون أكبر ميزة لصافي BPS هي ارتباطه بالقيمة الاقتصادية للأسهم العادية. عندما يكون البيتكوين هو الأصل الرئيسي لخزينة الشركة، فإن صافي BPS المحسوب مع التعديل النقدي المناسب يقترب من قيمة التصفية المقومة بالبيتكوين المخصصة لكل سهم عادي.

(ملاحظة: عندما أتحدث عن قيمة التصفية، أعني القيمة التي يحق لمساهمي الأسهم العادية الحصول عليها إذا قاموا بتصفية الشركة، وسددوا جميع المطالبات، وقسموا المتبقي بينهم. هذا لا يتعلق بـ "قيمة التصفية" المرتبطة بمراكز التداول ذات الرافعة المالية، والتي يمكن استدعاؤها. تعتمد الاستردادات الفعلية في تصفية حقيقية على الشروط الدقيقة للأوراق المالية العليا، والأصول والالتزامات الأخرى، ونفقات التصفية، والإيرادات الخاضعة للضريبة الناتجة عن مبيعات الأصول.)

ضرب صافي قيمة السهم بالبيتكوين بسعر البيتكوين يحول هذا المبلغ إلى دولارات. يمكن للمستثمرين بعد ذلك مقارنة هذا الرقم بالدولار مع سعر السوق للأسهم العادية لقياس العلاوة أو الخصم الذي يتم تداول الأسهم به مقارنةً بقيمة الأصول المتبقية المقدرة.

هذه ميزة لا يمكن أن تقدمها قيمة السهم وصافي قيمة السهم. لأن صافي قيمة السهم يأخذ في الاعتبار المطالبات العليا، فإنه يوفر مقياسًا أكثر مباشرة للأصول التي تعود في النهاية لمساهمي الأسهم العادية، مما يجعله الأساس الأكثر صلة للمقارنة مع سعر السوق للأسهم العادية.

توضح هذه العلاقة بقيمة تصفية الأسهم العادية أيضًا لماذا يُفضل قياس الزيادة من خلال التغيرات في صافي قيمة السهم عند سعر بيتكوين ثابت. إن الحفاظ على السعر ثابتًا يعزل تأثير الإجراءات الشركات على قيمة الأصول المتبقية المنسوبة إلى كل سهم عادي. ونظرًا لأن صافي قيمة السهم يأخذ في الاعتبار كل من المطالبات العليا والأسهم العادية، فإنه يأخذ في الاعتبار تأثير جميع الإجراءات الشركات المحتملة التي تتضمن إصدار أو إعادة شراء مصالح الأوراق المالية، بينما يتوقع نتائج التأثير على الأسهم العادية.

الخاتمة

يخدم كل مقياس بيتكوين لكل سهم غرضًا مميزًا.

تقيس قيمة السهم الخام حيازات البيتكوين الإجمالية المنسوبة إلى الأسهم العادية القائمة. تتضمن قيمة السهم المحتملة التخفيف المحتمل. يأخذ صافي قيمة السهم في الاعتبار المطالبات العليا ويقيس القيمة المتبقية للبيتكوين المنسوبة إلى الأسهم العادية.

لتقييم هيكل رأس المال، يُعتبر صافي قيمة السهم الأكثر شمولاً من بين الثلاثة. يسمح الحفاظ على سعر البيتكوين ثابتًا للمستثمرين بعزل التأثيرات الاقتصادية للمعاملات التمويلية وتقييم الزيادة الحقيقية. يوفر صافي قيمة السهم اتصالًا مباشرًا بين الميزانية العمومية للشركة والقيمة السوقية لأسهمها العادية.