把投机变成生意：Standard Reserve 的股票流动性实验

By: foresightnews.pro|2026/10/24 06:23:52

DeFi 需要重拾实验精神：Standard Reserve 想用股票做市养活代币。

撰文：@ponyo_fp

编译：AididiaoJP，Foresight News

DeFi 曾经让人兴奋得睡不着觉。2020 到 2021 年，每隔几周就有人扔出一个新机制：投票托管、债券化、流动性挖矿。有的很聪明，有的蠢得离谱，但每一个都在逼人动脑子。

五年过去，基础设施更成熟，资金更充裕，launchpad、永续合约 DEX 和稳定币层出不穷。但行业把上一轮代币经济的失败，归结为「代币经济设计本身有问题」。实验精神随之退潮，大家转向更安全、更可预测的业务。

Standard Reserve（SR）是一个少见的尝试------它想接续那个时代。SR 把上一轮失败的代币机制重新设计，用交易 STANDARD 代币募来的资金，在 Robinhood Chain 上为代币化股票提供流动性。它的野心，是把投机活动变成一门靠股票交易赚钱的生意。

能不能成，还很难说。但这份白皮书确实让人愿意读下去------这种感觉已经很久没有过了。

上一轮失败的代币经济，被重新拆开设计

SR 的结构不复杂：先募资，再奖励负责运营的人，最后把资金投到外部市场。而 ETH 是流入还是流出 STANDARD 交易池，决定协议接下来怎么走：是扩大发行，还是转向回购。

募资从发币开始。上线时，SR 把 1 亿枚 STANDARD 放进 Uniswap v4 的 STANDARD/ETH 池，池子里一开始没有 ETH。之后每一笔买入都会往池子里加 ETH，这些 ETH 就成了协议撤不走的流动性。交易本身也带来收入：买方付 2%，卖方付 3%，都用 ETH 支付。

新发行的 STANDARD 发给 banker。想当 banker，先买一张特许牌照 NFT。牌照每天拍卖，用 ETH 出价，持有者最多运营 10 个分支。每天基础发行 70 万枚 STANDARD，所有分支平分，再乘以发行乘数。牌照自带一个分支；想多开分支，得用 STANDARD 买许可证，买完就销毁。

奖励先记在牌照账上。banker 只有关闭分支、提取奖励时，协议才会把这些奖励铸造成可转让的 STANDARD；代价是，这些分支未来的奖励也一并放弃。提取要交退出费，费率从 2% 一路升到 60%。这笔退出费一半销毁，一半分给留下的人。别人退得越多，自己退出的成本就越高。

有些持有者不想运营分支，可以买 S-Bills：锁定 STANDARD 15 天，赚一笔溢价。这笔溢价来自单独拨款的代币预算，溢价率通过拍卖决定。与 banker 发行不同，支付这笔溢价不需要增发新代币。

收入怎么用，由资本流向决定。这里的收入，包括交易费和牌照拍卖所得。每三天，SR 结束一个周期，看 STANDARD 池的净 ETH 是流入还是流出。如果净流入，70% 的协议 ETH 收入划入储备；如果净流出，这 70% 用来回购 STANDARD 并移出流通。剩下的 30% 里，15% 用于购买 STANDARD 做激励，15% 归团队。

净流入还是净流出，也决定发行节奏。连续几个周期净流入，发行乘数就逐步上调；一旦出现净流出周期，乘数立即下调。资本流出时，SR 减少新发行，把更多收入拿去做回购；资本回流后，发行恢复，储备也重新开始积累资产。

SR 把自己称为「链上央行」。这个比喻点出了它的野心：靠交易 STANDARD 为系统融资，用货币规则管发行和资本配置，再让储备用自身资产支持 STANDARD 之外的市场。

五周压力测试：跌 39% 后，回购和销毁启动

SR 的设计明显借鉴了上一轮 DeFi 实验。Olympus 启发了发行和协议拥有流动性，其他机制来自上一轮的 AMM 实验。0xBeans 的问题更具体：如果当年靠内部创造的激励就能让市场运转多年，改进后的版本能不能为 SK 海力士、阿里巴巴这类有链外价值的资产提供流动性？他不声称已经证明答案。

注：0xBeans（@0xbeans）为 Standard Reserve 联合创始人。2018 年熊市离开大学加入 Coinbase 担任工程师，后共同创立 Frame（后被 Igloo 收购并并入 Abstract），并曾在 Paradigm 驻留。他选择不进行外部融资、以个人资金自举 Standard Reserve，专注链上机制设计，并推动 URC-5 标准进入 Uniswap。目前以匿名身份在 Robinhood Chain 上构建以资金流驱动的代币化股票流动性协议。

五周数据至少说明一件事：资本流出时，系统确实按设计启动了收缩机制。STANDARD 从上线日收盘到 10 月 10 日跌了 39%，发行乘数随之从 1.10 降到 0.35，后来随着资本回流回升到 0.55。前 10 个完整周期里，有 7 个把费用导向回购。许可证的销毁量也超过了同期发行量，说明代币在净减少。另有 110 张休眠牌照，在首个合格区块出现后 63 分钟内被撤销。

但这还不足以证明这套经济能扛住长期下行，更不用说吸引足够的新需求来增长。

股票代币缺的不是发行，是流动性

Robinhood Chain 上线才 3 个半月，已经是链上现货交易的第三大场所。截至 10 月 19 日的 30 天里，这条链的 DEX 成交额达到 346 亿美元，TVL 为 10.5 亿美元。不过，这些交易大部分不是股票。它真正的特色，是 Robinhood 在链上发行了 188 只股票代币，美国以外的 120 多个国家用户可以连续交易。

Robinhood 把方向说得很明确。7 月 29 日财报电话会上，Vlad Tenev 称 Robinhood Chain 是「第一条为真实世界资产打造的链」，要让这些资产「完全 DeFi 化」。链上股票代币价值从 7 月中旬的 1420 万美元，增至 10 月中旬的 1.484 亿美元。作为参照，Robinhood 客户 2026 年 8 月交易了 3350 亿美元美股。SEC 9 月对代币化证券的豁免要求代币具备完整股东权利，为部分股票活动上链提供了潜在监管路径。

但发行股票代币，不等于给它一个市场。流动性总得有人提供，交易困难时总得有人愿意持有库存。SR 想填这个洞。

SR 的起点判断是：股票市场在不同时段提供流动性，风险和代价并不一样。美股盘中，现货市场开着，流动性提供者可以对冲，风险低，费率就便宜。隔夜和周末，现货市场关了，没法对冲，持仓风险高，费率就更贵。最初公布的费率也体现了这一点：常规时段 0.3%，延长时段 0.6%，隔夜 1.5%，周末 3.0%。但这不是固定费率。Beans 说，团队现在会通过自动程序盯住订单流份额，竞争需要时就调整池子费率。一个池子可以盘中便宜，周末为持仓风险收更贵。

SR 储备没有存款人，没人能要求赎回。所以，常规流动性提供者不愿持有股票库存时，SR 储备仍然可以拿着。按时段收费，就是它为承担这种风险收的钱。

SR 与 Robinhood 有实际工作关系，但这不等于正式背书。Beans 说，两边有个 Slack 频道，Robinhood 帮忙介绍潜在集成伙伴，也提供股票代币 API。但 Robinhood 没有承诺提供流动性。SR 得自己把业务建起来。

-- 价格

早期回报：池子有深度，交易量前高后低

SR 上线以来已收取 3023 枚 ETH 费用，其中 82% 来自上线周期。当时 90% 的开盘费在一小时内衰减，之后费用稳定在每天约 18.4 枚 ETH。

10 月 13 日至 14 日，储备开始动用这些资本：卖出约 1318 枚 ETH 换成 USDG，买入 SpaceX、阿里巴巴和 SK 海力士代币，并用一笔约 273 万美元的交易为三个市场注入种子流动性。储备在目前分散的账户中还有近 500 万美元，另有约 500 万美元实际锁在协议拥有流动性里。这是两笔不同的资本，后者不是额外可用于新股票上架的 500 万美元。团队打算合并分散的储备资金。

放在当前链上市场里看，这些流动性已经算可观。阿里巴巴和 SK 海力士的池子，流动性是链上第二大池子的 15 倍以上。SpaceX 是例外：竞争对手一个收费 0.05% 的 Uniswap v3 池，比 SR 的池子更大。

三个池子头 5 天成交 1360 万美元，为储备赚了 3.28 万美元费用。成交量明显前高后低。头 14 个小时，58% 的成交来自 launchpad；到第三天，launchpad 带来的成交已经退潮。之后池子趋于稳定，每天成交 15 万至 30 万美元，费用 1000 至 1500 美元。

调整费率后，Beans 估计 SR 池子在常规时段能占到约 40% 的订单流，周末约 10%。这些是创始人报告的数据，覆盖的时间也更晚，不能和早先只针对 SpaceX 的快照直接比较。背后的逻辑不复杂：20 到 50 美元的小单，走低费率池更便宜；阿里巴巴、SK 海力士这类标的流动性较薄，大单走 SR 更深的池子，可以用更低的滑点抵消更高的费率；SpaceX 竞争更激烈，团队就下调常规时段费率抢单，同时保留较高的周末收费。目标是赚费用，不是不计代价冲成交量。

SR 还在试一条不太常规的收入来源。Beans 说，协议允许部分 delta 中性机构在套利 SR 股票池时免交费用，条件是它们把 80% 的套利利润回流给 SR 的流动性和储备。他提到，这类安排下累计有超过 400 万美元的套利交易量，但这不是 400 万美元收入。如果规模扩大，SR 就能从套利交易修正股票库存价格偏差的过程中分成，而不是自己承担全部成本。这些交易量和利润分成数据，仍需用实际现金流独立验证。

外部收入才是投资逻辑

SR 目前上了三只股票。文档说，储备每新增一只股票代币，都会用储备资本配一个 USDG 市场；一旦代币也获准进入 launchpad，还能从与它配对的代币获得额外订单流。新上架因此有可重复结构：放入库存，产生交易，费用归储备。

Beans 的策略是建深池，让其他产品用得上，再从流经池子的交易中分成。「我们赌的是流量。」SR 打算先注入初始流动性，把外部资本引入由它的 hook 规则管理的池子，最终公布这些池子承接了多少股票代币成交。在他的五年设想里，储备做大后还会延伸出借贷业务：把 USDG 借给经营状况良好的牌照持有者，banker 不必为了流动性关闭分支；最终支持股票代币抵押贷款。后者需要一个有流动性的市场，让贷款人在清算时能卖出抵押品。交易池必须先行，因为没有它们，借贷无法安全扩大。

野心也延伸到外部建造者。牌照持有者可以提出一个杠杆股票产品，用 SR 池作为底层市场，与储备分成收入；SR 也可以和伙伴共同为一个股票 /USDG 池提供流动性，平分交易费。这些产品目前都还不是既定收入来源，只是用来展示现有流动性可能撑起哪些生意。

还有一个代币化讨论里少见的例子：走势高度相关的股票，比如韩国股指和其最大成分股，可能支撑起流动性和收益产品，而这类产品的风险特征和普通加密代币不一样。相关性可以减少部分价格脱节，但不会消除无常损失和集中度风险，也不能保证这些股票不会走势分化。Beans 不知道哪个产品会带来用户。他赌的是，可用流动性让实验成为可能。

机会说起来容易，做起来难。按 Robinhood 报告的数据，全链股票代币每天成交约 1.5 亿美元。如果 SR 能拿下三分之一，按 0.3% 收费，池子每天毛收入约 15 万美元，还没扣除返佣、收入分成和运营成本。这大约是代币机制目前每天费用收入的三倍。这是情景测算，不是收入预测。Robinhood 客户 8 月交易了 3350 亿美元美股，哪怕一小部分迁移上链，市场也会远大于 SR 当前的代币经济。

投资逻辑：两个环，第二个还没扣死

投资逻辑有两环。第一，SR 能不能把流动性变成可持续业务？第二，这门业务能不能让 STANDARD 更值得持有？

代币循环大部分已由代码执行。banker 提取奖励时，协议增发 STANDARD；买许可证会销毁代币，累计销毁量已超过发行量。收缩期规则把 70% 的相关协议 ETH 收入用于回购和销毁，15% 用于购买 STANDARD 做激励，其中包括单独预算的 S-Bills。买 STANDARD 也会往协议无法撤走的流动性里加 ETH。这些规则能抵消部分稀释，但不保证托住价格。

股票业务就没那么自动了。扩张期收入让储备有能力为股票市场提供流动性，股票交易费和新增的套利利润分成能扩大资产负债表。Beans 说，SR 打算让外部市场收入也遵循协议的扩张 / 收缩逻辑，最终用于储备增长或购买代币。这是重要的商业意图，但目前股票费用进入的是多签控制的储备，不是不可变的分配合约。

原因也不难理解。SR 最初试过更严格的财库合约，但 Beans 说，在链上买入约 100 万美元的 SpaceX 或 SK 海力士代币，会产生 5% 到 10% 的滑点。团队需要从拥有铸造和赎回权限的机构那里，在场外采购库存，这就要求多签更灵活。SR 已经申请自己的铸造和赎回权。Beans 说，如果申请获批，当股票代币回流到系统时，协议就能执行更多链上规则。部分托管和结算仍会留在链下，因为底层股票本身就在链下。但无论是申请本身，还是设想的保障措施，都不构成保证。

未来可能还有更直接的联系。Beans 提出一个试点：套利者质押 STANDARD，换取优先通道或更低费率。这可能创造出一种直接挂钩股票做市业务的需求，但目前只是提案，不是代币目前的用途。眼下，STANDARD 持有者对储备资产或股票市场利润没有法律索取权。

所以投资逻辑很具体：SR 得把股票交易量做成可持续的，在承担库存风险、扣掉伙伴分成之后，还能赚到有吸引力的回报，并让价值可信地回流到 STANDARD。如果这三条都成立，即使 STANDARD 热度下降，股票交易最终也可能为回购提供资金。那才算真正走出上一轮那种循环经济。在此之前，这仍是一个待证明的命题。