Ouro ou Títulos do Tesouro dos EUA: Qual é a Melhor Proteção?

Comprar ouro é uma proteção contra o risco de crédito do próprio sistema do dólar, como as dúvidas sobre a IA melhorar a produtividade dos EUA.

Escrito por: Song Xuetao, Wall Street Journal

O ouro é tanto um ativo de reserva de longo prazo quanto um ativo financeiro que pode ser rapidamente liquidado; atende tanto à demanda de proteção quanto ao comércio de tendências e posições alavancadas. Após a queda das ações dos EUA em 8 de outubro, o valor de refúgio dos Títulos do Tesouro dos EUA tornou-se proeminente, e os rendimentos caíram, mas o ouro não conseguiu atrair fundos de refúgio, que é o cerne da questão.

Primeiramente, a desalavancagem pode ter desencadeado tensões de liquidez em todos os mercados.

O cenário de queda das ações dos EUA, taxas de Títulos do Tesouro dos EUA em declínio e preços do ouro em queda ocorreu durante quedas extremas em 2008 e 2020. No entanto, desta vez é diferente: primeiro, a queda das ações dos EUA é muito menor do que em 2008 e 2020; segundo, o índice do dólar, que reflete a demanda de liquidez de curto prazo no mercado, não se fortaleceu significativamente.

Quanto ao primeiro ponto, embora as ações dos EUA não tenham experimentado uma venda em pânico, a queda ressonante em várias ações impulsionadas por narrativas de IA pode ter desencadeado uma desalavancagem localizada, fazendo com que investidores alavancados vendessem ativos para obter dinheiro para atender a requisitos de margem de curto prazo.

Quanto ao segundo ponto, pode estar relacionado à intervenção do Banco do Japão. Observando as ações confirmadas de intervenção no iene desde fevereiro deste ano (o gráfico mostra a taxa de câmbio USDJPY, com a vela verde indicando o desempenho da taxa de câmbio USDJPY no dia da intervenção do BOJ), em 22 de outubro, a tendência do mercado foi semelhante ao desempenho durante cada intervenção do BOJ, o que pode sinalizar uma nova rodada de intervenção, mas a confirmação só pode ser feita retrospectivamente. Se a intervenção do BOJ suprimir o fato de que o dólar 'deveria ter se fortalecido', isso confirma ainda mais que a razão para a queda do ouro é a venda desencadeada por tensões de liquidez.

Sob pressão de liquidez do mercado, os atributos de ativo de risco do ouro estão um tanto correlacionados com o desempenho das ações de mineração de ouro. Os ganhos significativos acumulados pelas ações de mineração de ouro no passado também retroalimentarão o ouro, aumentando seus atributos de ativo de risco e elasticidade de preço. No mês passado (de 26 de setembro a 27 de outubro), o ETF de ações de mineração de ouro (GDX) caiu cerca de 12,3%, em comparação com uma queda de cerca de 3,9% no ETF Nasdaq 100 (QQQ) e uma queda de cerca de 6,1% no ouro à vista. Embora as preocupações com a inflação, a queda dos rendimentos reais e os riscos geopolíticos ainda sustentem o ouro em termos narrativos, o impacto da venda nos preços de curto prazo domina.

Em segundo lugar, o ouro e os Títulos do Tesouro dos EUA protegem riscos diferentes.

Comprar Títulos do Tesouro dos EUA protege contra riscos no crescimento econômico (dos EUA) e nos mercados, ou riscos políticos em economias não dos EUA; em outras palavras, sob a premissa de um sistema do dólar estável, o oposto dos Títulos do Tesouro dos EUA são as ações dos EUA. Comprar ouro, por outro lado, protege contra o risco de crédito do próprio sistema do dólar, como as dúvidas sobre a IA melhorar a produtividade dos EUA.

A divergência do mercado sobre a IA permite que o ouro mantenha seu valor de proteção. Se a IA puder continuamente melhorar a produtividade e traduzir a receita do modelo e as melhorias na eficiência corporativa em lucros reais, então o potencial de crescimento e a base tributária dos EUA podem ser sustentados, enfraquecendo a atratividade relativa do ouro.

Por outro lado, se o crescimento da receita da IA for insuficiente para cobrir os gastos de capital, depreciação e custos de financiamento, o mercado pode reavaliar os retornos econômicos previamente investidos. Uma vez que essa preocupação se estenda dos lucros corporativos para a estabilidade financeira, encargos fiscais e respostas políticas futuras, o valor do ouro como proteção contra o risco de crédito do dólar pode aumentar.

Atualmente, o mercado está apenas preocupado que os retornos dos investimentos em IA possam ficar aquém das expectativas e que as avaliações das ações de tecnologia precisem de ajuste; ainda não duvidou do desenvolvimento geral da indústria de IA e da capacidade de financiamento geral dos EUA. Os preços das ações de tecnologia de IA caíram após a OpenAI e a Anthropic divulgarem o crescimento lento da receita do modelo e a fermentação do risco de crédito CRWV, mas a escala absoluta dos gastos de capital na indústria de IA e o uso total de grandes modelos globais ainda estão aumentando.

Ceticismo sobre ações de tecnologia de IA e ceticismo sobre a indústria de IA ou até mesmo crédito do dólar são dois níveis diferentes de negociação. O primeiro já ocorreu, mas isso não significa que o último necessariamente acontecerá simultaneamente. Os fundos podem vender ações de tecnologia e comprar Títulos do Tesouro dos EUA, permanecendo dentro do sistema do dólar. Portanto, os Títulos do Tesouro dos EUA se beneficiam mais diretamente do que o ouro.

Além disso, a deterioração simultânea do ambiente econômico e político na Europa também destaca a resiliência relativa do sistema econômico e político dos EUA, suprimindo as operações de 'venda a descoberto da América' representadas pela compra de ouro.

Finalmente, as incertezas em relação aos preços do petróleo e aos aumentos das taxas de juros permanecem uma restrição de curto prazo sobre o ouro.

Na reunião do FOMC de outubro, o Federal Reserve manteve a taxa de política inalterada, mas dois membros ainda defenderam um aumento de 25 pontos base; a declaração também enfatizou que a inflação permanece elevada e mais informações são necessárias para julgar a direção da política subsequente. Esta pausa permite tempo para observar os efeitos dos aumentos anteriores das taxas, mas a pressão real da taxa de juros enfrentada pelo ouro não foi aliviada.

Waller apontou na coletiva de imprensa: Recentemente, os preços do petróleo continuaram a subir, enquanto as taxas de juros do mercado caíram; as taxas de juros já afetaram investimentos e financiamentos no setor de tecnologia, com os spreads de crédito em alguns ativos se alargando significativamente, e a alocação de capital tornando-se mais cautelosa; as condições financeiras gerais 'se apertaram um pouco', e a alocação de capital tornou-se mais prudente. Isso significa que o Federal Reserve observou a transmissão das taxas de juros para investimentos em tecnologia e condições de crédito, mas não liberou sinais mais claros de afrouxamento.

No curto prazo, a tendência do ouro precisa ser observada em conjunto com os preços do petróleo, guerras e expectativas de taxas de juros. Se os conflitos se intensificarem, os preços do petróleo subirem, mas as expectativas de aumento das taxas de juros não aumentarem, e os aumentos das taxas nominais forem inferiores às expectativas de inflação, as taxas de juros reais podem cair, proporcionando suporte ao ouro. Nesse cenário, se o ouro ainda cair devido à desalavancagem ou problemas de liquidez, pode entrar em uma fase de fundo.

A longo prazo, o valor de alocação de longo prazo do ouro permanece relativamente certo, fundamentalmente apoiado pela contínua erosão do crédito da moeda fiduciária devido à expansão dos déficits fiscais e acumulação de dívidas em países desenvolvidos. O espaço de alocação para o ouro está relacionado ao otimismo do mercado sobre a IA: o otimismo sobre a IA corresponde ao pico do ouro, enquanto o pessimismo sobre a IA corresponde ao fundo do ouro. Quanto maior a visibilidade da receita da IA, mais comprimido o espaço de alocação para o ouro; quanto menor a visibilidade, maior o espaço de alocação para o ouro.

Aviso de Risco

Inflação, guerra e aperto monetário que superam as expectativas; desalavancagem entre mercados que supera as expectativas; retornos de investimentos em IA e aumentos de produtividade que superam as expectativas.

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