加密托管进入下半场：从「看住资产」到「管好资产」

托管只是入场券：加密信托银行争夺下一站。

撰文：Tiger Research

编译：AididiaoJP，Foresight News

加密托管进入下半场：从「看住资产」到「管好资产」

过去一年，数字资产托管市场扩张得很快。欧洲 MiCA 框架下的持牌托管商从 50 家增至 230 家，增长四倍多。渣打银行收购了一家专业托管公司，花旗也宣布计划在年内入场。

但托管本身有个天然天花板：收费按所持资产价值的一定比例计算，资产规模不涨，收入就很难跳升。于是，行业开始往下一站走------信托服务。托管只负责「看住资产」，信托则能管理、投资和处置资产。

Tiger Research 一年前曾判断，托管是数字资产行业的核心基础。现在的问题已经变成：这些握着资产的公司，接下来还能替客户做什么。

先看要点

• 欧洲 MiCA 持牌托管商一年内从 50 家增至 230 家，托管需求随 RWA 和稳定币扩张而上升。
• 托管收入与托管资产规模挂钩，增长有上限；信托服务能切入管理和投资，打开更高价值空间。
• 历史路径相似：美国保管箱公司从保管箱业务扩展到遗产管理和债券抵押品管理，道富则从基金托管走向资产管理和 ETF 分销。
• Anchorage、BitGo 正把稳定币发行、结算、交易、抵押借贷等银行服务装进托管；Agora、Catena 则在申请国家信托银行牌照，准备做投资顾问和资产管理。
• 托管正在变成底线能力，未来竞争不看谁托管得最多，而看谁能在托管之上提供更多服务。

托管生意为什么必须往信托走

托管需求上升，背后是链上资产在变多。

RWA.xyz 的数据显示，代币化现实世界资产今年增长了 85%，规模约 398 亿美元。稳定币在 2025 年增长超过 50%，总规模突破 3000 亿美元，之后大致维持在这一水平。代币化资产和稳定币都需要底层资产有人保管，托管需求自然跟着涨。

但托管不是一门能无限做大的生意。托管费主要按资产价值比例收取，收入随规模走，不随服务深度走。公司因此更愿意把托管关系当作入口，往信托服务延伸，提高盈利能力。

短期看，托管能接住正在上升的需求；长期看，它是通往更高价值业务的跳板。

托管和信托，不是一回事

这两个概念经常被混用，但责任边界不同。

托管是替客户持有资产。客户仍是资产所有者，托管方的职责主要是安全保管。

信托则不同。客户作为委托人，把资产转给信托公司，信托公司作为受托人，按信托目的管理、投资和处置资产，收益归客户指定的受益人。信托公司要自己做决策，因此负有法律义务，必须把受益人利益放在前面。

打个比方，托管像替人看管保险箱；信托更像受托管理一笔家族财富，负责投资，并按约定时间分配给家庭成员。

两者都持有客户资产，但托管的重心是保管，信托的重心是管理和投资。

历史剧本：从保险箱到信托银行

加密托管今天走的路，传统金融早年走过一遍。

早期数字资产托管，主要服务现货和期货交易，不需要复杂的管理结构。随着 RWA 类金融产品增多，客户开始需要能执行投资指令、管理复杂投资结构的信托功能。

这和 19 世纪美国的历史很像。1860 年代南北战争期间，政府债券发行扩大，债务证券的安全保管需求急升。后来基金等集合投资工具出现，托管工作逐渐专业化，长成了信托行业。

保管箱公司：从租箱子到管遗产、管抵押品

波士顿和罗切斯特的保管箱公司是典型样本。

它们最早靠出租保管箱收租金。后来拿到信托权限，业务扩展到个人遗产管理和公司债券抵押品管理。

扩张的动力，来自客户有保管箱解决不了的问题。

个人客户的问题是继承。客户去世后，箱子里的证券要清点、要分给继承人，但只出租箱子的公司没有权限做这件事。拿到信托权限后，保管箱公司就能在客户身后负责管理和分配财产。典型安排是：把遗产拿去投资，先给在世配偶提供终身收入，配偶去世后，本金再传给子女。

企业客户的问题是债券抵押品管理。公司向大量投资者发债，需要有人代表债券持有人管理抵押品，并在违约时维护持有人权利。单个债券持有人很难处理这些事，信托公司接了过去。

1883 年，波士顿那家公司担任 American Rapid Telegraph 300 万美元债券发行的抵押品受托人。利息未付时，它代表债券持有人申请处置抵押品。

这些案例说明，保管箱公司不是简单「多开一项业务」。它们先有客户信任，再拿到法律授权，然后去接客户自己处理不了的工作。客户愿意把资产交给它们保管，也愿意让它们进一步管理。

对今天的托管商来说，道理类似：不能只看托管资产规模涨了多少，还要看拥有这些资产的客户，还需要什么。

道富：从托管基金到管理基金

道富的路径，是从「替别人保管基金资产」走到「自己管理资产」。

1924 年，道富成为美国第一只共同基金的托管银行。1978 年，它设立面向机构投资者的资产管理部门。此前它保管的是别人管理的资产，此后它开始赚自己的投资管理费。

托管和资管放在同一个集团里，客户可以在同一体系内完成资产保管和管理，道富也能向已有托管客户卖投资产品。增长不一定靠找新客户，也可以靠给老客户提供更多服务。

道富的资管业务也不是凭空起步。它先做指数管理和现金管理，尤其是指数管理------按指数买入资产、处理交易、维护持仓记录，这些本来就是托管银行每天在做的事。

1993 年，道富与美国证券交易所合作推出 SPY，这是美国第一只 ETF，把原本面向机构的指数管理能力，做成了个人也能在交易所买卖的产品。业务从托管走到资管，再从资管走到产品分销。

对加密托管商来说，下一门生意同样可能藏在已持有的资产和已服务的客户里。先看客户在保管之外还需要什么，再做自己最有能力提供的服务。帮客户把资产用起来，和把托管规模做大，同样重要。

加密托管商已经开始抢牌照

几家头部公司已经动身。

Anchorage 和 BitGo 在往稳定币发行与结算延伸；Agora 和 Catena 在准备投资顾问和资产管理。方向不同，但目的相同：从已持有的资产上找新收入。

Anchorage 与 BitGo：把银行服务装进托管

Anchorage Digital 和 BitGo 走的是保管箱公司那条路：先从机构数字资产托管起家，再提供让资产「动起来」的金融服务。

两家都有信托服务授权。Anchorage 在 2021 年 1 月、BitGo 在 2025 年 12 月，从州特许信托公司转为受美国货币监理署（OCC）监管的国家信托银行。

此后，它们的业务从机构比特币、以太坊产品扩展到 RWA 和稳定币。通过信托银行和关联公司，它们在托管之上叠加交易、结算、抵押借贷和质押。在稳定币领域，它们还直接做发行人，负责发行、赎回和储备管理。

它们的竞争对手不再只是其他托管商。传统银行正在进入数字资产领域，而 Anchorage 和 BitGo 已经有机构客户基础，也有处理数字资产交易的经验。随着机构比特币、以太坊、RWA 和稳定币市场扩大，它们提供传统银行服务的机会也在变大。

这就像保管箱公司通过信托服务长成银行。Anchorage 和 BitGo 也可能从托管专家，长成替机构处理数字资产金融业务的公司。如果客户能在它们那里存入数字资产，并顺手完成所需金融服务，它们就可能被当作一家本地银行来使用。

Agora 与 Catena：从保管资产到管理资产

Agora 和 Catena 更像道富那条路：先持有资产，再往投资顾问和资产管理走。

2026 年 9 月 18 日，两家公司都获得 OCC 的初步有条件批准，可以设立国家信托银行。但它们仍需满足资本和运营等开业条件，并取得最终批准，才能正式运营。因此，其信托银行下的顾问和资管业务还在准备阶段，暂时无法评估收入和业绩。

按计划，Agora 会向在其处持有资产的机构客户推荐投资机会和收益来源，最终投资决策仍由客户做。Catena 则打算按与客户约定的条款直接管理资产，也会管理 AI 代理代表公司使用的资产。路径不同，但都是要在托管之上加投资顾问或资产管理。

早期动作之所以重要，是因为在数字资产管理里，理解市场、提前搭策略本身就是竞争优势。

DeFi 里靠出借资产、提供流动性、组合多项服务来赚收益，和传统金融很不一样。收益从哪来、风险在哪，都需要时间摸索。即便在传统金融有丰富资管经验，不先补课也很难直接进场。

如果 Agora 和 Catena 能早一步分析投资机会、准备管理策略，就可能跑在后来进场的金融机构前面。等它们开始运营，并在业绩和风险管理上积累记录，差距还可能拉大。若再把产品做成散户容易接触的形式，它们未必不能长成传统资管公司的对手。

托管成为底线，下一战是附加服务

安全保管仍是托管商的核心功能，但竞争正在往保管之外转移。

DeFi 和 RWA 市场越发展，客户越想把资产拿去投资、抵押和交易。代币化国债基金就是一个例子：投资者不只可以持有基金赚收益，还能把它当抵押品借稳定币，再拿稳定币去做别的投资。一个资产，可以服务多笔金融交易。对金融机构来说，帮客户把现有产品用出更多花样，和创造新产品一样重要。

这也是托管商的扩张空间。机构要把数字资产用于投资和交易，除了安全保管，还需要资产转账、结算和抵押品管理。已经持有资产、又能处理这些工作的托管商，可以在客户的金融交易里承担更大角色。

信托服务就是管理和投资资产的一种方式。信托公司可以按客户目标和信托条款管理、投资和分配资产。通过信托银行和关联公司扩展服务，托管商可能长成一家提供部分传统银行、券商和资管服务的公司。

但拿到牌照本身不会带来增长。托管商仍要建客户需要的服务、安全管好资产，并用实际结果赢得信任。谁先在数字资产管理和交易上积累经验，谁就可能比传统金融机构更早占住位置。

一年前，市场关注的是托管行业本身能长多大。现在的问题变成了：这些持有资产的公司，下一步能做什么。未来一年，可能是准备已久的信托服务正式推出、争夺客户的一年。托管是底线，信托牌照之上能搭出什么服务，才决定下一阶段谁领先.