Perp DEX à beira da mudança: o cenário das opções on-chain pode se transformar?

Autor: Jae, PANews

Por muito tempo, os derivativos on-chain foram quase um espetáculo solo de contratos perpétuos. Com alta alavancagem, um mecanismo de jogo simples e uma experiência de negociação próxima ao mercado à vista, os Perp DEX (exchanges descentralizadas de contratos perpétuos) dominaram a maior parte da liquidez e das taxas de transação no comércio on-chain.

No último mês, a direção do mercado de derivativos on-chain mudou. Os principais Perp DEX, como Hyperliquid, Lighter e Variational, anunciaram planos para produtos de opções.

Uma migração de "apostar na direção do preço" para "gerenciar a volatilidade" está silenciosamente ocorrendo on-chain, e o atual padrão de opções on-chain "um forte e muitos fortes" pode ser subvertido por novos jogadores.

De espetáculo solo a duas linhas principais, a ascensão das opções on-chain

A entrada coletiva dos principais Perp DEX é uma escolha que responde à mudança na demanda do mercado.

O sinal mais direto é a mudança estrutural no mercado de derivativos cripto. Dados divulgados pela Volmex, emissora de índices de referência, mostram que na semana passada, o volume de opções não liquidadas (OI) de Bitcoin representou 58,9% de todos os derivativos de Bitcoin, enquanto no início do ano esse número era de cerca de 50%. O padrão que antes era dominado pelos contratos perpétuos está sendo quebrado pelas opções.

O motor por trás disso é a entrada de capital trazida pelos ETFs.

Até a última sexta-feira, o OI total de derivativos de Bitcoin era de cerca de 129 bilhões de dólares, dos quais apenas as opções relacionadas ao ETF de Bitcoin dos EUA somavam cerca de 36 bilhões de dólares, e a posição de opções do produto IBIT da BlackRock estava próxima de 35 bilhões de dólares. Considerando as plataformas nativas de cripto, o tamanho total das opções de Bitcoin no mercado é de cerca de 76 bilhões de dólares, com as opções de ETF contribuindo com quase metade. Desde janeiro do ano passado, a posição de opções do IBIT cresceu de 11 bilhões de dólares para 35 bilhões de dólares. Os fundos dos ETFs estão elevando as opções de um instrumento marginal para um pilar de gestão de risco.

Essa onda rapidamente se espalhou para o on-chain.

Dados da DeFiLlama mostram que o volume nominal de negociação de opções on-chain aumentou de 1,698 bilhões de dólares no quarto trimestre do ano passado (Q4) para 8,367 bilhões de dólares no terceiro trimestre deste ano (Q3), um aumento de quase 4 vezes. No mesmo período, o volume de negociação de contratos perpétuos on-chain caiu de 36,29 trilhões de dólares para 17,12 trilhões de dólares, quase pela metade.

Nesse jogo de soma zero, a proporção de opções on-chain em relação ao volume de negociação perpétua subiu de 0,05% no Q4 do ano passado para 0,49% no Q3 deste ano, subindo por quatro trimestres consecutivos. Embora ainda haja uma diferença em termos de volume absoluto, a diferença de crescimento já aponta para a direção: os contratos perpétuos, focados na direção do preço, estão enfrentando um gargalo de expansão, enquanto as opções, que desempenham a função de gestão de risco, estão se tornando o novo motor de crescimento.

A entrada dos principais Perp DEX: uma sinfonia de infraestrutura, varejo e instituições

A entrada dos Perp DEX também deu um impulso ao crescente mercado de opções on-chain. As escolhas de caminho dos três principais jogadores correspondem a três abordagens diferentes.

Hyperliquid: construindo infraestrutura básica

Como líder dos Perp DEX, a estratégia de opções da Hyperliquid segue a rota de "infraestrutura primeiro".

Atualmente, não lançou produtos de opções próprios, mas está incorporando ferramentas de construção de aplicações de opções no protocolo através do mercado HIP-4. O protocolo de opções dentro do ecossistema, Hypercall, já apresentou dados: em setembro deste ano, o volume nominal de negociação mensal atingiu 536 milhões de dólares, validando a demanda orgânica dos usuários.

O fundador Jeff Yan afirmou que contratos perpétuos e opções têm uma relação complementar: contratos perpétuos servem para negociações direcionais, enquanto opções servem para gestão de volatilidade. O que a Hyperliquid busca é conectar as infraestruturas de negociação subjacentes, permitindo que formas mais ricas de derivativos surjam.

Lighter: atraindo usuários com opções binárias

A Lighter escolheu a abordagem mais acessível: opções binárias.

Em 19 de outubro, a Lighter Core lançou opções binárias de 15 minutos para Bitcoin e Ethereum, com jogabilidade simples, ciclos curtos e lucros e perdas claros, essencialmente usando produtos de baixo custo para educar os usuários e completar o arranque das opções. O fundador Vladimir Novakovski afirmou que isso é apenas "um precursor", e o foco da equipe na próxima fase se voltará para opções europeias padrão, gradualmente transitando para categorias profissionais.

Isso é semelhante ao caminho de crescimento de usuários de corretoras tradicionais: primeiro, usar produtos simples para atrair novos usuários, e depois fornecer ferramentas mais complexas, completando a transição de varejistas para traders profissionais.

Variational: mirando produtos estruturados de nível institucional

A Variational, voltada para instituições, tem um alvo mais alto.

Em 20 de outubro, o fundador Lucas Schuermann revelou que no próximo ano lançará o Variational Pro, cobrindo opções padrão, produtos estruturados e até derivativos de balcão, trazendo a experiência de negociação de nível institucional para o on-chain. A Variational já se originou de uma equipe de quant tradicional, e atender usuários institucionais é parte de seu DNA. Quando a liquidez das opções on-chain for suficiente para suportar grandes ordens institucionais, instituições profissionais podem migrar para o on-chain.

Os três protocolos entrarão no mercado de opções de diferentes maneiras, o que significa que: um único derivativo já não pode atender à demanda do mercado, uma era de produtos diversificados e em camadas está chegando.

Cenário do mercado: um único líder, muitos perseguidores

Antes da entrada de novos jogadores, o mercado de opções on-chain já havia formado uma hierarquia relativamente clara. Nos últimos quatro trimestres, o mercado cresceu rapidamente, mas o efeito Matheus também está se intensificando.

De Q4 do ano passado a Q3 deste ano, o volume de prêmios de opções no mercado on-chain cresceu de 59,41 milhões de dólares para 193 milhões de dólares, um aumento de 225%; o volume nominal cresceu de 2,102 bilhões de dólares para 8,794 bilhões de dólares, um aumento de 318%. Isso marca que o tamanho do mercado de opções está claramente se expandindo.

Dentre eles, a participação de prêmios do protocolo líder Derive aumentou de 70,5% para 90,79%, e a participação do volume nominal aumentou de 72,63% para 84,73%. O crescimento foi quase impulsionado apenas pela Derive, que também é a única plataforma cuja participação no mercado de prêmios de opções supera a participação no volume nominal. As plataformas da segunda linha, Paradex, Aevo e Rysk Finance, continuam a perseguir.

Derive: a lógica de produto "opções em primeiro lugar, perpétuos em segundo"

Derive, que foi atualizado a partir da Lyra, é atualmente o líder do mercado de opções on-chain.

Dos cerca de 2,19 bilhões de dólares de OI de opções na rede, a Derive detém 2,07 bilhões de dólares, mantendo uma participação de mercado de mais de 80% por um longo período. A entrada de formadores de mercado profissionais, como a FalconX, proporcionou uma profundidade de liquidez muito superior à dos concorrentes.

O que mais reflete sua posição é a estrutura de negócios: o tamanho da posição de opções é cerca de 27 vezes maior que o dos contratos perpétuos. Ao contrário da abordagem dos Perp DEX de "perpétuos em primeiro lugar, opções em segundo", a base da Derive é composta por opções, enquanto os contratos perpétuos são apenas uma ferramenta de hedge para os traders de opções.

A melhoria da eficiência de capital também ilustra o problema. No último ano, o TVL da Derive cresceu de 81 milhões de dólares para 185 milhões de dólares, um aumento de 128%, e o OI de opções também cresceu mais de 8 vezes. A razão OI/TVL aumentou de 2,28 vezes para 9,19 vezes, o que significa que, com o mesmo capital investido, a Derive conseguiu alavancar várias vezes a exposição ao risco.

A capacidade de geração de receita também está em constante otimização. Embora as taxas e receitas gerais do Q3 tenham caído ligeiramente em relação ao trimestre anterior, as taxas e receitas do negócio de opções cresceram 14,3% e 15,7%, respectivamente, aumentando suas participações para 72,5% e 84,2%, tornando-se o principal motor de receita do protocolo.

Segunda linha: cada uma com seu foco, diferenças significativas

Logo atrás, Paradex, Aevo e Rysk Finance representam três rotas diferenciadas, mas a diferença em relação à Derive ainda é significativa.

Paradex: A aplicação da StarkNet incubada pela Paradigm, foi integrada à rede de negociação RFQ da Paradigm, assumindo cerca de um quarto dos grandes pedidos da Deribit. Nos últimos 30 dias, o volume nominal de opções da Paradex foi de cerca de 391 milhões de dólares, com OI de 102 milhões de dólares, ocupando a segunda posição no mercado. O negócio de opções contribuiu com 53,74% das taxas da plataforma, sendo a principal fonte de receita do protocolo.

É importante notar que, em 3 de outubro, a Paradex contribuiu com cerca de 34,7% do volume nominal de opções em um único dia nos últimos 30 dias, indicando que a escala acumulada do protocolo pode ser facilmente afetada por alguns picos.

Aevo: Um dos pioneiros em opções on-chain, seu volume de prêmios de opções cresceu continuamente ao longo de quatro trimestres, de 1,56 milhão de dólares para 5,46 milhões de dólares, um aumento de 3,5 vezes. Embora o volume nominal do Q3 tenha caído ligeiramente, o OI aumentou 71,1% em relação ao trimestre anterior, indicando que a estrutura de posições está se aprofundando, com os usuários passando de especulação de curto prazo para alocação de médio a longo prazo.

Rysk Finance: Não é um mercado de negociação, mas sim um produto de rendimento. Os usuários depositam ativos e vendem opções de compra ou venda cobertas para formadores de mercado, ganhando prêmios. No último ano, o TVL do protocolo, o volume nominal e o volume de prêmios cresceram 124%, 174% e 42%, respectivamente, com o TVL da plataforma e o tamanho das negociações de opções se expandindo significativamente, enquanto o crescimento do volume de prêmios foi relativamente moderado.

Vale ressaltar que os custos de negociação de opções variam significativamente entre as diferentes plataformas. Cada 1 dólar de volume nominal corresponde a um prêmio, sendo a Aevo a mais alta, a Derive no meio, e a Paradex e a Rysk as mais baixas.

Isso se deve a diferentes estruturas de usuários e posicionamentos de produtos: a Aevo é voltada para varejistas e ciclos curtos, com custos de prêmios altos; a Paradex e a Rysk são voltadas para instituições e rendimentos estruturados, sensíveis a custos; a Derive, por sua vez, mantém um nível de preços médio-alto devido à sua liquidez profunda.

No entanto, a pesquisa da Alea também apontou que os traders obtiveram custos de exposição ao risco na Derive cerca de 40% mais altos do que na Deribit este ano, indicando que os protocolos de opções on-chain ainda têm um grande espaço para otimização em termos de custos de negociação.

Além disso, embora o crescimento seja excelente, as opções on-chain ainda enfrentam duas barreiras difíceis de superar rapidamente para se tornarem verdadeiramente mainstream.

A primeira é a fragmentação da liquidez. Instituições de pesquisa como a Block Scholes apontam que as opções on-chain estão dispersas em diferentes blockchains e protocolos, e a precificação e profundidade do mesmo ativo variam enormemente entre as diferentes plataformas. A dispersão de capital entre formadores de mercado resulta em alta derrapagem em grandes ordens e dificuldade na execução de estratégias complexas, o que será o principal obstáculo para a entrada em massa de capital.

A segunda é a barreira de conhecimento do usuário. As opções envolvem letras gregas como Delta, Gamma, Vega, além de conceitos complexos como a degradação do tempo e a precificação da volatilidade, que são muito mais difíceis de entender do que a direção de compra e venda dos contratos perpétuos. Mesmo que os protocolos on-chain otimizem a interface de interação, a barreira de conhecimento dos investidores ainda não pode ser rapidamente superada apenas com iterações de produtos. Isso determina que, neste estágio, as opções on-chain ainda são um jogo para traders profissionais e instituições, e a ampla adoção por usuários comuns ainda levará tempo.

De um domínio absoluto dos contratos perpétuos para a rápida ascensão das opções, a mudança estrutural dos derivativos on-chain é, essencialmente, a auto-evolução da DeFi entrando em uma nova fase.

Agora, com a entrada de capital tradicional, ativos reais sendo colocados on-chain e a DeFi começando a assumir funções mais diversificadas: hedge, proteção e negociação de volatilidade, etc.

A proporção de posições de opções de Bitcoin ultrapassando a metade, o volume de negociação de opções on-chain quadruplicando em um ano e a entrada coletiva dos principais Perp DEX são sinais que apontam para uma conclusão: a demanda por gestão de risco na DeFi está gradualmente despertando, e um novo ciclo de derivativos on-chain está começando a se revelar.

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