عصر صنعت: گزارش وضعیت سرمایه‌گذاری در صنعت دارایی‌های مجازی در سه‌ماهه سوم سال 2026 – تایگری ریسرچ

نکات کلیدی

• تعداد کل معاملات M&A در سطح قبلی باقی ماند، اما خریدهای بزرگ کاهش یافته و معاملات کوچک‌تر با هدف تقویت عملکرد واقعی مانند مجوزها، پرداخت‌ها و معاملات سازمانی غالب شدند.
• در حالی که تسلط سرمایه‌گذاران رهبری مالی سنتی کاهش یافته است، مشارکت سرمایه‌گذاران استراتژیک (SI) مانند VC های وابسته به صرافی‌ها که به دنبال گسترش صرافی و اکوسیستم زنجیره‌ای خود هستند، بارز شده است.
• سرمایه‌گذاری در مراحل اولیه مانند دورهای Seed کاهش یافته است، در حالی که سرمایه‌گذاری در دورهای بعدی مانند Series A~C که قبلاً سودآوری و اعتبار خود را با درآمد و مجوزها اثبات کرده‌اند، متمرکز شده است.
• در حالی که اندازه سرمایه‌گذاری‌های سنتی کاهش یافته است، روش‌های تأمین مالی جایگزین مبتنی بر جریان نقدی مانند انتشار اوراق قرضه، تأمین اعتبار و عرضه عمومی SPAC گسترش یافته است.
• تمرکز سرمایه به جای اکوسیستم‌های بلاک‌چین مستقل، به سمت حوزه‌هایی مانند پرداخت، استیبل‌کوین، توکن‌سازی اوراق بهادار و زیرساخت‌های مرتبط با هوش مصنوعی که با خدمات مالی سنتی و کاربرد واقعی مرتبط هستند، تقویت شده است.

1. بازسازی فرصت‌ها با محوریت نهادها در میان بازگشت بازار

احساسات بازار دارایی‌های مجازی در سه‌ماهه سوم سال 2026 از ترس به طمع تغییر کرده است.

بیت‌کوین که در دو فصل اول سال کاهش یافته بود، در سه‌ماهه سوم 43% افزایش یافته و قوی‌ترین عملکرد سه‌ماهه سوم از سال 2017 را ثبت کرده است و 6.34 میلیارد دلار به ETF بیت‌کوین نقدی ایالات متحده وارد شده است. شاخص ترس و طمع کریپتو که در نیمه اول سال در وضعیت ترس شدید باقی مانده بود، از 20 آگوست به منطقه طمع وارد شده و در سپتامبر عمدتاً در منطقه طمع باقی ماند.

با این حال، با نگاهی به حجم معاملات عمومی، مشخص می‌شود که این بازگشت بازار به گسترش سرمایه‌گذاری در شرکت‌ها منجر نشده است.

بازگشت سرمایه‌ها تنها بر روی سرمایه‌گذاری مستقیم در دارایی‌های مجازی متمرکز شده و سرمایه‌گذاری در شرکت‌ها که نیاز به سرمایه‌گذاری بلندمدت دارد، با احساسات کوتاه‌مدت بازار حرکت نکرده است. در زیر، تغییرات جزئی بازار در سه‌ماهه سوم را یکی یکی بررسی می‌کنیم.

2. بررسی پنج نکته کلیدی در سه‌ماهه سوم

1. M&A: تغییر از تمرکز بر گسترش کسب‌وکار جدید به سیستم خرید تقویت عملکرد
2. بازار VC: کاهش تسلط سرمایه‌گذاران رهبری و ظهور سرمایه اکوسیستم
3. مرحله سرمایه‌گذاری: اجتناب از ریسک در مراحل اولیه و تمرکز بر تأیید کسب‌وکار در مراحل بعدی
4. تأمین مالی: گسترش فراتر از سرمایه‌گذاری سهام سنتی به عرضه عمومی و تأمین مالی بدهی
5. روندهای بخش: تمرکز سرمایه به سمت زیرساخت‌های مرتبط با خدمات مالی سنتی

2.1. M&A: تغییر از تمرکز بر گسترش کسب‌وکار جدید به سیستم خرید تقویت عملکرد

تعداد معاملات M&A در سه‌ماهه سوم در سطح نیمه اول باقی ماند، اما حجم معاملات به شدت کاهش یافت.

در سه‌ماهه اول 39 مورد، در سه‌ماهه دوم 36 مورد و در سه‌ماهه سوم 37 مورد بود که تعداد کل معاملات M&A تقریباً مشابه بود، اما حجم کاهش یافته است. طبق داده‌های مؤسسه مستقل Architect Partners، تعداد معاملات M&A کریپتو در سه‌ماهه سوم نسبت به سه‌ماهه قبل 7% کاهش یافته و حجم معاملات 83% کاهش یافته است.

دلیل کاهش حجم معاملات تغییر در ماهیت اهداف خرید است. در نیمه اول، معاملاتی مانند خرید BVNK توسط مسترکارد به قیمت 1.8 میلیارد دلار، معاملات خرید کل شرکت‌ها برای تقویت پایه کسب‌وکار جدید را به بازار آورد. در مقابل، خریدهای سه‌ماهه سوم به پر کردن نقاط ضعف کسب‌وکارهای موجود متمایل شده است.

به عنوان مثال، Circle شرکت پرداخت بین‌المللی Tazapay در سنگاپور را خریداری کرده است، MoonPay North Capital که مجوز اوراق بهادار آمریکایی دارد را خریداری کرده و BitGo بخش معاملات سازمانی NYDIG را خریداری کرده است.

تأمین مجوز و تأیید عملکرد کسب‌وکار زمان زیادی می‌برد، اما از طریق خرید، می‌توان به سرعت به آن دست یافت. در این مرحله که ساختار واقعی صنعت شکل گرفته است، کاهش زمان به یک مزیت رقابتی کلیدی تبدیل می‌شود. در نهایت، محور M&A به سرعت از حوزه‌های ساده گسترش کسب‌وکار جدید به سیستم خرید تقویت عملکرد واقعی تغییر می‌کند.

2.2. بازار VC: کاهش تسلط سرمایه‌گذاران رهبری و ظهور سرمایه اکوسیستم

تأثیر سرمایه‌گذاران رهبری اصلی که دورهای سرمایه‌گذاری را رهبری می‌کردند، به وضوح کاهش یافته است. تعداد متوسط معاملات رهبری 5 سرمایه‌گذار برتر (Polychain، Pantera Capital، Hack VC، Paradigm، a16z) از 3.7 مورد در ماه به 2.0 مورد کاهش یافته است. تسلط بازیگران کلیدی بازار که 50%~75% معاملات گذشته را به طور مستقیم رهبری کرده و ارزش‌گذاری مناسب شرکت‌ها را تعیین می‌کردند، در حال تضعیف است.

در عوض، YZi Labs (که قبلاً Binance Labs نامیده می‌شد) با مشارکت در 14 مورد، سرمایه‌گذاری خود را تقریباً سه برابر در مقایسه با نیمه اول سال افزایش داده و Coinbase Ventures با 12 مورد در رتبه بعدی قرار دارد.

افزایش مشارکت VC های وابسته به صرافی‌ها ناشی از تفاوت ساختاری در اهداف سرمایه‌گذاری است. VC های مالی عمومی به دنبال سود از طریق افزایش ارزش سهام و دارایی‌ها هستند، در حالی که VC های وابسته به صرافی‌ها در صورتی که پروژه‌های سرمایه‌گذاری شده در صرافی خود یا زنجیره خود (BNB Chain، Base و غیره) مستقر شوند، از افزایش حجم معاملات و ورود کاربران به اکوسیستم بهره‌مند می‌شوند.

بنابراین، در دوره‌ای که عدم قطعیت قیمت و ارزش‌گذاری در بازار افزایش یافته است، دلیل واضحی برای ادامه سرمایه‌گذاری وجود دارد. در نتیجه، دورهای سرمایه‌گذاری در سه‌ماهه سوم بیشتر تحت تأثیر سرمایه‌گذاران استراتژیک (Strategic Investor) که به دنبال گسترش اکوسیستم خود هستند، قرار گرفته است تا سرمایه‌گذاران مالی که به دنبال شکل‌گیری قیمت هستند.

در نهایت، بازار VC در سه‌ماهه سوم نشان‌دهنده انتقال محور از سرمایه‌گذاری مالی به سمت ایجاد هم‌افزایی کسب‌وکار و اکوسیستم است.

2.3. مرحله سرمایه‌گذاری: اجتناب از ریسک در مراحل اولیه و تمرکز بر تأیید کسب‌وکار در مراحل بعدی

سرمایه‌گذاران به راحتی ریسک‌های تأیید نشده را به عهده نمی‌گیرند. سهم معاملات طبقه‌بندی شده به عنوان Seed به 15.0% رسیده و پایین‌ترین سطح خود را از سال 2024 ثبت کرده است و تعداد معاملات Seed به طور متوسط 28% کاهش یافته که این رقم بیش از دو برابر کاهش کلی معاملات (13%) است.

در عوض، مبلغ سرمایه‌گذاری عمومی در Series A~C به طور متوسط 29% افزایش یافته و به ویژه Series C تنها در سه ماه بیش از کل مبلغ شش ماهه اول سال شده است.

سرمایه‌گذاری در مراحل اولیه به این صورت عمل می‌کند که سرمایه‌ها در چندین پروژه کوچک توزیع می‌شوند و از طریق چند مورد موفق، بازدهی بالایی کسب می‌شود. برای ادامه این ساختار سرمایه‌گذاری، باید سرمایه‌گذاران بعدی وجود داشته باشند که با ارزش‌گذاری بالاتر سهام یا توکن‌ها را خریداری کنند.

با این حال، به نظر می‌رسد در سه‌ماهه سوم که سرمایه‌گذاری در شرکت‌ها به طور کلی محتاط شده است، انتظارات برای این سرمایه‌گذاری‌های بعدی کاهش یافته است. بنابراین، سرمایه‌گذاران به جای پروژه‌های اولیه نامشخص، بر روی دورهای گسترش شرکت‌هایی که قبلاً با درآمد و مجوزها اعتبار خود را اثبات کرده‌اند، تمرکز کرده‌اند.

این روند به خوبی در شرکت‌های Jeeves و EDX Markets که در سه‌ماهه سوم سرمایه‌گذاری Series C را جذب کرده‌اند و هر دو شرکت در زمینه زیرساخت‌های پرداخت و معاملات فعالیت می‌کنند، نشان داده می‌شود. معیارهای سرمایه‌گذاری بازار به سمت تأیید واقعی کسب‌وکار از زمان‌بندی ساده انتشار توکن‌ها تغییر کرده است.

2.4. تأمین مالی: گسترش فراتر از سرمایه‌گذاری سهام سنتی به عرضه عمومی و تأمین مالی بدهی

سرمایه‌گذاری در سه‌ماهه سوم اکنون از فراتر از سرمایه‌گذاری سهام ونتور شروع به ظهور کرده است. به ویژه، از 13 معامله بالای 100 میلیون دلار، 4 مورد مربوط به عرضه عمومی یا بدهی است که قابل توجه است.

سیکوریتایز (Securitize) با ادغام SPAC به بورس نیویورک راه یافت و ریپل پرایم (Ripple Prime) ۲۷۵ میلیون دلار اوراق قرضه بدون وثیقه منتشر کرد. به طور میانگین، سرمایه‌گذاری‌های خطرپذیر و استراتژیک ۲۴ درصد کاهش یافته است، اما تأمین مالی از ۷۰ میلیون دلار به ۱۹۰ میلیون دلار و تأمین مالی عمومی از ۸۰ میلیون دلار به ۱۵۰ میلیون دلار افزایش یافته است.

برخی شرکت‌ها اکنون می‌توانند بدون سرمایه‌گذاری خطرپذیر مانند شرکت‌های عمومی تأمین مالی کنند، بنابراین نقش VC در آینده ممکن است به مراحل اولیه محدود شود.

۲.۵. روندهای بخش به بخش: تمرکز سرمایه در زیرساخت‌های مالی سنتی

با بررسی جریان‌های مالی در سه‌ماهه سوم به تفکیک بخش‌ها، تمرکز بیشتر بر روی حوزه‌هایی است که اکوسیستم مالی موجود و دارایی‌های مجازی را به هم متصل می‌کند، به جای پروتکل‌های بلاک‌چین لایه ۱ و ۲ جدید.

سهم سرمایه‌گذاری در بخش زیرساخت از ۸.۱ درصد در نیمه اول سال به ۱۸.۲ درصد افزایش یافته است، اما این بیشتر به دلیل رشد معاملات مرتبط با AI مانند آیوینیک دیجیتال (Ionic Digital) که به مراکز داده AI تبدیل شده است و شرکت‌های زیرساخت یادگیری AI مانند پرایم اینتلیک (Prime Intellect) است.

نیمه دیگر سرمایه‌های جمع‌آوری‌شده در دسته‌بندی‌های دیگر به زیرساخت‌های اوراق بهادار توکنیزه شده مانند سیکوریتایز (Securitize) و آلفاکا (Alpaca) وارد شده و سهم سرمایه‌گذاری در استیبل‌کوین‌ها حفظ شده است.

در مقابل، بخش‌هایی که ارتباط کمی با سیستم مالی موجود دارند، کاهش قابل توجهی در ورود سرمایه را تجربه کردند. ۹۱ درصد از سرمایه‌گذاری‌های بازار پیش‌بینی در سه‌ماهه سوم تنها به یک مورد، یعنی پولی‌مارکت (Polymarket) با حدود ۳۰۰ میلیون دلار متمرکز شده است و بخش DeFi نیز با کاهش تعداد معاملات، ۷۱ درصد کاهش در مبلغ سرمایه‌گذاری را تجربه کرده و تنها ۳.۰ درصد از کل را به خود اختصاص داده است. بزرگ‌ترین معامله DeFi نیز شبکه توکن سپرده‌گذاری کاری (Cari Network) بود که بانک‌های منطقه‌ای ایالات متحده در آن شرکت داشتند. همچنین در بخش نگهداری (Custody) نیز بدون جذب سرمایه‌گذاری جدید، تنها بازسازی قدرت در میان شرکت‌های پیشرو مانند بیت‌گو (BitGo) و بخش تجارت NYDIG آن اتفاق افتاد.

در نهایت، در سه‌ماهه سوم، سرمایه فقط به پروژه‌هایی متمرکز شد که با شرکت‌های پیشرو یا بانک‌ها که قبلاً مجوز و تأییدیه‌های نظارتی را دریافت کرده بودند، مرتبط بودند. محور سرمایه‌گذاری به وضوح به سمت حوزه‌هایی که نقش زیرساخت و مسیر ورود سرمایه سنتی به بازار کریپتو را ایفا می‌کنند، تغییر کرده است، به جای پروژه‌هایی که اکوسیستم جدید دارایی‌های مجازی را ایجاد می‌کنند.

۳. استراتژی‌های پاسخ‌دهی بازیکنان بر اساس تغییرات بازار سرمایه

بازار دارایی‌های مجازی در سه‌ماهه سوم با وجود افزایش قیمت، همچنان جریان سرمایه به سمت سرمایه‌گذاری‌های شرکتی را محدود نگه داشت. در عوض، سرمایه به طور فعال در حال بازسازی اهداف سرمایه‌گذاری بود. به جای ادغام‌های بزرگ، تعداد خریدهای کوچک برای تقویت عملکرد واقعی افزایش یافته و مشارکت سرمایه‌گذاران استراتژیک که هدفشان گسترش اکوسیستم است، بارزتر شده است.

علاوه بر این، سرمایه به سمت شرکت‌هایی که قابلیت تجاری خود را با درآمد و مجوز تأیید کرده‌اند، متمرکز شده است. در حالی که روند "کنترل" و "ثبات" که در گزارش قبلی ذکر شد ادامه دارد، وظایف اصلی که هر بازیگر بازار باید آماده کند، به شرح زیر است.

۳.۱. شرکت‌های کریپتو و کارآفرینان

• آمادگی برای طولانی شدن دوره تأمین مالی اولیه: تعداد معاملات دور Seed در سه‌ماهه سوم به سرعت نسبت به میانگین بازار کاهش یافته است. قبل از آماده‌سازی برای دور سرمایه‌گذاری بعدی، باید نرخ سوخت سرمایه (Runway) را به طور محافظه‌کارانه محاسبه کرده و نقاط عطف مشخصی مانند ایجاد درآمد، کسب مجوز و ایجاد شراکت‌های کلیدی را تأمین کرد.
• بررسی شرایط سرمایه‌گذاری استراتژیک: سرمایه‌های VC وابسته به صرافی به طور مداوم وارد می‌شوند، اما ممکن است شرایط محدودکننده‌ای مانند وابستگی به صرافی خاص یا زنجیره اختصاصی همراه باشد. باید به دقت بررسی شود که آیا این شرایط در جذب سرمایه‌گذاران مالی (FI) در آینده یا فروش شرکت (M&A) محدودکننده خواهد بود یا خیر.
• تقویت توانایی‌های پاسخ به مقررات و مجوز: خریداران اخیر بیشتر بر روی مجوزهای اوراق بهادار، شبکه‌های پرداخت و زیرساخت‌های تجاری که به راحتی قابل استفاده هستند، تمرکز کرده‌اند. اگر شرکتی به دنبال فروش یا شراکت است، باید قابلیت‌های کلیدی و سازگاری خود را از قبل تعریف کند.
• استفاده از روش‌های مختلف تأمین مالی: اگر شرکتی جریان نقدی پایدار دارد، می‌تواند برای کاهش رقیق شدن سهام، انتشار اوراق قرضه یا تأمین اعتبار (Credit Line) را به عنوان روش‌های تأمین مالی سنتی به طور فعال بررسی کند.

۳.۲. مؤسسات مالی سنتی و شرکت‌های عمومی

• استراتژی ورود به بازار از طریق ادغام (M&A): در هنگام راه‌اندازی کسب‌وکار جدید مرتبط با دارایی‌های مجازی، به جای ساخت زیرساخت به طور مستقیم، خرید یک شرکت متخصص با مجوز و تجربه عملیاتی کارآمدتر است. روند افزایش موارد ادغام و خرید متمرکز بر زیرساخت، مجوز و عملکرد تجاری ادامه دارد.
• ارزیابی ارزش بر اساس شرایط معاملات واقعی: تنها با داده‌های مبلغ معاملات عمومی نمی‌توان ارزش کل بازار را به دقت ارزیابی کرد. به ویژه باید اولویت را به ارتباط با کسب‌وکار خود بدهند و از مشاوره مشاوران متخصص برای بررسی اینکه آیا می‌توانند بیش از مبلغ، هم‌افزایی ایجاد کنند، استفاده کنند.

۳.۳. سرمایه‌گذاران و شرکت‌کنندگان بازار خرده‌فروشی

• تفسیر چندجانبه اخبار جذب سرمایه: نباید اخبار جذب سرمایه VC را به عنوان سیگنال خرید مطلق تفسیر کرد. باید به این واقعیت توجه کرد که محیط بازار به گونه‌ای نیست که انتظار فروش بزرگ توکن یا سودهای چشمگیر مشابه گذشته را داشته باشد و محدودیت‌های سرمایه‌گذاری اولیه شخصی را به وضوح درک کرد.
• ارزیابی پروژه بر اساس اصول بنیادین: باید به جای تاریخ انتشار توکن یا اخبار کوتاه‌مدت، ساختار واقعی درآمد شرکت، رعایت مقررات و ارتباط با سیستم مالی سنتی را به عنوان معیارهای اصلی ارزیابی قرار داد.

تغییرات فعلی در بازار دارایی‌های مجازی به سمت اثبات "ارزش واقعی" و "کاربرد" فراتر از انتظارات کوتاه‌مدت در حال حرکت است. برخی سرمایه‌گذاران ممکن است این دوران را ناامیدکننده بدانند، اما روند کنونی که به سمت صنعتی شدن پیش می‌رود، قطعاً تغییر سالمی است.

بنابراین، هر بازیگر بازار باید این تغییرات ساختاری را به وضوح درک کرده و با تقویت رقابت و مدیریت ریسک، به طور پیشگیرانه برای جریان‌های جدید بازار که در پیش است، آماده شود و به عصر صنعتی وارد شود.