فجوة التسعير في أسواق التنبؤ: لماذا توجد أربع احتمالات فوز لنفس نتيجة الانتخابات؟

المؤلف: فريق أبحاث Coin Metrics

ترجمة: Deep Tide TechFlow

مقدمة Deep Tide: مع اقتراب الانتخابات النصفية الأمريكية لعام 2026، تجاوز حجم التداول التراكمي في أسواق التنبؤ 1.4 مليار دولار، ليصبح مقياسًا حادًا لفرص الفوز على مستوى العالم، بخلاف استطلاعات الرأي التقليدية. ومع ذلك، يركز معظم الناس فقط على "احتمالية الفوز" الفردية تحت الأضواء، متجاهلين الهيكل المعقد للسوق تحت السطح.

في هذا التقرير، تتبع عملاق البيانات على السلسلة Coin Metrics 38 عقدًا مستقلًا مرتبطة بنفس نتيجة الانتخابات، باستخدام حدث السيطرة على مجلس الشيوخ في منصة Kalshi كنموذج للتحليل. ومن المدهش أن السؤال السياسي الموضوعي "هل يمكن للحزب الديمقراطي السيطرة على مجلس الشيوخ؟" قدم في منصات عقود مختلفة أربع احتمالات ضمنية متباينة، حيث ارتفعت الفجوة السعرية اليومية القصوى إلى 9.7 نقطة مئوية.

من خلال بناء مجموعة "تسع أرجل" (Nine-Leg) التي تشتري السيطرة وتبيع مقاعد فرعية، يمكن نظريًا تأمين عائد ثابت في أي نتيجة انتخابية والتقاط فرص التحكيم. ومع ذلك، تكشف الاحتكاكات المعقدة في السوق، والسيولة المتطرفة، ومخاطر تنفيذ الأرجل، والرسوم التي تصل إلى 5.2 سنت، عن الفجوة القاسية التي يجب أن تعبرها أسواق التنبؤ من "التحكيم النظري" إلى "العائد الحقيقي".

النقاط الرئيسية

تقوم Kalshi بتسعير نفس السؤال الأساسي: "هل سيسيطر الحزب الديمقراطي على مجلس الشيوخ؟" من خلال أربع عائلات عقود مختلفة.

منذ أغسطس، كان متوسط الفرق في احتمالات الفوز الضمنية 3.3 نقطة مئوية، وبلغت الفجوة القصوى 9.7 نقطة مئوية. اعتبارًا من 25 أكتوبر، لا تزال تقديرات الاحتمالات من عقود مختلفة تتوزع في نطاق واسع بين 62.5% و65.3%.

تسمح مجموعة التحكيم النظرية "تسع أرجل" (Nine-Leg) (شراء عقد السيطرة على الحزب الديمقراطي في مجلس الشيوخ، وبيع جميع عقود عدد المقاعد المستقلة التي فاز بها الحزب الديمقراطي 51 مقعدًا أو أكثر) بتحقيق 8 دولارات كعائد ثابت في أي نتيجة انتخابية.

وفقًا لأسعار الإغلاق اليومية، كان هناك 19 يومًا من أصل 51 يوم تداول كانت فيها التكلفة الإجمالية لمجموعة التحكيم أقل من 8 دولارات، مما يخلق فرصة تحكيم نظرية (في 24 أكتوبر، بلغ الحد الأقصى لمساحة التحكيم لكل مجموعة بقيمة 8 دولارات 8.1 سنت).

تحدد الافتراضات التنفيذية النهائية الأرباح. بعد احتساب الرسوم التجارية المقدرة، إذا تم افتراض أن العقد الرئيسي تم تنفيذه بطريقة الطلبات السلبية، فإن العائد الزائد في 7 أيام تداول ظل إيجابيًا (بلغ أقصى حد +4.7 سنت)؛ ولكن إذا تم اتخاذ جميع الأرجل التسع بطريقة نشطة، فإن عدد الأيام التي حققت عائدًا إيجابيًا انخفض إلى يومين فقط.

تظهر توزيع السيولة داخل المنصة عدم توازن شديد. منذ أغسطس، بلغ إجمالي حجم التداول لعقد السيطرة على الحزب الديمقراطي 3.3 مليون دولار، بينما بلغ إجمالي حجم التداول لعقود المقاعد الفرعية المطلوبة للتسعير في مجموعة التحكيم 2000 دولار فقط.

تعد حالة مجلس الشيوخ مجرد صورة مصغرة لبيئة سوق التنبؤ بأكملها. تم التقاط أكثر من 880,000 عقد موجود على منصة Kalshi من خلال بيانات سوق التنبؤ من Talos CM، مما يخلق هيكل سوق مجزأ بشكل كبير يؤدي إلى فجوات تسعير مشابهة عبر أحداث مختلفة وحتى منصات مختلفة. لالتقاط هذه الفرص، يعتمد الأمر على التعرف على الأحداث النظامية وتنفيذ خوارزميات دقيقة.

المقدمة

مع بقاء أسبوع واحد فقط على الانتخابات النصفية، تجاوز حجم التداول الإجمالي للعقود المرتبطة بالانتخابات النصفية لعام 2026 على منصتي Kalshi وPolymarket 1.4 مليار دولار.

تتركز معظم التقارير الإعلامية والتعليقات السوقية عادةً على بيانات العناوين الفردية: تظهر Kalshi حاليًا أن احتمال فوز الحزب الديمقراطي في مجلس الشيوخ يبلغ حوالي 63%.

ومع ذلك، فإن هذه الرقم المعروف على نطاق واسع هو مجرد جزء صغير من جبل الجليد الكبير. حول موضوع السيطرة على مجلس الشيوخ، قامت Kalshi بإدراج ما يصل إلى 38 عقدًا مستقلًا تحت خمسة أحداث مختلفة، وكل عقد له دفتر طلباته ومجموعته التجارية الخاصة.

في هذه المقالة، سنقوم بمقارنة عميقة للاختلافات الحقيقية في الاحتمالات الضمنية لهذه العقود المشتقة، ونحسب متى يمكن أن تتجمع هذه الفجوات لتشكل مساحة تحكيم ذات توقع إيجابي، ونحلل بعمق ما هي الهيكلية السوقية الدقيقة التي تجعل هذه الفجوات التسعيرية غير قابلة للتسوية على المدى الطويل.

نفس السؤال، أربعة إجابات مختلفة تمامًا

على منصة Kalshi، يمكن للمستثمرين التعبير عن رهاناتهم على من سيحصل على السيطرة على مجلس الشيوخ من خلال أربع طرق مختلفة:

الأولى هي العقود الثنائية المرتبطة مباشرة بنتيجة السيطرة (هل الحزب الديمقراطي يسيطر على مجلس الشيوخ؟)؛ الثانية هي العقود المتدرجة لعدد المقاعد التي تحصل عليها كل حزب في مجلس الشيوخ (تشمل 51 مقعدًا إلى 57 مقعدًا وما فوق)؛ الثالثة هي العقود المركبة لتوازن القوى؛ والرابعة هي العقود المعاكسة لسيطرة الحزب الجمهوري.

الصورة: أربع عائلات من العقود وهياكل الأحداث المتعلقة بالسيطرة على مجلس الشيوخ على منصة Kalshi

إذا كانت كل عقد مشتق في سوق التنبؤ يتمتع بكفاءة تسعير متسقة، فإن أربع منحنيات الاحتمالات الضمنية التي تعكس العائلات الأربعة من العقود يجب أن تتداخل تمامًا.

الصورة: مقارنة اتجاهات احتمالات الفوز الضمنية لعقود أحداث السيطرة على مجلس الشيوخ المختلفة على Kalshi

من الناحية العامة، تتبع العائلات الأربعة من العقود نفس الاتجاهات الكبرى: ارتفعت احتمالية فوز الحزب الديمقراطي من حوالي 46% في بداية أغسطس إلى نطاق منخفض يتراوح بين 60% و65% في أكتوبر. ومع ذلك، نادرًا ما تتوصل إلى توافق تام في النقاط المحددة.

في ثلثي أيام التداول، كانت احتمالية الفوز الضمنية المستنتجة من عدد المقاعد المحددة للحزب الديمقراطي أعلى بشكل ملحوظ من العقد الرئيسي لسيطرة الحزب الديمقراطي. في 20 سبتمبر، كانت تقديرات احتمالات الفوز بين الإجابات الأربعة متباينة بشدة، حيث تراوحت بين 55.7% (مستندة إلى عدد المقاعد الجمهورية) و65.4% (مستندة إلى عدد المقاعد الديمقراطية).

الصورة: تتبع تغيرات الفجوة بين أعلى وأدنى احتمالات ضمنية بين عائلات العقود المختلفة

تشير الإحصائيات إلى أن متوسط الفارق بين أعلى وأدنى احتمالات ضمنية هو 3.3 نقطة مئوية. كانت هذه الفجوة أكثر وضوحًا في سبتمبر (متوسط 4.5 نقطة مئوية، بينما كانت 3.2 نقطة مئوية في أغسطس)؛ وفي أكتوبر، مع استمرار زيادة حجم التداول، ظل متوسط الفارق عند 2.5 نقطة مئوية.

هذا يشير إلى أن الفجوات التسعيرية لم تُغلق تلقائيًا مع ضخ السيولة: في 21 أكتوبر، كانت الفجوة القصوى بين العائلات الأربعة من العقود لا تزال تصل إلى 4.0 نقطة مئوية.

تجميع حزمة أصول تحكيم بدون مخاطر بتسع أرجل

عندما تتباين عقدتان من المفترض أن تكونا متساويتين حول نفس الحقيقة الانتخابية، يمكن نظريًا تحويل هذه الفجوة إلى ربح مؤكد بدون مخاطر من خلال شراء الجانب الرخيص المقدر بأقل. هنا، يتم تجميع هيكل التحكيم الأكثر وضوحًا من خلال "تسع أرجل" (Nine Legs):

القدم الأولى: شراء عقد "هل سيفوز الحزب الديمقراطي بالسيطرة على مجلس الشيوخ" (نعم). إذا فاز الحزب الديمقراطي، سيتم دفع هذا العقد 1 دولار.

القدم الثمانية المتبقية: شراء عقود "لا" لكل عدد من المقاعد المحددة للحزب الديمقراطي بدءًا من 51 مقعدًا (51، 52، 53 حتى 57 وما فوق). طالما أن النتيجة النهائية للانتخابات لا تقع بدقة في هذا العدد، فإن العقد المقابل سيدفع 1 دولار.

الصورة: نموذج مصفوفة العائدات من شراء السيطرة على الحزب الديمقراطي وبيع عقود عدد المقاعد

طالما أن هذين العائلتين من العقود يتم تسويتهما بناءً على نفس الحقائق، فإن حزمة التحكيم هذه ستستعيد 8 دولارات في أي نتيجة انتخابية.

بمعنى آخر، طالما أن التكلفة الإجمالية لشراء هذه الأرجل التسع أقل من 8 دولارات، فإن المجموعة بأكملها ستؤمن مساحة تحكيم إيجابية في النموذج الرياضي.

الصورة: الأداء التاريخي لنموذج التحكيم بتسع أرجل قبل وبعد احتساب الرسوم التجارية

استنادًا إلى تحليل أسعار الإغلاق اليومية منذ أغسطس (جميع الحسابات هي افتراضية):

في حالة مثالية دون احتساب الرسوم التجارية، إذا تم شراء كل قدم بسعر البيع، كان هناك 19 يومًا من أصل 51 يوم تداول كانت فيها التكلفة الإجمالية لهذه المجموعة أقل من 8 دولارات.

ومع ذلك، بعد خصم الرسوم المقدرة (حوالي 5.2 سنت لكل مجموعة تحكيم)، لم يكن هناك سوى يومين يمكن أن يحتفظا بعائد إيجابي في وضع الطلبات النشطة.

على سبيل المثال، في 25 أكتوبر، كانت التكلفة الإجمالية لبناء 10 مجموعات من هذه الحزمة 79.65 دولار (شاملة الرسوم المقدرة)، بينما كان إجمالي المبلغ الثابت عند الاستحقاق 80 دولار، مما يعني أن العائد الصافي كان 0.35 دولار فقط.

تتركز معظم فرص العائد الإيجابي في الأسبوعين الأخيرين، ويرجع ذلك أساسًا إلى اقتراب الانتخابات وزيادة نشاط التداول في السوق.

لماذا تستمر الفجوات لفترة طويلة: عدم توازن السيولة واحتكاكات التداول

إذا كانت التدفقات النقدية النهائية لهذه الاستراتيجية مؤمنة، فلماذا لم تقم رؤوس الأموال التحكيمية العقلانية بإغلاق هذه الفجوة بسرعة؟ يكمن جوهر الإجابة في السيولة.

الصورة: توزيع حجم التداول لعقود مجلس الشيوخ على Kalshi يظهر عدم توازن شديد

منذ أغسطس، بلغ إجمالي حجم التداول الاسمي لجميع عقود مجلس الشيوخ حوالي 14.3 مليون دولار، ولكن أكثر من 90% من الأموال تم استيعابها بالكامل في عقد السيطرة على مجلس الشيوخ.

تعتمد نجاح أو فشل مجموعة التحكيم بالكامل على أضعف أرجلها. حقق عقد السيطرة على الحزب الديمقراطي حجم تداول إجمالي قدره 3.3 مليون دولار، بينما بلغ حجم تداول عقود "الحزب الديمقراطي يحصل على 54 مقعدًا" فقط 3000 دولار، وعقد "الحزب الديمقراطي يحصل على 56 مقعدًا" بلغ حجمه 2000 دولار فقط.

بالإضافة إلى نقص السيولة الشديد، هناك أيضًا العديد من تكاليف الاحتكاك الواقعية التي يجب مواجهتها في العمليات الحقيقية:

الأول هو مخاطر تنفيذ الأرجل (Legging Risk). يجب على المتداولين أن يضمنوا تنفيذ جميع الطلبات التسعة بنجاح قبل أن يتمكنوا من تأمين الأرباح النظرية بالكامل؛ إذا واجهوا انزلاقًا في الأرجل الضعيفة أو لم يتم تنفيذ الطلبات، فإن الطلبات المتبقية معرضة لخطر تقلب الأسعار الحاد.

الثاني هو الرسوم التجارية المرتفعة. تتوزع رسوم منصة Kalshi بشكل منحني، حيث تكون الرسوم الأعلى عند احتمالية 50 سنت، وتتناقص نحو 0 سنت و100 سنت. متوسط الرسوم لكل مجموعة تحكيم حوالي 5.2 سنت، مما يكفي لابتلاع معظم الفجوات الضئيلة.

الثالث هو عدم تطابق معايير التسوية والزمن. تفترض هذه الاستراتيجية أن "السيطرة على مجلس الشيوخ" و"عدد المقاعد المحددة" يتم تسويتهما بناءً على نفس الحقائق. ومع ذلك، يتم تسوية عقد السيطرة بعد وضوح نتائج الانتخابات، بينما يتم تسوية عقود عدد المقاعد بناءً على تكوين الكونغرس الرسمي في 1 فبراير 2027. إذا حدثت استقالات أو تغييرات حزبية أو إعادة فرز في الدوائر الانتخابية خلال هذه الفترة، قد يحدث انحراف في معايير التسوية، مما يؤدي إلى انحراف العائد عند الاستحقاق عن 8 دولارات.

الرابع هو تكلفة الفرصة وتجميد الأموال. سيتم تجميد معظم رأس المال المستخدم في بناء المراكز في عقود عدد المقاعد حتى يتم تسويتها في 1 فبراير 2027، مما يسبب تكلفة فائدة لا يمكن تجاهلها على مدى عدة أشهر.

دلالات عميقة لمشاركي سوق التنبؤ

تظهر الفجوات الهيكلية التي كشفتها أحداث مجلس الشيوخ أنها ليست حالة فريدة، بل هي سمة هيكلية شائعة خلال فترة التوسع السريع لسوق التنبؤ. لقد نما حجم التداول الشهري في سوق التنبؤ من أقل من 5 مليارات دولار في سبتمبر 2025 إلى حوالي 24 مليار دولار في أبريل 2026، ومع هذا الانفجار في الحجم، جاء مستوى غير مسبوق من تجزئة السوق:

تنتج كل قضية عددًا هائلًا من العقود. وفقًا لبيانات Talos CM، يوجد حاليًا أكثر من 880,000 عقد موجود على منصة Kalshi. من القضايا السياسية الكبرى، وقرارات الاحتياطي الفيدرالي، والبيانات الاقتصادية الكلية إلى الأحداث الرياضية، تم تقسيم كل موضوع كبير إلى عقود فوز وخسارة، ونطاقات، وعقود متنوعة.

تتواجد أسواق تداول متعددة بشكل متقطع. غالبًا ما تطلق منصات مثل Kalshi وPolymarket عقودًا تنافسية مرتبطة بنفس الأحداث الموضوعية، ولكن هناك اختلافات دقيقة في نص العقود، ورسوم التداول، وقواعد التسوية.

توزيع عمق الأموال غير متوازن بشكل كبير. كما أظهرت بيانات مجلس الشيوخ، استوعبت العقود الرئيسية معظم أموال التداول في السوق، بينما غالبًا ما تكون سيولة العقود المرتبطة بها أقل من عشرها. هذا النقص في العمق هو أرض خصبة لظهور انحرافات الأسعار، ولكنه أيضًا قاتل يسرع من تآكل أرباح التحكيم.

بالنسبة لصناديق التحوط وصناديق السوق الكمية، يعتمد التقاط هذه الفجوات التسعيرية بشكل منهجي على بناء قدرتين:

أولاً، القدرة على التعرف على الأحداث بدقة. في منصات مختلفة ومصفوفات عقود مختلفة، يجب اكتشاف العقود المرتبطة بنفس النتيجة الموضوعية بسرعة، وتحويلها إلى معايير موحدة وحساب الأسعار القابلة للتداول الحقيقية مع احتساب الرسوم والعمق. يتطلب ذلك إنشاء خريطة أحداث موحدة عبر المنصات، ومراجعة دقيقة لشروط التسوية لتجنب تضارب الحقائق، والوصول في الوقت الحقيقي إلى دفاتر الطلبات عالية التردد ونماذج الرسوم.

ثانيًا، القدرة على التقاط التداول بدقة. الفرص النظرية على الشاشة لا تعني بالضرورة أموال حقيقية في الحساب. في الممارسة العملية، يتطلب ذلك من الخوارزميات الانتظار بصبر في الطلبات السلبية على الأرجل الأكثر سيولة، ثم بسرعة تنفيذ التحوط عبر ثمانية دفاتر طلبات ضحلة قبل حدوث أي انزلاق في الأسعار، مع التحكم بدقة في انزلاق الأسعار وتكاليف الطلب.

تطبق هذه المنهجية التحليلية الصارمة أيضًا على أي أحداث تنبؤية كبيرة تتواجد فيها عقود متعددة أو منصات متداخلة.

الاستنتاج

في الإدراك العام، غالبًا ما يُنظر إلى أسواق التنبؤ ببساطة على أنها صندوق أسود يقدم احتمالًا فريدًا لكل سؤال. ومع ذلك، تكشف عقود مجلس الشيوخ في Kalshi أن جوهر سوق التنبؤ هو في الواقع مجموعة من دفاتر الطلبات المتصلة ولكنها تعمل بشكل مستقل.

على الرغم من أن هذه دفاتر الطلبات تتبع بشكل عام نفس السرد الكلي، إلا أنها دائمًا ما تحتوي على احتكاكات معرفية تتراوح بين نقطتين إلى ثلاث نقاط مئوية. من المثير للتفكير أنه حتى في ظل زيادة حجم التداول بشكل كبير، لم يتم تسوية هذه الفجوات تمامًا. في العديد من أيام التداول هذا الشهر، تطورت هذه الفجوات الصغيرة إلى فرص تحكيم رياضية ذات توقع إيجابي.

تعد الانتخابات النصفية لعام 2026 مجرد نموذج قياسي في هذه الموجة. مع استمرار تضخم حجم سوق التنبؤ وتزايد تجزئته، ستستمر نوافذ الفرص المماثلة في الظهور في مجالات مختلفة. للدخول بنجاح في هذا المجال، يحتاج المشاركون المؤسساتيون إلى بناء ركيزتين أساسيتين: القدرة على فهم البيانات الأساسية الشاملة لاكتشاف الفرص، وإطار معرفي عقلاني للحفاظ على الهدوء بشأن تكاليف التنفيذ الفعلية عند اتخاذ قرارات الاستثمار.

طريقة البحث: تستند هذه الدراسة إلى بيانات K اليومية لعقود مجلس الشيوخ ذات الصلة التي تم الحصول عليها من واجهة برمجة التطبيقات العامة لـ Kalshi من 1 أغسطس 2026 إلى 25 أكتوبر 2026، حيث يتم تحديد أيام التداول وفقًا للتوقيت الشرقي. جميع العقود المدرجة في المجموعة تم إدراجها رسميًا في Kalshi قبل أغسطس 2026. تم حساب الاحتمالات الضمنية بناءً على متوسط أسعار الشراء والبيع في نهاية اليوم، وتم معالجة عدد المقاعد واحتمالات توازن القوى من خلال معالجة مجموع الدرجات لإزالة العلاوات الزائدة الناتجة عن فروق الأسعار.

تستخدم تكلفة مجموعة التحكيم سعر البيع لعقد YES وسعر 1 ناقص سعر الشراء لعقد NO. يتم حساب الحجم الاسمي من خلال عدد العقود المتداولة مضروبًا في السعر. تأتي بيانات العقود من قاعدة بيانات Talos CM لسوق التنبؤ. جميع النتائج المستنتجة هي محاكاة نظرية، ولا تشمل أي انزلاق إضافي يتجاوز أسعار السوق، ولا تشكل أي نصيحة استثمارية.