Ai sẽ thay thế AAVE làm vua mới?

Tác giả: Tom Wan

Biên soạn bởi: Jiahua, ChainCatcher

Cảnh quan cho vay của Ethereum và Solana theo một kịch bản cực kỳ tương tự, với sự chuyển tiếp giai đoạn thực sự có thể so sánh (từ giai đoạn đầu tiên sang giai đoạn thứ hai) xảy ra nhanh hơn khoảng 25% trên Solana. Giai đoạn thứ ba vừa mới bắt đầu, và liệu Solana có thể duy trì tốc độ này hay không vẫn còn chưa chắc chắn.

• Giai đoạn từ đầu đến giữa của Ethereum (từ đỉnh điểm của Compound đến Aave thiết lập lợi thế): khoảng 2 năm
• Giai đoạn từ đầu đến giữa của Solana (từ đỉnh điểm của MarginFi đến Kamino thiết lập lợi thế): khoảng 18 tháng
• Cả hai hệ sinh thái hiện đang ở giai đoạn thứ ba, với những thách thức mới liên tục thu hẹp khoảng cách

Tuy nhiên, lần này, tôi không tin rằng kết quả sẽ giống nhau. Nội dung sau đây sẽ giải thích lý do một cách lần lượt.

Giai đoạn Một: Sự thống trị của Compound và MarginFi

Ethereum: Compound là giao thức thực sự đã khơi dậy "DeFi Mùa hè." Việc ra mắt token COMP vào tháng 6 năm 2020 đã trực tiếp kích hoạt toàn bộ thời kỳ khai thác thanh khoản, và tại đỉnh điểm, TVL của Compound khoảng 5 lần so với Aave.

Solana: Sau sự sụp đổ của FTX, MarginFi đã ra mắt một chương trình điểm dài hạn tập trung vào các airdrop trong tương lai, thu hút thành công một lượng lớn vốn, với TVL cao nhất của nó khoảng 4 lần so với Kamino.

Lợi thế TVL của hai người dẫn đầu này dựa vào các ưu đãi token và airdrop kỳ vọng, thay vì chiều sâu sản phẩm thực sự. Khi thị trường chuyển mình, sự phân biệt này trở nên rất quan trọng.

Giai đoạn Hai: Sự trỗi dậy của Aave và Kamino

Ethereum: TVL của Compound về cơ bản là vốn của những kẻ lính đánh thuê. Khi thị trường gấu xảy ra vào năm 2022, giá trị của tài sản thế chấp đã giảm mạnh, và COMP cũng sụp đổ đồng thời, với phần thưởng khai thác không còn đủ để giữ lại vốn.

Thiệt hại về lòng tin thực sự đã xảy ra sớm hơn— vào tháng 9 năm 2021, một lỗ hổng quản trị đã dẫn đến việc phân phối quá mức khoảng 90 triệu đô la COMP, và người dùng có xu hướng nhớ những sự kiện như vậy trong thời gian dài. Cú đánh chí mạng cuối cùng đến vào năm 2023 khi người sáng lập Robert Leshner công khai thông báo về việc chuyển hướng sang Superstate, cho thấy rằng đội ngũ cốt lõi đã từ bỏ giao thức về mặt tinh thần.

Aave đã đánh bại Compound vì một số lý do liên kết chặt chẽ. Nó đã nhanh chóng ra mắt các loại tài sản thế chấp mới, đặc biệt là stETH, wstETH và weETH, khiến nó trở thành địa điểm mặc định cho cho vay vòng tròn LST Ethereum. Nó đã bắt đầu mở rộng chuỗi chéo sớm, hoàn thành việc triển khai trên Polygon và Avalanche thông qua các đối tác bản địa.

Các ưu đãi thuần túy thường làm cạn kiệt kho token hoặc đè bẹp giá token, nhưng các chuỗi công khai hợp tác đã cho phép Aave đạt được sự tăng trưởng tích lũy của người dùng và TVL mà không làm cạn kiệt ngân sách của chính nó.

Nó cũng sở hữu chiều sâu sản phẩm thực sự: cho vay chớp nhoáng (mà Compound chưa bao giờ ra mắt) và một mô-đun bảo mật (cung cấp nhu cầu thực cho token AAVE thông qua staking). Ngày nay, TVL của Aave khoảng 16 tỷ đô la, trong khi của Compound chỉ khoảng 10% con số đó.

Solana: Sự suy giảm của MarginFi bắt nguồn từ một hoạt động airdrop kéo dài. Người dùng đã cung cấp thanh khoản, chờ đợi một token đã bị trì hoãn nhiều lần và cuối cùng kết thúc trong điều kiện không thể chấp nhận, dẫn đến sự thất vọng đã phát triển thành một cuộc rút lui tập thể.

Chiến thắng của Kamino mang tính cấu trúc nhiều hơn là do động lực. Nó không phải là một giao thức cho vay ban đầu mà là một công cụ quản lý được xây dựng xung quanh các kho thanh khoản tập trung, với thị trường cho vay phát triển song song với nó.

Trong sự hồi sinh DeFi của Solana từ năm 2023 đến 2024, các tài sản mới đã xuất hiện mạnh mẽ—LSTs (jitoSOL, bSOL), token lợi suất (JLP), stablecoin (PYUSD)—và vị trí của Kamino là hoàn toàn đúng: nó có các sản phẩm kho quản lý cho thanh khoản DEX, một thị trường cho vay cung cấp tiện ích cho các tài sản mới, và một sản phẩm Multiply được thiết kế đặc biệt cho cho vay vòng tròn.

Tất cả những điều này đã khiến Kamino trở thành địa điểm ưa thích cho các nhà phát hành tài sản triển khai các ưu đãi trên Solana—nếu bạn đang phát hành một LST mới hoặc stablecoin trên chuỗi, Kamino thường là mục tiêu tích hợp đầu tiên của bạn.

Hiện tại, TVL của Kamino khoảng 1,6 tỷ đô la, trong khi MarginFi khoảng 45 triệu đô la, chỉ chiếm 3% của Kamino.

TVL của Kamino chủ yếu được thúc đẩy bởi việc tích hợp các LST mới, stablecoin và tài sản sinh lãi.

Giai đoạn Ba: Sự xuất hiện của Morpho và Jupiter Lend

Trong tháng này, cả Aave và Kamino đều phải đối mặt với những cú sốc từ bên ngoài. Kamino không có rủi ro trực tiếp từ sự cố Drift (dSOL không bị ảnh hưởng bởi vụ hack), nhưng các nhà gửi tiền vẫn rút khoảng 300 triệu đô la như một biện pháp phòng ngừa.

Aave phải chịu tác động nặng nề hơn—rsETH được sử dụng rộng rãi làm tài sản thế chấp cho việc cho vay vòng tròn trên Aave, với TVL giảm từ khoảng 26 tỷ đô la xuống khoảng 16 tỷ đô la.

Tỷ lệ thay đổi như sau:

• Tỷ lệ TVL của Morpho so với Aave: tăng từ 26% lên 42%
• Tỷ lệ TVL của Jupiter Lend so với Kamino: tăng từ 50% lên 60%

Các giao thức hàng đầu chịu cú sốc từ bên ngoài không đồng nghĩa với việc bị loại khỏi cuộc cạnh tranh. Điều này tiết lộ một sự thật ẩn giấu trong lĩnh vực cho vay: các dự án hàng đầu nắm giữ tài sản thế chấp đáng tin cậy nhất (weETH, rsETH, JLP) chính vì họ là những người dẫn đầu, và mọi người có xu hướng tích hợp với những người chiến thắng.

Trong điều kiện thuận lợi, sự tập trung này thúc đẩy sự tăng trưởng TVL; tuy nhiên, khi một tài sản đã tích hợp gặp vấn đề, các nhà lãnh đạo phải chịu những cú sốc nghiêm trọng nhất do thành công của chính họ. Tại thời điểm này, dữ liệu của các thách thức trông có vẻ tốt chỉ đơn giản vì họ có rủi ro nhỏ hơn—đây là một ảo tưởng do các chỉ số chậm trễ gây ra, không phải là một lợi thế cấu trúc.

Tại sao tôi không nghĩ rằng lần này kết quả sẽ giống nhau

Nền tảng của các nhà thống trị hiện tại thực sự rất vững chắc. Cả Compound và MarginFi đều tự hủy hoại: Compound thất bại do quản trị chậm chạp và sự ra đi của người sáng lập, trong khi MarginFi thất bại do không thực hiện được các hứa hẹn airdrop.

Morpho là cơ sở hạ tầng, Aave là sản phẩm. Morpho Blue cung cấp một cơ chế tạo thị trường không thể thay đổi và không cần sự cho phép, với các người quản lý (Gauntlet, Steakhouse, MEV Capital) quản lý rủi ro của kho.

Aave là một quỹ khổng lồ duy nhất được quản lý thông qua quản trị để niêm yết các token mới—tương đương với một người quản lý siêu. Logic đằng sau cược của Morpho là quản lý rủi ro nên được tách rời và gán nhãn trắng, thay vì tạo ra một Aave tốt hơn.

Jupiter Lend là một tính năng của một ứng dụng siêu, trong khi Kamino là một sản phẩm độc lập. Jupiter giữ người dùng trong hệ sinh thái của nó, bao gồm tổng hợp DEX, hợp đồng vĩnh viễn, thị trường dự đoán, stablecoin, LST và giờ đây là cho vay.

Người dùng không cần lãi suất tốt nhất trên Jupiter Lend; họ chỉ cần đạt được lãi suất đủ trong một nơi quen thuộc. Hào quang của nó là kênh phân phối, không phải sản phẩm tự nó.

Điều gì sẽ thay đổi phán quyết của tôi

• Kiến trúc mô-đun của Aave v4 không đạt được sự công nhận đáng kể trên thị trường, và Aave v3 trở nên bị gạt ra ngoài lề.
• Một trong những loại tài sản thế chấp lớn nhất của Kamino, PRIME, đã trải qua một sự sụp đổ. Hiện tại, thị trường PRIME chiếm 20% quy mô tổng thể của giao thức.

Những bài học cốt lõi cho sự phát triển của giao thức

Chỉ dựa vào tự khuyến khích không thể mở rộng thị trường cho vay. Sự thành công của Aave và Kamino được xây dựng trên việc phát triển cùng với các đối tác trong hệ sinh thái (chuỗi công khai và nhà phát hành tài sản); chi tiêu khuyến khích thuần túy thường làm cạn kiệt ngân sách hoặc nghiền nát token trước khi độ sâu sản phẩm được hình thành.

Trong giai đoạn đầu, tốc độ của câu chuyện và việc thực hiện phát triển kinh doanh (BD) quan trọng hơn độ sâu của giao thức.

Aave là đơn vị đầu tiên ra mắt stETH, wstETH và weETH, sau đó là các hợp tác với Ethena cho cho vay vòng sUSDe, với Maple cho syrupUSDC, và với Pendle cho PT.

Kamino là đơn vị đầu tiên tích hợp gần như mọi LST và stablecoin lớn của Solana khi chúng xuất hiện. Trong cả hai trường hợp, việc nhanh chóng nắm bắt và thực hiện các câu chuyện đã là lợi thế cạnh tranh cốt lõi thực sự trong nhiều năm qua.

Nội dung này chỉ được đưa ra nhằm mục đích cung cấp thông tin chung, không phải là lời khuyên về tài chính, đầu tư, pháp lý hoặc thuế. Mọi sự kiện, phần thưởng, ưu đãi trực tuyến hoặc thông tin liên quan được đề cập trong nội dung này không được xem là khuyến nghị, chào mời hoặc lời mời mua, bán, giao dịch hoặc thực hiện bất kỳ hoạt động nào khác liên quan đến tài sản crypto. Tài sản crypto có độ biến động cao và có thể dẫn đến thua lỗ.Tính khả dụng của các dịch vụ, sản phẩm và sự kiện liên quan của WEEX có thể khác nhau tùy theo khu vực. Bạn có trách nhiệm bảo đảm việc tham gia của mình tuân thủ các luật và quy định hiện hành tại địa phương.