Les prix du pétrole ne baissent pas, les rendements des obligations américaines ne toucheront pas leur sommet

Citigroup a changé sa configuration en mode « fin de cycle », sous-pondérant les actions et les obligations de crédit, tout en maintenant une position neutre sur les obligations américaines au lieu de les surpondérer.

Rédaction : Zhao Ying, Wall Street Journal

Quand les rendements des obligations américaines atteindront-ils leur sommet ? C'est l'une des questions les plus difficiles à répondre sur le marché actuel. La dernière recherche quantitative inter-classes d'actifs de Citigroup montre qu'une baisse des prix du pétrole est presque une condition préalable nécessaire pour que les rendements des obligations américaines atteignent leur sommet, tandis que la tension géopolitique persistante maintient les prix du pétrole à un niveau élevé, ce qui signifie que le sommet ultime des rendements pourrait ne pas être encore atteint.

Selon la salle des marchés de Chase, le rapport de Citigroup montre que le taux d'inflation implicite à court terme et la baisse des prix du pétrole sont les signaux avancés les plus fiables pour prédire le sommet des rendements des obligations américaines à 10 ans. Cependant, le taux d'inflation implicite actuel continue de se renforcer plutôt que de baisser, et l'indice du dollar américain (DXY) a récemment repris sa tendance à la hausse, indiquant que le sommet des rendements n'est pas encore formé. Parallèlement, l'écart des obligations à haut rendement s'élargit et les actions cycliques s'affaiblissent par rapport aux actions défensives, des signaux de marché qui présentent déjà des caractéristiques cohérentes avec un sommet des rendements, rendant les signaux actuels contradictoires et rendant l'analyse directionnelle très difficile.

Dans le cadre de l'allocation d'actifs, le modèle cyclique de Citigroup suit actuellement une stratégie de « fin de cycle » - sous-pondérant les actions et les obligations de crédit, surpondérant les obligations (hors obligations américaines) et les matières premières. L'équipe de stratégie macro mondiale maintient une position neutre sur la durée, préférant capter l'écart de taux entre la Banque centrale européenne et la Réserve fédérale, et choisissant prioritairement les actions par rapport aux obligations de crédit.

Les prix du pétrole sont une condition nécessaire pour le sommet des rendements

Les analystes de l'équipe de stratégie macro mondiale de Citigroup, Alex Saunders et Vinh Vo, ont réaffirmé leur cadre d'analyse inter-classes d'actifs dans le rapport, ajoutant trois segments de vente de taux dépassant 70 points de base, tout en maintenant fondamentalement la même conclusion.

Les données historiques montrent qu'avant que les rendements des obligations américaines à 10 ans n'atteignent leur sommet, les performances inter-classes présentent un schéma de retard évident. Parmi eux, le taux d'inflation implicite à court terme a tendance à baisser un à deux mois avant l'apparition du sommet des rendements, tandis que le sommet des prix du pétrole est presque une condition préalable nécessaire pour le sommet des rendements. En revanche, le taux d'intérêt réel à 2 ans a souvent tendance à continuer d'augmenter après l'apparition du sommet des rendements, ce qui en fait un indicateur retardé.

Actuellement, la tendance à la hausse du taux d'inflation implicite est déjà apparue, mais le signal clé de « baisse » n'a pas encore été formé. Citigroup souligne que l'incertitude géopolitique persistante maintient les prix du pétrole à un niveau élevé, rendant difficile la détermination du moment où les prix du pétrole atteindront leur sommet. Dans ce contexte, toute prévision concernant le sommet des rendements ne peut que être repoussée.

Quels signaux sont efficaces, quels signaux sont inefficaces

La recherche de Citigroup a systématiquement examiné les indicateurs couramment utilisés sur le marché et a clairement distingué quels indicateurs ont une signification avancée et lesquels peuvent induire en erreur.

En ce qui concerne les signaux efficaces, l'aplatissement de la courbe des rendements des obligations d'État à 5 ans et à 30 ans (5s30s) apparaît généralement environ un mois avant le sommet, mais cette tendance a récemment connu un retournement au cours des 25 dernières séances de bourse, rendant les signaux confus. L'écart des obligations à haut rendement s'élargissant et la surperformance des actions à faible risque de défaut correspondent également à la règle historique du sommet des rendements. De plus, les actions de qualité (Quality) ont tendance à bien performer dans une fenêtre de 200 jours autour du sommet des rendements, ce qui a déjà été observé récemment ; tandis que les actions de croissance ont souvent atteint leur sommet avant l'apparition du sommet des rendements et continuent de sous-performer par la suite.

En ce qui concerne les signaux inefficaces ou retardés, Citigroup souligne clairement que les données sur l'IPC de base et l'IPC global sont toutes deux des indicateurs retardés, et que les lectures récentes de l'IPC relativement élevées ne peuvent pas exclure la possibilité que les rendements aient déjà atteint leur sommet. Le taux d'intérêt réel à 2 ans ne montrera également pas de retournement au point d'inflexion des rendements. L'indice VIX n'a presque aucune valeur de référence pour le moment des rendements, mais historiquement, il a tendance à baisser après la confirmation du sommet.

Les signaux actuels sont contradictoires

Citigroup admet que les signaux obtenus en comparant la dynamique actuelle du marché avec les règles historiques présentent des conflits évidents, rendant difficile de faire un jugement directionnel clair.

D'une part, la performance des actions cycliques par rapport aux actions défensives a continué de s'affaiblir pendant 2 à 3 mois, et l'écart des obligations à haut rendement s'est également élargi, ce qui correspond à des caractéristiques de marché après le sommet des rendements. D'autre part, le taux d'inflation implicite continue de se renforcer, l'indice du dollar a récemment repris sa tendance à la hausse, et les prix du pétrole sont soutenus par des facteurs géopolitiques, les trois indiquant que le sommet ultime des rendements pourrait encore être à venir.

Citigroup estime que si la situation géopolitique progresse positivement - en particulier après les élections de mi-mandat - cela augmentera considérablement la probabilité que les prix du pétrole atteignent leur sommet, créant ainsi des conditions pour une baisse continue des rendements des obligations américaines. Avant cela, la tendance récente des rendements restera hautement incertaine.

Dans ce cadre d'évaluation, le modèle cyclique de Citigroup a déjà été changé en mode « fin de cycle ». Plus précisément, ce modèle sous-pondère les actions et les obligations de crédit, surpondère les obligations (mais pas les obligations américaines) et les matières premières, et a récemment encore abaissé les actions à un niveau sous-pondéré. L'équipe de stratégie macro mondiale maintient une position neutre sur la durée, préférant l'écart de taux entre la Banque centrale européenne et la Réserve fédérale, et choisissant prioritairement une exposition aux actions par rapport aux obligations de crédit. La logique centrale de cette allocation est la suivante : tant que les signaux de sommet des rendements ne sont pas clairs et que les prix du pétrole et le taux d'inflation implicite n'ont pas montré de retournement décisif, il est plus prudent de maintenir une position neutre sur les obligations américaines plutôt que de les surpondérer.

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