"مشهد عام 1999 يتكرر"

المؤلف: وول ستريت جورنال

مؤشر S&P 500 قريب من أعلى مستوى تاريخي، لكن تحت السطح هناك تيارات خفية: 60% من الأسهم المكونة للمؤشر دخلت في سوق هابطة تقنية، ولم يتبقى سوى عمالقة التكنولوجيا السبعة لدعم السوق. هذا يذكرنا بمشهد سابق، وهو عام 1999.

أصدر بول تودور جونز، مؤسس شركة تودور للاستثمار، إشارة نادرة للتشاؤم الشامل تجاه الأسهم الأمريكية: الوضع الحالي للسوق مشابه لعام 1999، أي قبل عام من انفجار فقاعة الإنترنت في عام 2000. من المتوقع أن يكون عام 2027 "أسوأ عام في سوق الأسهم منذ عام 2002"، حيث يخطط لجعل الأسهم الأمريكية في وضع البيع طوال العام.

قبل ذلك، كانت تقارير جولدمان ساكس، ومورغان ستانلي، وBTIG تشير إلى نفس العام. ومن الجدير بالذكر أن المتفائلين والمتشائمين يستشهدون جميعًا بعام 2000.

المؤشر في أعلى مستوياته، لكن 60% من الأسهم في سوق هابطة

قدم مايكل سيمبالست من إدارة الأصول في جي بي مورغان مجموعة من الأرقام: 60% من الأسهم المكونة لمؤشر S&P 500 انخفضت بأكثر من 20% عن أعلى مستوياتها التاريخية، بينما لا يزال المؤشر يتأرجح بالقرب من أعلى مستوياته، وهو أمر نادر الحدوث منذ عام 1990. في السنوات الثلاث الماضية، فقط 30% من الأسهم تفوقت على المؤشر، وهو أدنى مستوى منذ عام 1991. آخر مرة حدث فيها هذا الرقم كان بين عامي 1999 و2000. جولدمان ساكس كان أكثر وضوحًا، حيث كتب الاستراتيجي توني باسكارييلو في تقريره الذي كان يهدف للدفاع عن المتفائلين: "السهم المتوسط في S&P 500 انخفض حاليًا بنسبة 15% عن أعلى مستوى له خلال 52 أسبوعًا، وهو أسوأ رقم منذ فقاعة الإنترنت."

الساق الأخيرة، هم العمالقة السبعة

لا يزال المؤشر يرتفع، لأن مجموعة صغيرة من الأسهم ترتفع.

قدم مايكل سيمبالست مجموعة أخرى من الأرقام: منذ يناير 2024، ساهمت 42 سهمًا مرتبطة بالذكاء الاصطناعي بحوالي 67% من العائد السعري لمؤشر S&P 500، و58% من نمو الأرباح، و81% من نمو الإنفاق الرأسمالي والبحث والتطوير. حوالي 40 سهمًا تحمل ثلثي المؤشر. أطلق جوناثان كرينسكي من BTIG على تقريره عنوان "الحارس الأخير". الحكم كان واضحًا: العمالقة السبعة في التكنولوجيا هم القطاع الوحيد في S&P 500 الذي لم يظهر عليه التعب، وهو الأكثر ازدحامًا؛ إذا تحولوا، فمن المحتمل أن يكون ذلك بمثابة فتيل لانخفاض مستمر في المؤشر. الأرقام تدعم رأيه. صندوق Roundhill Magnificent Seven ETF (MAGS) حقق أعلى مستوى تاريخي، بينما كانت القطاعات المحيطة تتراجع بشكل عام.

يوم الثلاثاء، في ظل تراجع أسهم أشباه الموصلات مرة أخرى، ارتفعت أسهم العمالقة السبعة في التكنولوجيا بنحو 1%، مما دعم مؤشر S&P 500 بمفرده. تستخدم صناديق التحوط هذه الشركات السبع كملاذ آمن، هربًا من المخاطر الجيوسياسية وعائدات السندات الأمريكية التي تزيد عن 5%، ومع وجود الكثير من الأشخاص الذين يتجهون نحوها، وصلت نسبة تركيزها إلى مستوى قياسي - حيث تمثل العمالقة السبعة حوالي 22% من تعرض وسطاء الأسهم الرئيسيين في جولدمان.

قال ريتش بريفوروتسكي من جولدمان: "السوق في زاوية واحدة أصبحت مفرطة الشراء، بينما في الواقع تتجه نحو البيع في كل شيء آخر." هل لا يزال الأصل الذي يمتلكه الجميع يُعتبر أصلًا آمنًا؟ مؤشر فيلادلفيا لأشباه الموصلات قد سجل انخفاضًا متتاليًا لمدة خمسة أيام، وهو أطول سلسلة انخفاض منذ حوالي 17 شهرًا.

يبدو الأمر سيئًا، لكن حتى إغلاق يوم الاثنين، كان مؤشر فيلادلفيا قد ارتفع بنحو 72.8% هذا العام، وارتفعت أسهم ميكرون بأكثر من 240% هذا العام. بعد خمسة أيام من الانخفاض، لا يزال عند مستويات مرتفعة - هذا يشبه إلى حد كبير ما كان عليه الوضع في عام 1999.

كما قام جوناثان كرينسكي بمقارنة حركة مؤشر فيلادلفيا لأشباه الموصلات (SOX) بين عامي 1999 و2000، وكانت درجة التطابق "مقلقة". حاليًا، تراجع المؤشر بنسبة تقارب 18% من أعلى مستوى له في يونيو، وعلى الرغم من أن هذا يبدو غير مهم، إلا أنه يبدو سيئًا عند وضعه على منحنى عامي 1999 و2000. وفقًا لمقارنته، شهدت أشباه الموصلات انتعاشًا قصيرًا (كان مؤشر CPI هو المحفز)، ثم تسارعت في الانخفاض في أواخر أكتوبر. متى سيكون أواخر أكتوبر؟ هو الوقت الذي تركز فيه عمالقة الحوسبة السحابية على تقارير أرباحهم.

الأرباح أيضًا في ذروتها، لكن لا أحد يريد الاعتراف

حسب جولدمان، من المتوقع أن ينمو ربح مؤشر S&P 500 في الربع الثالث بنسبة 27% إلى 28%، وهو أعلى مستوى في هذه الدورة، ومن المتوقع أن يتباطأ في الفصول القادمة.

قال باسكارييلو إن عام 2027 "سيكون عامًا معقدًا". لا تزال الأرباح تتجه في اتجاه واحد. منذ مارس 2023، زادت الأرباح المتدحرجة لـ 55 شركة "سلسلة توريد الذكاء الاصطناعي" بنحو أربعة أضعاف، بينما زادت أرباح 190 شركة "تستخدم الذكاء الاصطناعي بشكل كبير" بنحو 25% فقط.

تربح الشركات التي تبيع الأدوات، بينما لم تحقق شركات التعدين أي ذهب. هذا السيناريو قد تم تمثيله في عام 1999.

ساهم قطاع التكنولوجيا في نمو الناتج المحلي الإجمالي الأمريكي من حوالي صفر في عام 2022 إلى حوالي ثلثه، لكن سعة التخطيط لبناء مراكز البيانات قد تراجعت من ذروتها البالغة حوالي 62 جيجاوات إلى حوالي 49 جيجاوات. المحرك الوحيد الذي كان في حالة توسع بدأ الآن في تقليص خططه.

الضغوط الحقيقية في عام 2027

قصة عام 1999 لها جزء آخر، وهو القوة الحقيقية التي دفعت السوق للأسفل - العرض. كانت هناك دعامة نادرًا ما يتم ذكرها في سوق الثور خلال السنوات الأربع الماضية: استمرت عمليات إعادة الشراء والاندماجات في تقليص الأسهم المتاحة. يجب الآن عكس هذه المنطق.

قال بول تودور جونز بصراحة على CNBC، إن هيكل العرض والطلب في الأسهم الأمريكية الحالية هو "الأسوأ منذ عام 2002"، مثل عام 1999، أي قبل عام من انفجار الفقاعة. من المتوقع أن تأتي الاكتتابات العامة الكبيرة لشركات مثل Anthropic وOpenAI قريبًا، وقد اكتمل إصدار SpaceX للتو. بالإضافة إلى ذلك، ستقوم العديد من الشركات بإصدار أسهم جديدة لجمع الأموال لبناء الذكاء الاصطناعي. يعتقد جونز أن هذه العوامل مجتمعة ستشكل ضغطًا هائلًا على عرض الأسهم في عام 2027.

أعلن أنه سيقوم ببيع الأسهم الأمريكية طوال العام المقبل - "لا يوجد قيمة تذكر." قدم تقرير جولدمان الداخلي حول العرض والطلب في الأسهم الأمريكية لعام 2027 حجمًا لهذا العرض: من المتوقع أن تصل إصدارات السوق الأولية إلى 600 مليار دولار، منها 175 مليار دولار للاكتتابات العامة؛ ستوفر عمليات إعادة الشراء والاندماجات حوالي 2 تريليون دولار من الطلب؛ لكن انتهاء فترة الحظر قد يطلق حوالي 1.7 تريليون دولار من العرض.

600 مليار زائد 1.7 تريليون، هو 2.3 تريليون، بينما هناك فقط 2 تريليون في الجهة الأخرى. قد تكون الزيادة في العرض الصافي للأسهم الأمريكية هي الأكبر منذ عام 2000.

إذا اختار معظم الداخلين البيع بعد انتهاء فترة الحظر، فإن قوة إعادة الشراء التي كانت تدعم السوق في السنوات العشر الماضية قد تتعرض لضغوط من العرض. آخر مرة حدث فيها هذا الحجم من العرض الصافي، كانت Pets.com لا تزال تعمل.

المال نفسه أصبح أغلى. أصدرت Tencent يوم الثلاثاء سندات بالدولار وسندات محلية في هونغ كونغ، وكان العائد الإرشادي للسندات بالدولار لمدة 10 سنوات أعلى بحوالي 1.15 نقطة مئوية من سندات الخزانة الأمريكية؛ أصدرت SoftBank الشهر الماضي سندات عالية العائد بقيمة 4.5 مليار دولار، وكان عليها دفع فائدة تصل إلى 9.75%؛ وأجلت Firmus، التي تمتلك أسهمًا في NVIDIA، خططها للاكتتاب العام بقيمة 5 مليارات دولار في أستراليا.

خفض قسم الأبحاث في بلاك روك يوم الاثنين توقعاته للأسهم الأمريكية إلى "محايد"، وبدلاً من ذلك أصبح متفائلًا بشأن سندات الخزانة الأمريكية على المدى القصير؛ قال الرئيس التنفيذي لشركة Broadcom، تشين فويانغ، إن رأس المال قد يصبح أحد أكبر العوامل المحددة لنمو صناعة الذكاء الاصطناعي.

رد الفعل الأول في سوق السندات

تجاوزت عائدات سندات الخزانة الأمريكية لمدة 10 سنوات 5%. إذا لم تنخفض العائدات، فإن سبب بقاء الأموال الدفاعية في الأسهم الكبيرة السبعة سيظل قائمًا؛ وعندما تنخفض، سيقل السبب. الاستراتيجية قصيرة الأجل التي قدمها جولدمان هي بيع السندات الثابتة.

فيما يتعلق بالأسهم الأمريكية، لا يبدو أن التقييمات قصيرة الأجل متشائمة للغاية. يعتقد جولدمان أن "بيئة بناء المراكز التكتيكية صافية إيجابية"، وأنه لا يزال هناك مجال للتحسين على المدى المتوسط قبل الانتخابات النصفية. ينظر جونز إلى عام 2027، وهو إطار زمني مختلف. هناك إشارة أخرى في السوق وهي التحول بين أشباه الموصلات والبرمجيات.

نسبة القوة النسبية بين البرمجيات وأشباه الموصلات (IGV/SMH) عادت لأول مرة منذ 16 شهرًا لتتجاوز المتوسط المتحرك لمدة 200 يوم، وإذا استمرت في تجاوز النقاط العالية في الصيف بالقرب من 0.20، فإن السيطرة على السوق ستنتقل من أشباه الموصلات إلى البرمجيات، بينما البرمجيات ليست الاتجاه الذي يركز عليه السوق حاليًا. النفط هو أحد الاتجاهات القليلة الواضحة في هذه الدورة.

يمتلك جونز مراكز طويلة، حيث يعتقد أن الصراع الأمريكي الإيراني لن يتم حله في المدى القصير: "أعتقد أنه يمكن أن يرتفع بمقدار 20 إلى 25 دولارًا أخرى." حاليًا، يتداول خام غرب تكساس عند حوالي 94 دولارًا للبرميل، وإذا ارتفع بمقدار 20 إلى 25 دولارًا، فسوف يتجاوز أعلى مستوى إغلاق له في عام 2026 البالغ حوالي 113 دولارًا.

وحذر من أنه إذا ارتفعت أسعار النفط بهذه الطريقة، فإن سوق الأسهم ست "تكره ذلك تمامًا وبشكل كامل." متى سيحدث الانقلاب، هناك عتبتان. الشرط المحفز هو تقارير أرباح عمالقة الحوسبة السحابية في أواخر أكتوبر، إذا تباطأ توجيه الإنفاق الرأسمالي، أو إذا كان حجم انتهاء فترة الحظر أكبر من المتوقع، فمن المحتمل أن تتراجع العمالقة السبعة.

شرط الفشل هو أن تتجاوز الأرباح في الربع الثالث التوقعات، وأن لا يتم تخفيض التوجيه للربع الرابع، بينما يكون العرض الصافي الفعلي أقل بكثير من التقديرات، مما يعني أن هذا السيناريو "الضغط الناتج عن العرض" يجب أن يُلغى.

التركيز على تقارير أرباح عمالقة الحوسبة السحابية

الأسبوعين المقبلين يجب أن تركز على تقارير أرباح عمالقة الحوسبة السحابية، خاصة توجيه الإنفاق الرأسمالي، فهو مصدر سلسلة أرباح الذكاء الاصطناعي. وهناك شيء آخر قد يتم تجاهله بسهولة: أسعار الفائدة على السندات. العائدات التي تدفعها Tencent وSoftBank هي مقياس تكلفة التمويل للذكاء الاصطناعي. ليست كل الإشارات تشير في نفس الاتجاه. ارتفعت أسهم Meta بنحو 3.4% بعد إصدار نموذج جديد يوم الاثنين، حيث ينكر السوق الرهان العشوائي على البنية التحتية بدلاً من الذكاء الاصطناعي نفسه. في نهاية تقرير باسكارييلو، كتب صورة أخرى:

منذ أدنى مستوى له في مارس 2009، ارتفع إجمالي عائد S&P 500 بمقدار 16 مرة. خلال هذه الفترة، حدثت ركود واحد فقط، واستمر لمدة شهرين فقط.

ومع ذلك، فإن قراءة مسح ثقة المستهلك من جامعة ميتشيغان اليوم كانت أقل من مستوى مارس 2009 - البيانات التي تم إصدارها مؤخرًا (46.3) هي ثاني أدنى قراءة منذ بدء التسجيل في عام 1952.

وصف باسكارييلو هذا الانفصال بأنه "مذهل، ومربك بعض الشيء". في نفس الفترة، حصل حاملو الأسهم على 16 مرة. بينما حصل جزء آخر من الناس على ارتفاع متزامن في أسعار المنازل، والإيجارات، وأسعار المواد الغذائية، بالإضافة إلى حقيقة أن كل قرض عقاري أصبح ترفًا بعد تجاوز عائدات سندات الخزانة الأمريكية لمدة 10 سنوات 5%. ......

ما تركه عام 1999 لمن جاء بعده ليس "الفقاعة ستنفجر حتمًا"، بل هو أنه في السنة التي سبقت انفجار الفقاعة، كان الغالبية العظمى من الناس لا يزالون متفائلين.

يُقدَّم هذا المحتوى لأغراض معلوماتية عامة فقط، ولا يُشكل مشورة مالية أو استثمارية أو قانونية أو ضريبية. ولا ينبغي اعتبار أي فعاليات أو مكافآت أو عروض ترويجية عبر الإنترنت أو أي معلومات ذات صلة واردة فيه توصيةً أو طلبًا أو دعوةً لشراء الأصول المشفرة أو بيعها أو تداولها أو إجراء أي معاملات أخرى عليها. تتميز الأصول المشفرة بتقلبات سعرية مرتفعة وقد تؤدي إلى خسائر. وقد يختلف مدى توفر خدمات WEEX ومنتجاتها والفعاليات المرتبطة بها حسب المنطقة. وتقع على عاتقك مسؤولية التأكد من أن مشاركتك تتوافق مع القوانين واللوائح المحلية المعمول بها.