Hartnett จาก BofA: ความขัดแย้งระหว่าง AI และ ABB กำลังระเบิด การปรับตัวที่แท้จริงสำหรับหุ้นเทคโนโลยีอาจต้องรอจนถึงปีหน้า

ผู้เขียน: Bu Shuqing, Wall Street Insight

การเพิ่มขึ้นของการใช้จ่ายด้านทุนสำหรับ AI hyperscalers กำลังชนกับแรงกดดันเชิงโครงสร้างในตลาดพันธบัตร ซึ่งกดดันตลาดหุ้นเทคโนโลยี รายงานการไหลของเงินทุนล่าสุดจาก Bank of America Merrill Lynch ระบุว่าความขัดแย้งนี้ไม่น่าจะได้รับการแก้ไขในระยะสั้น และหน้าต่างที่แท้จริงสำหรับการปรับตัวของสินทรัพย์เสี่ยงอาจไม่มาถึงจนถึงครึ่งแรกของปี 2027

ตามรายงาน "Flow Show" รายสัปดาห์ที่เผยแพร่โดยทีมกลยุทธ์การลงทุนระดับโลกของ Bank of America Merrill Lynch เมื่อวันที่ 29 ตุลาคม ขนาดการออกหนี้ของบริษัทคลาวด์คอมพิวติ้ง AI hyperscaler คาดว่าจะสูงถึง 182 พันล้านดอลลาร์ภายในปี 2026 เพิ่มขึ้นอย่างมากจาก 17 พันล้านดอลลาร์ในปี 2024 ส่งผลให้เกิดช็อกการจัดหาพันธบัตรที่กดดันผลตอบแทนจากหนี้เทคโนโลยี— ผลตอบแทนรวมของหนี้เทคโนโลยีระดับการลงทุนของสหรัฐฯ เมื่อเปรียบเทียบกับดัชนีพันธบัตรระดับการลงทุนโดยรวมลดลงสู่ระดับต่ำสุดในรอบ 30 ปี

ในขณะเดียวกัน ธนาคารกลางทั่วโลกได้ปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยรวม 42 ครั้งในช่วงหกเดือนที่ผ่านมา ดอลลาร์แข็งค่าขึ้น อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ เพิ่มขึ้น และแรงผลักดันของหุ้นเทคโนโลยีก็ถูกขัดขวางอย่างมีนัยสำคัญ โดยดัชนี Nasdaq 100 แตะเพดานที่ 30,000 จุด และดัชนีเซมิคอนดักเตอร์ฟิลาเดลเฟียลดลง 20% จากจุดสูงสุด

นักยุทธศาสตร์ของ BofA Michael Hartnett ชี้ให้เห็นในรายงานว่าผู้กำหนดนโยบายจะไม่อนุญาตให้ผลตอบแทนพันธบัตรเพิ่มขึ้นอย่างไม่สามารถควบคุมได้ ซึ่งจะเป็นอันตรายต่อความมั่งคั่งในตลาดหุ้นและหลักประกันของธนาคาร ภัยคุกคามจากการควบคุมเส้นอัตราผลตอบแทน (YCC) หรือการผ่อนคลายเชิงปริมาณ (QE) จะช่วยกดดันผลตอบแทนพันธบัตรอย่างมีประสิทธิภาพ

อย่างไรก็ตาม การปรับตัวที่แท้จริงของสินทรัพย์เสี่ยงและหุ้น AI ยังคงขึ้นอยู่กับการลดลงของผลตอบแทนพันธบัตรและการผ่อนคลายเงื่อนไขทางการเงิน และ "วาล์วการปรับตัว" นี้มีแนวโน้มที่จะเกิดขึ้นในครึ่งแรกของปี 2027 ผ่านความก้าวหน้าในสันติภาพทางภูมิศาสตร์ การลดลงอย่างมีนัยสำคัญของราคาน้ำมัน และการสิ้นสุดของวัฏจักรการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ย สัปดาห์นี้ กองทุนหุ้นทั่วโลกมีการไหลเข้าของเงิน 56.6 พันล้านดอลลาร์ โดย ตลาดหุ้นจีนมีการไหลเข้ารายสัปดาห์ 25.7 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็นจำนวนสูงสุดนับตั้งแต่เดือนเมษายน 2025

การเพิ่มขึ้นของการใช้จ่ายด้านทุน AI หนี้เทคโนโลยีกลายเป็น "พื้นที่ที่ถูกมองข้าม"

การขยายการใช้จ่ายด้านทุนของ AI hyperscalers กำลังเปลี่ยนแปลงภูมิทัศน์ของตลาดพันธบัตร

ตามข้อมูลของ BofA กระแสเงินสดอิสระของบริษัทที่เกี่ยวข้องคาดว่าจะลดลงจาก 240 พันล้านดอลลาร์ในปี 2024 เป็นลบ 180 พันล้านดอลลาร์ในปี 2027 ในขณะที่การใช้จ่ายด้านทุนคาดว่าจะพุ่งขึ้นจาก 240 พันล้านดอลลาร์ในปี 2024 เป็นประมาณ 1.2 ล้านล้านดอลลาร์ในปี 2027

เพื่อเติมเต็มช่องว่างด้านเงินทุน บริษัท hyperscale กำลังออกพันธบัตรในขนาดใหญ่ ขนาดการออกหนี้สูงถึง 182 พันล้านดอลลาร์ในปี 2026 ในขณะที่ขนาดการออกหุ้นในช่วงเวลาเดียวกันอยู่ที่ 89 พันล้านดอลลาร์ เมื่อเปรียบเทียบกับเพียง 17 พันล้านดอลลาร์ในปี 2024 สำหรับการออกหนี้ การระดมทุนจากหุ้นในขนาดใหญ่แสดงให้เห็นถึงการสิ้นสุดของยุคการซื้อหุ้นคืนขนาดใหญ่— ขนาดการซื้อคืนของบริษัท hyperscale ลดลงจาก 105 พันล้านดอลลาร์ในปี 2024 เป็นประมาณ 14 พันล้านดอลลาร์ในปี 2026

BofA เชื่อว่า ภูมิหลังนี้ทำให้หนี้เทคโนโลยีกลายเป็น "พื้นที่ที่ถูกมองข้าม" (diamonds in the rough) ผลตอบแทนรวมของหนี้เทคโนโลยีระดับการลงทุนของสหรัฐฯ เมื่อเปรียบเทียบกับดัชนีพันธบัตรระดับการลงทุนโดยรวมอยู่ที่ระดับต่ำสุดในรอบ 30 ปี ในแง่ของผลตอบแทนเฉพาะ ผลตอบแทนพันธบัตรระดับการลงทุนระยะยาวของยักษ์ใหญ่ด้านเทคโนโลยีเช่น META, Amazon, Google และ Nvidia โดยทั่วไปอยู่ในช่วง 6% ถึง 8% โดยบางพันธบัตรที่มีผลตอบแทนสูงมีผลตอบแทนสูงถึง 9% ถึง 14% (ดูตารางที่ 1) BofA แนะนำให้นักลงทุนให้ความสนใจกับโอกาสในมูลค่าที่สัมพันธ์กันนี้

ความขัดแย้งเชิงโครงสร้างระหว่าง "ABB" และ AI

BofA สรุปรูปแบบการจัดสรรสินทรัพย์ของทศวรรษ 2020 เป็นสี่แนวโน้มหลัก รวมถึง ABB (Anything but Bonds), ABD (Anything but Dollar) และ AI (Artificial Intelligence)

ตอนนี้ ความตึงเครียดที่มีอยู่ระหว่าง ABB และ AI กำลังชัดเจนมากขึ้น

รายงานชี้ให้เห็นว่าจากความไม่สงบทางสังคมในบราซิลและฝรั่งเศสไปจนถึงข้อพิพาทด้านงบประมาณในสหราชอาณาจักร ผู้มีสิทธิเลือกตั้งทั่วโลกกำลังเรียกร้องให้รัฐบาลเพิ่มการใช้จ่ายเพื่อตอบสนองต่อความไม่เท่าเทียมกัน รัฐบาลตระหนักดีว่านโยบายการประหยัดเผชิญกับความเสี่ยงทางสังคม และแนวโน้มประชานิยมทางการเมืองและการแบ่งขั้วเป็นเรื่องยากที่จะกลับคืนมา ซึ่งหมายความว่าผู้จัดสรรสินทรัพย์จะรักษาการจัดสรรพันธบัตรในระดับต่ำอย่างมีโครงสร้างและถือครองตำแหน่งที่ทำให้เส้นอัตราผลตอบแทนชันขึ้น

อย่างไรก็ตาม มันคือ "ตรรกะ ABB" นี้ที่ทำให้ผลตอบแทนพันธบัตรเพิ่มสูงขึ้น ซึ่งจำกัดตลาดหุ้น AI— ตลาดพันธบัตรทำหน้าที่เป็น "ผู้บังคับใช้ระเบียบ" สำหรับการเพิ่มขึ้นของการใช้จ่ายด้านทุนของ AI hyperscalers BofA ชี้ให้เห็นว่าแม้ว่าภัยคุกคามในระดับนโยบายของ YCC/QE จะช่วยกดดันการเพิ่มขึ้นของผลตอบแทนพันธบัตรอย่างไม่เป็นระเบียบ แต่การฟื้นตัวที่แท้จริงของสินทรัพย์เสี่ยงและหุ้น AI ต้องการการลดลงอย่างมีนัยสำคัญของผลตอบแทนพันธบัตรและการผ่อนคลายเงื่อนไขทางการเงิน และการเติบโตของเงื่อนไขนี้มีแนวโน้มที่จะขึ้นอยู่กับ: การลดลงอย่างมีนัยสำคัญของราคาน้ำมันที่เกิดจากความก้าวหน้าในสันติภาพทางภูมิศาสตร์ และการสิ้นสุดของวัฏจักรการปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยทั่วโลก— BofA ชี้ให้เห็นถึงหน้าต่างนี้ในครึ่งแรกของปี 2027

กระแสเงินทุนในสัปดาห์นี้: จีนทำสถิติสูงสุดในรอบปี ราคาทองคำมีการไหลออกสุทธิครั้งแรก

ในสัปดาห์นี้ กระแสเงินทุนทั่วโลกแสดงให้เห็นถึงความแตกต่างอย่างมีนัยสำคัญ กองทุนหุ้นมีการไหลเข้าของเงินสุทธิ 56.6 พันล้านดอลลาร์ (รวมถึงการไหลเข้าของ ETF 75.9 พันล้านดอลลาร์และการไหลออกจากกองทุนที่ใช้งาน 19.6 พันล้านดอลลาร์) กองทุนพันธบัตรมีการไหลเข้าของเงินสุทธิ 15.4 พันล้านดอลลาร์ เงินสดมีการไหลเข้าของเงินสุทธิ 3.4 พันล้านดอลลาร์ สกุลเงินดิจิทัลมีการไหลออกสุทธิ 500 ล้านดอลลาร์ และทองคำมีการไหลออกสุทธิ 1.7 พันล้านดอลลาร์

การไหลเฉพาะที่น่าสังเกต ได้แก่ ตลาดหุ้นจีนมีการไหลเข้ารายสัปดาห์ 25.7 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็นจำนวนสูงสุดนับตั้งแต่เดือนเมษายน 2025; ตลาดหุ้นญี่ปุ่นมีการไหลเข้าของเงิน 6.8 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็นการไหลเข้ารายสัปดาห์ที่สูงที่สุดนับตั้งแต่เดือนพฤษภาคม 2013; ตลาดหุ้นยุโรปมีการไหลออก 2.3 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็นการไหลออกรายสัปดาห์ที่สูงที่สุดนับตั้งแต่เดือนกรกฎาคม 2026; ทองคำมีการไหลออกสุทธิครั้งแรกนับตั้งแต่เดือนกรกฎาคม 2026; TIPS มีการไหลเข้าของเงิน 1.1 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็นขนาดที่สูงที่สุดนับตั้งแต่เดือนมิถุนายน 2026 แสดงให้เห็นถึงความคาดหวังเงินเฟ้อที่เพิ่มขึ้น

ตามภาคส่วน ภาคเทคโนโลยีมีการไหลเข้าของเงินสุทธิเป็นสัปดาห์ที่ห้าติดต่อกัน (5.3 พันล้านดอลลาร์) ในขณะที่ภาควัสดุมีการไหลออก 1.2 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งเป็นจำนวนมากที่สุดนับตั้งแต่เดือนกรกฎาคม 2026 ขนาดการจัดการสินทรัพย์ของลูกค้าส่วนตัวของ BofA สูงถึง 4.6 ล้านล้านดอลลาร์ โดยมีอัตราส่วนการจัดสรรหุ้น 66% พันธบัตร 17.5% และเงินสด 9.4%; ในช่วงสี่สัปดาห์ที่ผ่านมา ลูกค้าส่วนตัวยังคงซื้อพันธบัตรเทศบาล ETF อุตสาหกรรมและสุขภาพ ในขณะที่ขายสินค้าอุปโภคบริโภค พันธบัตรตลาดเกิดใหม่ และ ETF ผู้บริโภคที่ไม่จำเป็น

ตัวชี้วัดกระทิง-หมีถอยกลับ ความเสี่ยงการเลือกตั้งเกิดขึ้น

ตัวชี้วัดกระทิงและหมีของ BofA ลดลงเล็กน้อยจาก 7.2 เป็น 7.1 ในสัปดาห์นี้ โดยสัญญาณปัจจุบันคือ "เป็นกลาง" การถอยกลับในตัวชี้วัดเกิดจากความกว้างของดัชนีหุ้นทั่วโลกที่อ่อนแอลง การกระจายที่กว้างขึ้นในหนี้ที่มีผลตอบแทนสูงและหนี้ธนาคารที่มีลำดับรอง ซึ่งบางส่วนถูกชดเชยโดยการไหลเข้าของกองทุนหุ้นที่แข็งแกร่ง

เกี่ยวกับความเสี่ยงทางการเมือง BofA ชี้ให้เห็นว่าความเสี่ยงของการชนะของพรรคเดโมแครต (DEM sweep) กำลังถูกนำมาคิดในตลาด แต่สถานการณ์ที่พรรคเดโมแครตชนะ 53 ที่นั่งในวุฒิสภาและผลตอบแทนพันธบัตรเพิ่มขึ้นยังไม่ได้ถูกนำมาคิดอย่างเต็มที่ ไม่ว่าจะเป็นผลการเลือกตั้งอย่างไร ความต้องการของผู้มีสิทธิเลือกตั้งสำหรับ "ความสามารถในการจ่าย" ส่งผลกระทบเชิงลบต่อเทคโนโลยี ธนาคาร และการผูกขาดด้านพลังงาน ในขณะที่เป็นที่นิยมในภาคผู้บริโภคที่ไม่จำเป็น

ในจีน BofA ระบุว่าผลตอบแทนพันธบัตรจีนแตะระดับต่ำสุดใหม่ เงินหยวนแข็งค่าขึ้นกว่า 20% เมื่อเทียบกับดอลลาร์ไต้หวันในปีที่ผ่านมา หุ้นเทคโนโลยีจีน (CQQQ) ลดลง 32% ตั้งแต่เดือนมิถุนายน และภาวะเงินฝืดในจีนกลายเป็นปัญหาระดับโลก BofA แนะนำให้ขายชอร์ตราคาน้ำมันในครึ่งแรกของปี 2027 โดยให้เหตุผลว่าความก้าวหน้าในสันติภาพจะช่วยเพิ่มอุปทาน อย่างไรก็ตาม หากการลดลงของราคาน้ำมันไม่ส่งผลให้เกิดการฟื้นตัวในยูโรและเยน จะเป็นสัญญาณว่าภาวะเงินฝืดในจีนกลายเป็นปัจจัยลบใหม่ที่สำคัญในระดับโลก

ผลตอบแทนสินทรัพย์ปี 2026: สินค้าโภคภัณฑ์นำหน้า พันธบัตรล้าหลัง

จากผลการดำเนินงานของสินทรัพย์ข้ามปีจนถึงปัจจุบัน สินค้าโภคภัณฑ์อยู่ในอันดับแรกด้วยการเพิ่มขึ้น 91.6% ในขณะที่น้ำมันดิบ (WTI) เพิ่มขึ้น 79% ในปีนี้ หุ้นสหรัฐฯ เพิ่มขึ้น 14% หุ้นทั่วโลกเพิ่มขึ้น 9.6% ดอลลาร์เพิ่มขึ้น 3.9% และผลตอบแทนเงินสดอยู่ที่ 3.1% หนี้ที่มีผลตอบแทนสูงลดลงเล็กน้อย 0.5% พันธบัตรระดับการลงทุนลดลง 2.5% พันธบัตรรัฐบาลลดลง 3.3% ทองคำลดลง 7.1% และ Bitcoin ลดลง 8.4%

เมื่อมองไปที่ทศวรรษทั้งหมดของปี 2020 ข้อมูลของ BofA แสดงให้เห็นว่าผลตอบแทนประจำปีของพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ อายุ 10 ปีอยู่ที่ลบ 4% ผลตอบแทนประจำปีของทองคำอยู่ที่ 15% และผลตอบแทนประจำปีของดัชนี Nasdaq อยู่ที่ 17% ยืนยันถึงความมีประสิทธิภาพอย่างต่อเนื่องของสี่แนวโน้มหลักของ ABB, ABD และ AI.