取引が冷え込む中、Coinbaseは何で利益を上げるのか？

10月29日、Coinbaseは第3四半期の決算を発表しました。暗号市場の取引が低迷する中、同社の収益はほぼ安定しています。決算書には見落とされがちな変化があります。それは、サブスクリプションとサービスの収益が取引収益に近づいていることです。

この暗号取引から始まった企業は、より多くのビジネスを市場のサイクルを超えて成長させようとしています。ステーブルコイン、サブスクリプション、予測市場が同じ成績表に含まれています。しかし、比率、収益、利益を分解してみると、より複雑な状況が見えてきます。

収益構造が変わったが、収入は増えたのか？

まず最も直感的な変化を見てみましょう。Coinbaseの決算書によると、第3四半期のサブスクリプションとサービスの収益は純収益の49%を占めています。これは、100ドルの純収益のうち、ほぼ半分が取引以外のサービスから来ていることを意味します。

取引収益とサービス収益

2本の線の距離は縮まっていますが、主な理由は取引収益がより早く減少していることです。過去1年間で、取引収益は前年同期比で44%減少し、サブスクリプションとサービスの収益も20%減少しました。比率の上昇は実際の変化ですが、サービス収益が市場のサイクルから脱却したことを意味するわけではありません。

取引の低迷は具体的な形で現れています。Coinbaseは、第3四半期の全市場の暗号取引量が前四半期比で10%減少し、同社の取引収益も前四半期比で1%減少したと報告しています。プラットフォームの暗号取引量の市場シェアは4四半期連続で上昇し、10.7%に達しました。ケーキが縮小する中で、Coinbaseはより大きな部分を得ました。

新しい製品も空白を埋めるのに役立っています。同社によると、予測市場の成長が消費者向けの暗号現物およびデリバティブ取引量の減少の影響を緩和しました。予測市場の年換算収益は2億ドルを超え、これは一定期間の収益速度の年換算基準であり、当四半期の実際の収益ではなく、四半期収益に直接加算することはできません。

この違いは解釈に影響します。予測市場の収益は取引収益に含まれ、サブスクリプションとサービスの収益にはステーブルコイン、ブロックチェーン報酬、利息などの項目が含まれています。Coinbaseの多様化を観察する際には、取引以外の収益だけでなく、取引収益内部に新しい収入源が出現しているかどうかも見る必要があります。

USDCが増えたが、なぜ収益は同期して上昇しないのか？

ステーブルコインはサービス収益の中で最大の部分を占めています。Coinbaseの決算書によると、第3四半期のステーブルコイン収益は3.07億ドルで、サブスクリプションとサービスの収益の半分以上を占めています。

ユーザーがCoinbaseの製品内でより多くのUSDCを保有することは、通常、同社に関連する収益をもたらします。しかし、これは単純な直線ではありません。図では、2つの指標をそれぞれ前年同期を100と換算しており、プラットフォーム内の保有量は上昇し続けている一方で、ステーブルコイン収益は前年同期を下回っています。

USDC保有量とステーブルコイン収益

その理由は、Coinbaseが得るステーブルコイン収益がプラットフォーム内の残高だけに依存していないからです。同社の決算書は、USDCに関連する経済的利益をプラットフォーム製品内の残高とプラットフォーム外の残高などの部分に分けており、これらの部分の規模と収益貢献は変動し、金利も結果に影響を与えます。

決算書によると、第3四半期のプラットフォーム外のUSDC関連収益は前四半期比で減少し、プラットフォーム内の平均保有量の新記録と金利上昇による成長を部分的に相殺しました。つまり、より多くのUSDCがCoinbaseの製品内に留まっていても、全体のステーブルコイン収益が同期して増加することは自動的には保証されません。

プラットフォーム自身が保有するUSDCには会計基準の違いもあります。決算書の附表では、同社が自ら保有する残高から生じる収益を個別に示し、ステーブルコイン収益と合算して表示しています。したがって、分析する際には附表の合計金額と損益計算書のステーブルコイン収益を区別する必要があります。

7億ドルの利益、経営は本当に回復したのか？

第3四半期のCoinbaseの純利益は正の数に戻りました。決算書によると、純利益は7.19億ドルで、前四半期は3.60億ドルの損失でした。この数字だけを見ると、同社の日常的な経営が突然同等の幅で改善したように思えます。

純利益と調整後純利益

損益計算書での最大の変化の1つは投資から来ています。Coinbaseは第3四半期に保有する暗号資産から7.15億ドルの純利益を得ており、前四半期は損失でした。この利益は純利益に計上されますが、顧客がプラットフォーム取引所で支払った手数料ではありません。

Coinbaseは調整後純利益も開示しました。この指標は、投資用暗号資産およびその他の投資の損益を除外し、相応の税務影響を考慮しています。同社の基準によると、第3四半期の調整後純利益は7,770万ドルです。これも同様にプラスに転じましたが、一般に認められた会計基準に基づく純利益との間には明らかな差があります。

これは経営が改善していないことを意味するわけではありません。決算書によると、第3四半期の営業利益は6,170万ドルで、前四半期は営業損失でした。同時期の総営業費用は減少し、同社は技術開発費用が以前のコスト削減の恩恵を受け、管理費用も専門サービス支出の減少により減少したと述べています。

調整後EBITDAは3.33億ドルに達し、前四半期比で60%増加しました。しかし、この指標は株式報酬、減価償却などの項目を排除しており、純利益やキャッシュフローとして直接扱うことはできません。3つの指標を一緒に見ることで、投資収益、費用の変化、経営のパフォーマンスそれぞれの位置を明確にすることができます。

Coinbaseのこの四半期の変化は、2本の収益曲線が徐々に近づく中に隠れており、また2つの利益基準の間にも隠れています。