Comprendere i vari metriche di Bitcoin per azione

Bitcoin per azione è una delle metriche più importanti per valutare una società di tesoreria Bitcoin. Misura quanto bitcoin è attribuibile a ciascuna azione comune. Tuttavia, ci sono diversi modi per calcolare questa cifra, e ogni metodo fornisce informazioni diverse sull'economia di possedere le azioni comuni.

Comprendere queste differenze è essenziale per valutare la struttura del capitale di un'azienda, misurare l'accrescimento e determinare il valore attribuibile agli azionisti comuni.

Bitcoin Grezzo per Azione

La metrica più semplice è il Bitcoin Grezzo per Azione (BPS).

BPS = Totale delle partecipazioni in Bitcoin / Azioni comuni in circolazione

Questo calcolo divide le partecipazioni in bitcoin dell'azienda per le sue azioni comuni esistenti. Fornisce una misura diretta di quanto bitcoin è attribuibile a ciascuna azione attualmente in circolazione.

La principale limitazione è il suo trattamento della potenziale diluizione. Un'azienda può avere warrant, debito convertibile o azioni privilegiate convertibili che potrebbero eventualmente diventare azioni comuni. Il BPS grezzo conta solo le azioni esistenti, quindi fornisce un quadro incompleto del potenziale futuro numero di azioni.

Bitcoin per Azione Diluibile Assunta

Il Bitcoin per Azione Diluibile Assunta (BPADS) affronta questa limitazione incorporando le azioni che esisterebbero se tutti i titoli potenzialmente diluitivi si convertissero in azioni comuni.

BPADS = Totale delle partecipazioni in Bitcoin / Azioni Diluibili Assunte in Circolazione

Poiché il numero di azioni diluite assunte è maggiore o uguale al numero di azioni esistenti, il BPADS è sempre minore o uguale al BPS grezzo.

Questa metrica è diventata ampiamente citata a partire dal 2024, in particolare poiché le società di tesoreria Bitcoin hanno iniziato a utilizzare strutture di capitale sempre più complesse.

Il BPADS fornisce una visione più conservativa della proprietà di bitcoin incorporando la potenziale diluizione dai titoli in circolazione. Diventa particolarmente rilevante per le aziende con un sostanziale debito convertibile, warrant o azioni privilegiate convertibili.

Tuttavia, la sua assunzione di conversione totale può essere eccessivamente conservativa.

I warrant e il debito convertibile potrebbero non convertirsi mai se il prezzo delle azioni comuni rimane al di sotto dei loro prezzi di conversione o di esercizio. Le azioni privilegiate convertibili perpetue potrebbero anche rimanere in circolazione indefinitamente se gli investitori preferiscono ricevere il dividendo preferenziale piuttosto che convertirsi in capitale comune.

Di conseguenza, il BPADS rappresenta uno scenario completamente diluito piuttosto che una previsione del numero effettivo di azioni future.

Bitcoin Netto per Azione

Sia il BPS che il BPADS condividono un'altra grande limitazione: misurano le partecipazioni lorde in bitcoin senza tenere conto delle rivendicazioni senior sugli attivi dell'azienda.

Il capitale comune si trova in fondo alla struttura del capitale. I detentori di debito e gli azionisti privilegiati hanno generalmente priorità sugli azionisti comuni secondo i loro diritti contrattuali.

Queste rivendicazioni senior sono importanti perché riducono gli attivi attribuibili in ultima analisi al capitale comune.

Bitcoin Netto per Azione (Net BPS) affronta questo problema sottraendo l'equivalente in bitcoin delle rivendicazioni senior dalle partecipazioni totali in bitcoin prima di dividere per il numero di azioni comuni.

Il calcolo di base è:

Net BPS = (Totale delle partecipazioni in Bitcoin − Rivendicazioni Senior / Prezzo del Bitcoin) / Azioni Comuni

Ad esempio, un'azienda con 1 miliardo di dollari in rivendicazioni senior e un prezzo del bitcoin di 100.000 dollari avrebbe bisogno dell'equivalente di 10.000 bitcoin per soddisfare quelle rivendicazioni.

Quei 10.000 bitcoin sarebbero quindi sottratti dalle partecipazioni lorde in bitcoin quando si calcola il Net BPS.

Il denominatore può utilizzare sia le azioni comuni esistenti che un numero di azioni diluite assunte. Tuttavia, il trattamento deve rimanere coerente: i titoli assunti per convertirsi in azioni comuni dovrebbero avere le loro rivendicazioni senior estinte rimosse dalle deduzioni del numeratore. Questo evita di contare la stessa obbligazione due volte.

Dovrebbero essere inclusi i contanti?

Ci sono due approcci utili per calcolare il Net BPS.

Il primo approccio applica contante e equivalenti di contante contro le richieste senior prima di dedurre le obbligazioni residue dalle partecipazioni in bitcoin.

Net BPS = [Partecipazioni in Bitcoin − (Richieste Senior − Contante Applicato) / Prezzo del Bitcoin] / Azioni Ordinarie

Qui, il contante applicato è limitato all'importo disponibile per compensare le richieste senior. Questo metodo riflette il fatto che il contante può soddisfare le obbligazioni, preservando più bitcoin per gli azionisti comuni. Questa è la metodologia utilizzata da Strategy per calcolare il loro mNAV.

Il secondo approccio deduce il valore totale delle richieste senior dalle partecipazioni in bitcoin e riporta il contante separatamente. Ad esempio, gli investitori potrebbero esaminare sia il Net BPS che il Contante per Azione. Questa separazione fornisce una visione più chiara dell'esposizione in bitcoin dell'azienda insieme alle sue riserve di contante indipendenti, a livello per azione.

Entrambi gli approcci sono utili. Includere il contante produce una misura più completa del valore residuo degli attivi, mentre escludere il contante rende visibili separatamente le posizioni in bitcoin e contante dell'azienda.

Le variazioni del Net BPS con il prezzo del bitcoin

Una caratteristica distintiva del Net BPS è la sua sensibilità al prezzo del bitcoin.

Il BPS grezzo e il BPADS dipendono dalle partecipazioni in bitcoin e dal numero di azioni. Il Net BPS dipende inoltre dal prezzo di mercato del bitcoin poiché le richieste senior sono generalmente denominate in dollari.

Man mano che il bitcoin apprezza, sono necessari meno bitcoin per coprire un'obbligazione fissa in dollari, quindi più bitcoin rimangono attribuibili agli azionisti comuni. Quando il bitcoin si deprezza, accade il contrario.

Pertanto, il Net BPS aumenta con il prezzo del bitcoin e diminuisce quando il prezzo del bitcoin scende, assumendo richieste senior, partecipazioni e numero di azioni fissi.

Questa relazione crea sia una sfida che un importante vantaggio.

Sfida: Misurare correttamente l'accrescimento

La sfida è che le variazioni del Net BPS nel tempo combinano gli effetti delle azioni aziendali con le variazioni del prezzo di mercato del bitcoin.

Un aumento del prezzo del bitcoin può aumentare il Net BPS anche quando le decisioni di finanziamento di un'azienda distruggono valore per gli azionisti comuni. Al contrario, i prezzi in calo del bitcoin possono offuscare i benefici di transazioni genuinamente accrescitivi.

Questo rende poco affidabile il confronto diretto delle cifre del Net BPS osservate in date diverse per valutare le decisioni di allocazione del capitale della direzione.

Tuttavia, il BPS grezzo e il BPADS sono anche misure inadeguate dell'accrescimento economico.

Considera un'azienda che emette debito per acquistare bitcoin. Qualsiasi importo positivo di bitcoin acquistato con debito aumenta il BPS grezzo perché le partecipazioni in bitcoin aumentano mentre le azioni comuni rimangono invariate. Questo vale indipendentemente dal tasso d'interesse del debito o dagli obblighi di rimborso.

Allo stesso modo, emettere azioni privilegiate per acquistare bitcoin aumenta il BPS grezzo anche se le azioni privilegiate sono emesse a uno sconto sostanziale rispetto al valore nominale e comportano obblighi di dividendo costosi.

Queste transazioni aumentano la proprietà lorda di bitcoin per azione comune mentre possono ridurre il valore residuo attribuibile agli azionisti comuni.

Il modo corretto per misurare l'accrescimento economico è confrontare il Net BPS prima e dopo una transazione mantenendo costante il prezzo del bitcoin.

Questo isola gli effetti delle variazioni nelle partecipazioni in bitcoin, nelle richieste senior, nel contante e nel numero di azioni.

Rivela se un'azione aziendale aumenta genuinamente l'equivalente in bitcoin degli attivi residui attribuibili a ciascuna azione comune.

Vantaggio: Net BPS come misura del valore di liquidazione delle azioni comuni

Forse il maggiore vantaggio del Net BPS è la sua connessione al valore economico delle azioni comuni. Quando il bitcoin è l'attivo principale di tesoreria di un'azienda, il Net BPS calcolato con l'adeguamento di contante appropriato approssima il valore di liquidazione denominato in bitcoin attribuibile a ciascuna azione comune.

(Nota: per valore di liquidazione intendo il valore a cui gli azionisti comuni avrebbero diritto se liquidassero l'azienda, saldassero tutte le pretese e dividessero il resto tra di loro. Questo non ha nulla a che fare con il "valore di liquidazione" associato a posizioni di trading a margine e con leva. I recuperi effettivi in una vera liquidazione dipendono dai termini precisi dei titoli senior, di altri attivi e passivi, delle spese di liquidazione e dei proventi tassabili realizzati dalla vendita degli attivi.)

Moltiplicando il BPS netto per il prezzo del bitcoin si converte questo importo in dollari. Gli investitori possono quindi confrontare quella cifra in dollari con il prezzo di mercato delle azioni ordinarie per misurare il premio o lo sconto a cui le azioni vengono scambiate rispetto al loro valore residuo stimato degli attivi.

Questo è un vantaggio che BPS e BPADS non possono offrire. Poiché il BPS netto tiene conto delle pretese senior, fornisce una misura più diretta degli attivi che appartengono in ultima analisi agli azionisti comuni, rendendolo la base di confronto più rilevante con il prezzo di mercato delle azioni ordinarie.

Questa connessione al valore di liquidazione del capitale comune spiega anche perché l'accrescimento è meglio misurato attraverso le variazioni del BPS netto a un prezzo del bitcoin costante. Mantenere il prezzo costante isola l'impatto delle azioni aziendali sul valore residuo degli attivi attribuibile a ciascuna azione comune. E poiché il BPS netto considera sia le pretese senior che le azioni ordinarie, tiene conto dell'impatto di tutte le possibili azioni aziendali che coinvolgono l'emissione o il riacquisto di interessi in titoli, proiettando i risultati dell'impatto sulle azioni ordinarie.

Conclusione

Ogni metrica Bitcoin per azione ha uno scopo distinto.

Il BPS grezzo misura le partecipazioni lorde in bitcoin attribuibili alle azioni ordinarie esistenti. Il BPADS incorpora la potenziale diluizione. Il BPS netto tiene conto delle pretese senior e misura il valore residuo in bitcoin attribuibile al capitale comune.

Per valutare la struttura del capitale, il BPS netto è il più completo dei tre. Mantenere costante il prezzo del bitcoin consente agli investitori di isolare gli effetti economici delle transazioni di finanziamento e valutare l'accrescimento genuino. Il BPS netto fornisce una connessione diretta tra il bilancio dell'azienda e il valore di mercato delle sue azioni ordinarie.